Nyckeltalsstudie av detajlhandelsföretag, del 1

Riskminimeraren har bidragit med eminent genomgång av Tesco vilket har fått mig intresserad av detaljhandel och då särskilt för livsmedelsdelen av branschen.

Det som fångat mitt intresse är kombinationen av kundkontakt och färskvaror. Inom till exempel IT och vitvaror genomgår den fysiska detaljhandeln en enorm kris då bristen på differentiering tvingar butikerna att priskriga både varandra och internetbolag. Priskomponenten är självfallet viktig även för livsmedelbutiker men det är mycket svårare för en lågprisaktör att nå upp till den valfrihet och servicegrad som de lite dyrare butikerna erbjuder.

I Storbritannien har lågpriskedjor som Aldi och Lidl tillsammans och Asda (dotterbolag till Walmart) satt de etablerade kedjorna under hård prispress vilket pressat ned värderingarna rejält på börsen. Min gissning är att både Tesco och J Sainsbury kan vara attraktiva investeringsobjekt. Men innan jag ger mig in i en motvallsinvestering tänkte jag försöka skapa en överblick över några av världens ledande företag inom livsmedelshandel.

För att underlätta skrivandet har jag delat in arbete i 6 delar där fokus i tur och ordning ligger på intäkter, tillväxt, balansräkning, andra nyckeltal och en sammanfattning med fokus på värdering.

Urvalet har gjorts utifrån bolag jag känner till och enligt planen skulle även ICA Gruppen (världens 66:e största detaljhandelsbolag) ha varit med, men tyvärr fungerar inte FT Markets screener för ICA då proforma siffrorna är fel. Livsmedelsförsäljning utgör kärnan i mitt intresse men de flesta bolagens säljer även andra produkter i sina stora varuhus.

Metro AG är en lite udda fågel i sammanhanget men kom med eftersom jag var intressad av att se nyckeltal för ett bolag verksamt i Tyskland där Lidl och Aldi har sin hemmamarknad. Tyvärr blir jämförelsen begränsat värde då Metro AG:s största varumärke är Saturn som påminner om Elgiganten eller Medimarkt och genomgår en rejäl kris.

Deloitte levererar varje år en ranking över världens största detaljhandelskoncerner (alltså inte bara livsmedel) och bolagen som ingår i analysen tillhör alla topp 100. I den senaste rankingen, Deloitte rapport 2014, redovisas siffror för 2012 och man redovisar även en separat ranking för världens 50 största e-handelsföretag där det något förvånande visar sig att alla bolag utom Whole Foods Market även ingår i denna ranking.

	Ranking 2012	Top e-retailer 2012
Carrefour	4	34
Koninklijke Ahold	26	42
Tesco	2	6
J Sainsbury	28	28
Metro AG	7	43
Walmart	1	3
Whole Foods Market	87	-
Target	10	31

Del 1, omsättning och lönsamhet

Walmart är livsmedelsgiganternas titan och det är svårt att tänka sig att bolaget inte grundades förrän 1962. Tesco var 2012 världens näst största detaljhandelsföretag och har alltså en omsättning på ungefär en fjärdedel av Walmarts omsättning medan ICA Gruppen i den här grafen skulle ha hamnat hamnat på ungefär samma nivå som Whole Foods Market.

Även lönsamhetsmässigt dominerar Walmart, men det som intresserar mig mest i en sådan här jämförelse är skillnaderna i kassaflöde kontra nettovinst. Alla de lönsamma bolagen utom Ahold gör stora avskrivningar vilket innebär att det löpande kassaflödet överskrider nettovinsten. Men i Aholds fall är 2013 det enda året sedan 2009 där vinsten överskrider kassaflödet. Jag är osäker på om dessa avskrivningar beror på misslyckade expansionsföresök eller om det handlar om bokföringsmässiga investeringar som egentligen är en återkommande kostnad och vid en eventuell investering bör detta kontrolleras.

Dagligvaruhandeln är en lågmarginalbransch och vinstmarginaler är en viktig indikator för bolagen ställning. I princip kan vi se vinstmarginalen som det övervärde butiken skapar med avseende på läge, upplevd kvalité och intern effektivitet.

Jag vet till exempel att City Gross är lite dyrare än Willys men handlar ändå hellre på City Gross eftersom de erbjuder ett bättre utbud av svenskt kött (även om Axfood ska ha lite heder för att de räddat svenska grisbönder när Scan sviker) vilket även innebär att City Gross kan ta en något högre marginal på andra produkter. Däremot handlar jag oftast på ICA Supermarket vilket är dyrt men den enda butiken inom en radie på 2,5 mil från mitt.

För bolagen handlar det alltså om att prioritera mellan olika lägen, identifiera vilka produkter de måste sälja prisvärt och sedan hålla en kvalitet-kostnadsprofil som attraherar så många kunder som möjligt till goda marginaler.

Att det handlar om mer än bara slutpris till kund syns också tydligt om man jämför prisbilden i Storbritannien (där Walmart är verksamt med dotterbolaget Asda) och bolagens kassaflödesmarginaler.

Trots lägre priser kan både Walmart och Tesco hålla en högre kassaflödesmarginal än J Sainsbury. Vilket vilket visar på att den interna effektiviteten är högre då de trots lägre priser kan hålla högre marginaler.

Särskilt Walmart har en intressant position då de är en extrem lågprisledare samtidigt som de håller en hälsosam kassaflödesmarginal. I Storbritannien hotas Asda av extrema lågpriskonkurrenter som Lidl och Aldi med extremt slimmade sortiment, men globalt bör Walmart genom sin storlek och (tyvärr) otrevliga personalpolitik vara mycket svåra att konkurrera med då de lär vinna eventuella priskrig och dominera bland prisorienterade kunder. Nettomarginalen ligger mellan företag mer stabilt än kassaflödesmarginalen och frågan är om detta beror på medvetna nedskrivningar eller om höglönsamma bolag helt enkelt har haft en större tendens att engagera sig i olönsamt imperiebyggande.

I rena siffror ser marginalerna ut enligt följande (3 bästa markerade med grön text)

	Nettomarginal	Ranking	Kassaflödesmarginal	Ranking	Totalt
Koninklijke Ahold	7,8%	1	6,30%	3	4
Whole Foods Market	4,3%	2	7,80%	2	4
Walmart	3,4%	3	4,90%	4	7
J Sainsbury	3,0%	4	3,90%	6	10
Target	2,7%	5	9%	1	6
Carrefour	1,6%	6	2,20%	7	13
Tesco	1,5%	7	4,50%	5	12
Metro AG	-0,2%	8	-3,80%	8	16