Topbanner

Reklambanners förhandsgranskas inte på något vis av bloggen och kvalitén på det som marknadsförs är milt sagt varierande. Vid börsintroduktioner rekommenderar jag alla läsare att titta på min checklista för att utvärdera sådana erbjudanden (länk).

söndag 2 augusti 2020

En sparplan för att navigera sig genom livet

Jag har suttit och skissat på den idela "sparresan" genom livet. På bloggen brukar jag fokusera på investeringar snarare än sparande men det är viktigt att ha en plan för att veta hur mycket man bör våga investera och varför man gör det. Att kunna haka på en resa med studiekamraterna, köpa den perfekta villan med minimala renoveringsbehov eller att inte behöva oroa sig för pensionen är saker som bidrar kraftigt till det allmänna välbefinnandet. För vissa finns det även ett mål med "Financial Indepence, Retire Early" (FIRE) men det är inte ett alternativ för mig eftersom det helt enkelt inte passar med mina val i livet. Även med hårt sparande blir det svårt att uppnå innan 40 och i ett normalt liv är det strax efter att man gått igenom den period då pengar har som störst marginalnytta i livet.

Som jag ser det kan jag dela in livet i fem faser och har man valt rätt gymnasieutbildning eller prickat in rätt sommarjobb tycker jag att man kan stryka universitetsstudierna och gå direkt till steg två (se notering i slutet på inlägget).
  1. Studietiden (ca 19-24), låga inkomster och låga kostnader begränsar sparmöjligheterna.
  2. Tidigt arbetsliv (25-30), höga inkomster och låga kostnader gör det möjligt att spara mycket pengar och ändå ha en mycket hög livskvalitet.
  3. Föräldraåren (31-50), några av de viktigaste åren i ditt liv med hög potentiell inkomst men där kostnader för hus, barn och hobbies får ställas emot trötthet och brist på tid.
  4. Barnfritt arbetsliv (51-70), mycket höga inkomster och låga kostnader.
  5. Pension (70+) ligger långt bort för oss millenials. Ärligt svårt har jag svårt att se ett liv utan jobb men självklart bör man ha en rejäl ekonomisk buffert.
Med en avkastning på 7 % per år innebär ränta-på-ränta effekten att värdet på pengarna ökat med 40 % på fem år och 100 % på tio år. I mitt fall har det inneburit att lite drygt 40 % av mitt sparkapital härrör från avkastning snarare än sparande efter 10 år på arbetsmarknaden. 

Studietiden kan vara en oerhört rolig tid och jag gjorde så att jag förde över 1000 kr i månaden från mitt sparande från sommarjobbet till min månadsbudget. Det tog väldigt lång tid för mig att komma igång med aktiesparandet eftersom jag tyckte att jag inte hade tillräckligt med pengar för att börja vilket var ekonomiskt rimligt men hade kunnat ge värdefulla erfarenheter. Med dagens låga courtage tycker jag att det bästa är att börja så tidigt som möjligt. Har man 10 000 kr efter sommarjobb och investerar i fem olika bolag är det en perfekt start ur ett lärdomsperspektiv och motivationen att kunna köpa aktier man tycker är billiga kan vara en fantastisk motivation för sparande.

I det tidiga arbetslivet har de flesta mer pengar än de kommer att ha för väldigt lång tid framöver. Det här är en period som det är lätt att göra bort sig och slösa pengar på onödigheter vilket straffar sig när det är dags att bilda familj och man inser hur dyrt det är med hus och barn. Kan man hålla nere sina löpande kostnader på studentnivå men kosta på sig de riktigt minnesvärda sakerna som resor och upplevelser tror jag att man har en rimlig balans för att bygga den buffert som krävs för föräldraåren.

Föräldraåren är för de flesta den viktigaste fasen i livet. Bor man i storstadsområden krävs det numera en rejäl summa pengar för att bo i ett tryggt och trevligt område och det är nog mitt överlägset bästa val i livet att flytta från Uppsala till en pendlarort utanför. Priserna för hus är mer realistiska och rent krasst hade jag redan nu börjat oroa mig för barnens skolgång om vi bott kvar i Uppsala. Under de 4-8 år man har småbarn tycker jag att det är bättre att lägga finanserna på att sprida ut föräldradagarna än att satsa på sparandet även om man alltid bör avsätta en del pengar för sparande och bygga en buffert. 

Barnfritt arbetsliv, har du läst så här långt finns det inte mycket meningsfullt för mig att säga. I dagsläget verkar de flesta femtioplussare med arbete ha mer pengar än de kan göra av med på ett vettigt sätt men mitt intryck är cynismen kring pensionssparare är högre bland oss som är lite yngre.

Som pensionär är mitt mål att ha minst lika mycket avkastning från eget sparande som jag har i pension. Hyperinflation och andra risker innebär att det är rätt meningslöst att göra prognoser men ett bra sparkonto och ett jobb som man inte drömmer om att lämna är de bästa säkerheterna som jag ser det.

Sammanfattningsvis kan man säga att ett sabbatsår där man jobbar eller gör värnplikt innan studierna, rejält sparande efter studierna och ett någorlunda disciplinerat leverne efter att barnen lämnat hushållet bör säkerställa ekonomisk trygghet genom livet. Det är lätt att dra på sig dyra vardagsrutiner men har man disciplin när man har gott om pengar tror jag att man kan ha ett mycket bra liv även som student, förälder och pensionär vilket är de perioder som för de flesta kan vara ekonomiskt tighta.

Notering: Har man en tydlig idé om vad man vill jobba med och det kräver en universitetsutbildning kan man investera i det, men jag tycker att man bör se det som en investering där utebliven inkomst och lån ska tas med i bilden. I dagsläget tycker jag även att perspektivet på högre utbildning har blivit väldigt skevt där många högutbildade hamnar i jobb som skulle kunna lösas med ett halvårs upplärningstid och dessutom en lönenivå som gör en universitetsutbildning till en ren förlust.

onsdag 22 juli 2020

Den mest anpassningsbara investeraren överlever i längden, om vikten av att förnya sig själv

När jag vill vara riktigt jobbig på jobbet brukar jag ta upp vad jag kallar för "N = 1 problemet". Problemet består i att vi bara har en verklighet som vi lever i och det innebär att om vi gör en storskalig samhällsstudie kan vi aldrig uppnå en studiestorlek på mer än en observation. Rent praktiskt kan man hantera problemet genom att anta att flera olika platser eller tidsperioder är av varandra oberoende och att vi därigenom kan beräkna statistisk signifikans i en studie. Men det innebär att vi samtidigt får göra en hel del antaganden och det finns även en stor risk att förändringar i kunskap, samhällsanda eller andra faktorer gör det svårt att generalisera resultatet från en studieperiod till nya händelser.

Finansmarknaderna är kanske ett av de elakaste exemplen på "N = 1 problemet". Eftersom finansmarknaden är global kan vi inte anta att olika börser är oberende av varandra och vår samlade kunskap om världen förändras fortare än vi som enskilda investerare eller forskare kan ta del av den. Vi kan i efterhand ofta se att vissa trender är återkommande men när vi befinner oss mitt i en händelse är det ofta mycket svårt att se vilka tidigare erfarenheter som är relevanta. Det här gör det även mycket svårt att som investerare utvärdera sig själv och identifiera när man befinner sig i ett läge där tidigare strategier ej längre är applicerbara på nuläget.

En teori som jag har är därför att för en ambitiös och läsvillige investeraren* är det inte början av investerarkarriären som är den farligaste, utan de stora misstagen sker några år in i investerarkarriären. I början av resan som investerare är det naturligt att söka efter investeringsstrategier som fungerar och att bygga upp en investeringsprocess som passar både för en själv och den valda strategin. Den erfarenheten är värdefull men väldigt begränsad till den tidsperiod som man exponerat sig för börsen och är därför en dålig förberedelse för andra investeringslägen (d.v.s när N = 2 eller mer). När det ekonomiska läget därefter förändras hamnar man i ett mycket farligt läge då man har erfarenhet av en fungerande investeringsstrategi men saknar erfarenhet av att justera den eller ens notera att förutsättningarna för investerandet har förändrats.

Jag tror att den här typen av läge inträffade för mig omkring 2016 då jag tyckte det började bli väldigt dyrt på börsen. Den tid som fostrade mig som investerare var perioden 2010-2015 och jämfört med idag präglades tidsandan av ett fokus på nedgångar och det faktum att man alltid måste ta höjd för kommande kriser. Det var i början på aktiebloggarnas storlekstid och jag tror många nya investerare skulle tjäna mycket på att läsa gamla bolagsanalyser och inlägg om investeringsfilosofi  på bloggar såsom 40 % 20 årLundaluppen, Christoffer Stockman och Fundamentalanalysbloggen. Jämfört med nuläget var tidsandan långt mer konservativ där värderingar i analyser dominerades av bakåtblickande snittvinster som inkluderade finanskrisen och en försiktig hållning till extrapolering av framtida vinster.

Det kanske värsta magplasket som ger en bra bild av min syn på aktieinvesteringar vid tidpunkten är sammanfattningen av en analys av CellaVision som jag gjorde 10 juli 2014 då aktien handlades till P/E 22,5 och aktiekursen 23,6 kr (nuvarande värdering P/E 80 och aktiekursen 304 kr).

Däremot innebär nuvarande pris att flera år av tillväxt redan prisats in i aktien vilket får mig att avstå på grund av teknikrisken i CellaVisions verksamhet. Flaskhalsen vid digital mikroskopering är upplösningen och färgåtergivningen i den digitala bildsensor som tar fotona. CellaVision dominerar sin nisch men de är beroende av en extern leverantör av bildsensorer för att producera sina instrument. Vid ett tekniksprång finns det därför en signifikant risk att en konkurrent snabbare kan leverera en produkt med en sådan upplösning att de med automatiserad bildanalys även kan differentiera de celltyper som i dagsläget kräver en erfaren analytiker och ett analogt mikroskop vilket innebär stora kostnadsbesparingar för kunderna.

Jag blir inte ett dugg förvånad om CellaVision köps ut från börsen innan kursen fallit ned till för mig godtagbara nivåer (~P/E 16 och ett utdelningsbart kassaflöde omkring 4 %), men min strategi bygger på att vara tålmodig och om jag inte kan köpa CellaVision kommer förr eller senare andra företag bli billiga nog att investera i.

Läser man i kommentatrsfältet har redan nästa, lite mer optimistiska investerare börjat ta plats med en mer framåtblickande och mindre riskorienterad syn på aktier. När  jag sitter och skriver det här 2020 svider det rätt rejält att läsa om min syn på CellaVision men en av fördelarna med en sån här blogg är att jag alltid kan gå tillbaka och återuppleva gamla tankar och resonemang och särskilt tankarna om värdering och svårigheterna med att prissätta bolag är intressanta då de de utgör en både ett tidsdokument och en bra bas för att utveckla min syn på investeringar.

Rent praktiskt innebär diskrepansen mellan min syn på investeringar och det förändrade marknadsklimatet att jag 2014-2016 konkurrerades ut ifrån de mer attraktiva tillväxtbolagen då mer optimistiska investerare var villiga att betala mina säljkurser och därefter dragit nytta av både tillväxt och fortsatt multipelexpansion för att göra stora vinster i bolag såsom CellaVision, Vitec, G5 Entertainment och Boule Diagnostics medan jag försökte hålla kvar i min mer priskänsliga investeringsstrategi. I vissa fall gick det mycket bra då jag bland annat pivoterade till investeringar i norska bolag med investeringar i bolag som Atea, Byggma och Data Respons (inlägg) men jag gjorde även bort mig genom att investera i bolag såsom Vardia, RenoNorden och Pandora vilka alla hade vissa trevliga egenskaper men där den synbart låga värderingen kom med kritiska brister (mina utvärderingar av investeringarna i Vardia och RenoNorden ger en god inblick i två av de misstagen). Sammantaget innebar detta att utvecklingen 2016 slog ett mycket stort hål i min totala portföljavkastning.

År

Aktieingenjören

All-Share Cap GI

Avanza Zero

Didner & Gerge småbolag

D&G

Small & Microcap

D&G US Small & Microcap

2013

34,8%

28,1%

24,5%

41,9%



2014

13,1%

15,9%

13,9%

18,5%



2015

20,1%

10,6%

2,2%

29,9%



2016

-7,8%

9,5%

9,3%

14,0%



2017

9,5%

9,5%

7,6%

9,9%



2018

-2,5%

-6,2%

-7,7%

-7,2%



2019

31,6%

36,1%

30,6%

31,1%

20,3 %

30,1 %


Det här syns även tydligt i den totala portföljavkastningen över tid där min totalavkastning sedan jag började investera i aktier varit klart sämre än index men där jag de senaste tre åren presterat bra. Avanzas portföljavkastning i procent blir lite svårläst eftersom den räknar i procent av kapital på kontona och mina aktiekonton är både större i absolut värde och har en högre andel investerat kapital på senare år. Så för enskilda år är det bättre att titta i tabellen ovan än diagrammen nedanför.


portföljutveckling 10 år, 3 år 1 år, och i år.

I naturen är det inte den starkaste som överlever utan den bäst anpassade. Men för att vara välanpassad i ett land där årstiderna växlar krävs det att ett enskilt djur kan använda flera olika strategier för sin fortlevnad beroende på årstid, väder och födotillgång. Detsamma bör gälla för investerare och tyvärr har vi en tendens att titta på framgångsrika investerare och identifiera dem med enskilda strategier som de använde då de varit som mest framgångsrika eller själva valt att lyfta fram. Benjamin Graham har exempelvis blivit stilbildande för den defensiva investeraren trots att han använde arketypen som en förebild för bokens läsare snarare än en heltäckande beskrivning av sina egna investeringsstrategier. På samma sätt har Warren Buffet i stor utsträckning associerats med de strategier han använde för att klara sig igenom både IT-bubblan och finanskrisen med god avkastning snarare än sina tidigare investeringar med mer extrem avkastning.

För mig är det nu cirka tio år sedan jag öppnade mitt Avanzakonto vilket får ses som startpunkten på mitt systematiska aktieinvesterande Mitt mål är att fortsätta investera i 40 år till och med det målet kommer jag att behöva omvärdera och revidera mina prioriteringar flera gånger för att hantera kriser, mer defensiva tider efter en kris och perioder av omfattande marknadsoptimism. För att lyckas med det tror jag att det är nödvändigt att ha ett bredare perspektiv än att bara optimera en strategi utan snarare kanske se det som en familj med närbesläktade strategier och principer. Om man hårddrar det hela finns det två sätt att få en hög avkastning på sina investeringar.
  1. Genom att köpa tillgångar under det diskonterade nuvärdet på alla framtida intäkter.
  2. Genom att någon annan betalar för mycket för tillgången när du säljer den.
Som värdeinvesterare är målet att göra det förstnämnda men det blir nog det sistnämnda mer ofta än man riktigt vill erkänna. När börsen går bra kommer många investerare ha blivit vinnare inte bara på resultattillväxt utan även multipelexpansion och då är det naturligt att de heta strategierna är anpassade efter detta. Förr eller senare kommer det däremot motgångar och då kan det smälla hårt vilket mitt räkneexempel med ett bolag vars tillväxt först faller från 30 % till 10 % och sedan 0 % visar (länk).

Poängen med det här inlägget är inte att uppmuntra någon annan att ändra sin investeringsstrategi. Utan det jag vill visa på är att man som investerare måste ha en mental beredskap för att tiderna förändras därför att det gör de alltid. I mitt fall fokuserade jag på nedsidan vilket innebar att jag inte vågade extrapolera framtida tillväxt och därigenom underskattade de framtida kassaflödena. Min gissning är att vi i nästa kris kommer att dra slutsatsen att investerare extrapolerar tillväxt för långt fram och undervärderar risken för hack i kurvan vilket kommer att driva pendeln tillbaka åt det andra hållet. Även om det blir den övergripande slutsatsen kommer vi vid det tillfället ha väldigt många olika utfall i praktiken. För ett bolag som CellaVision kan t.ex. investeringar med skyhöga P/E-tal 2015-202X även ha haft en god totalavkastning efter krisen 202Y helt enkelt eftersom tillväxten mer än väl kompenserar för en framtida nedgång. Marknaden pendlar i slutändan alltid mellan överdriven pessimism och optimism vilket påverkar hur vi approximerar nuvärdet på ett bolags framtida kassaflöden och det påverkar i sin tur vilka strategier som är gångbara vid ett givet tillfälle. Enskilda bolag kan vara över, under eller korrekt värderade men som enskilda investerare vet vi inte hur fördelningen av dessa ser ut vid ett givet tillfälle och förändringar i värdering handlar ofta mer om skiften i marknadssentiment än om det slutgiltiga värdet. Däremot fungerar det diskonterande nuvärdet som en teoretisk riktpunkt som värderingar kan närma sig både från under och övervärderingar. Att kunna identifiera när ens egna strategier är ur fas med marknaden är därför bland det viktigaste och det svåraste som en investerare kan göra.

*med läsvillig menar jag här djupare litteratur och inte haussiga facebookinlägg eller Kavastus kurser.

måndag 29 juni 2020

Evolution Gamings förvärv av NetEnt, grundläggande siffror och analys

Jag tänkte att det skulle vara lite kul att titta på Evolution Gamings uppköp av NetEnt. En av mina sämsta egenskaper som investerare är att jag är dålig på att ta mig tid och omvärdera bolag som gått upp mycket och därför har jag främst följt NetEnt och Evolution Gamings sporadiskt via bloggar, Börsveckan och aktietwitter. För att kunna följa med i diskussionerna på Twitter tänkte jag därför passa på att titta lite på förvärvet.

Det första jag tittar på vid ett förvärv med aktier är de fundamentala bitarna med hur mycket av det sammanslagna bolaget som kommer att komma från respektive bolag samt hur ägarandelarna fördelas. Värt att notera är att Red Tiger konsoliderades i NetEnts siffror från och med september 2019 i NetEnts koncernredovisning. Förutsätter vi att säsongsvariationen för Red Tiger är låg skulle NetEnts omsättning pro forma varit 2 144 MSEK (33,5 %) och EBITDA 1073 (32,4 %).

(miljoner) Evolution NetEnt Andel NetEnt
Omsättning 4 264 1 892 30,7%
EBITDA 2 243 887 28,3%
Vinst före skatt 1 957 430 18,0%
Antal aktier 181 31 14,7%

Fördelningen är ganska typisk för när ett mycket framgångsrikt bolag förvärvar ett mindre framgångsrikt bolag. NetEnt skulle pr forma att öka Evolution Gamings omsättning med 30 % och vnsten med 18 % i utbyte mot 15 % av det framtida bolaget. De senaste fem åren har Evolution Gaming ökat omsättningen med i snitt 53,4 % per år och resultat med fantastiska 69,4 % per år medan NetEnt ökat omsättningen med 16,1 % per år och vinsten med 12 % år. Med vikande organiska tillväxt och fallande marginaler blir det tydligt att det är Evolution Gaming som just nu har medvind.


För att sätta tillväxten i proportion till NetEnts bidrag till den framtida koncernen har jag även gjort den latast möjliga extrapoleringen. Det är en enkel extrapolering av fjolårets resultat och de senaste fem årens tillväxttakt som ett mått på framtida bidrag till det sammanslagna bolaget.

2021 2022 2023 2024 2025
NetEnt Omsättning 2081 2415 2802 3252 3774
NetEnt Resultat 480 561 654 763 890
Evolution Omsättning 5892 9039 13868 21276 32642
Evolution Resultat 2664 4513 7645 12953 21946
Net Ent andel oms 26,1% 21,1% 16,8% 13,3% 10,4%
Net Ent andel resultat 15,3% 11,0% 7,9% 5,6% 3,9%

Jag tror knappast att det här är den utveckling som Evolution Gaming räknat med när de genomför affären. Red Tiger kommer att snygga till siffrorna en aning men det är tydligt att man i den här affären räknar med att NetEnt kommer bidra i större usträckning än en enkel extrapolering ger vid handen.
Den mest negativa tolkning jag hört på Twitter är att NetEnt äntligen ska ha fått ordning på sitt live casino (8 % av omsättningen) och att Evolution Gaming därför köpte ut NetEnt för att eliminera en farlig konkurrent. NetEnt har jobbat med live casino åtminstone sedan 2012 men haft svårt att få till affären vilket enligt Magnus Andersson (bloggen Fundamentalanalysbloggen och krönikör på Tradingportalen) lett till att de i höstas rekryterade extern kompetens för att stärka affärsområdet (länk). Att NetEnt ska ha löst 8 år av problem på 9 månader med hjälp av rekryterad nyckelkompetens skulle vara en rätt drastisk omställning men om man var på väg åt rätt håll rent tekniskt inte helt omöjligt.

En mer positiv tolkning är att live casino är den överlägset mest differentierade produkten som en underleverantör till nätcasinon kan erbjuda. Slots är en mycket skalbar produkt och med hjälp av skickliga utvecklare har tillgången på bra slotspel exploderat på senare år vilket påverkat NetEnt negativt. Det här är ett återkommande problem som vi sett i många andra branscher också. Kombinationen av nästan gratis distribution och varaktigt innehåll innebär att mängden material blir så stor att nyproduktion får ett mycket litet värde för slutanvändaren.

Jag uppmärksammade det här problemet i en gammal framtidsspaning (länk) och trenden går tydligt mot att innehåll med låg varaktighet ökar i värde. Twitch och Youtube kämpar stenhårt om att kontraktera streamers som kan fånga en lojal följarskala med livehåll (länk) och för de klassiska kabel-TV bolagen har sporträttigheter blivit ett viktigt verktyg för att konkurrera med Netflix vilket drivit upp priset på sändningsrättigheter samtidigt som ett sportabonnemang kostar uppemot tre gånger så mycket som Netflix eller HBO Nordic.

Den nya "PK-matrisen" där de två övre kvadranterna har en högre grad av differentiering och lönsamhet än de två undre,

Även sportkunderna på Viaplay spenderar en stor del tid med att konsumera innehåll med hög varaktighet i form av TV och serier. Men enligt ovanstående teori är utrymmet för differentiering inom det här segmentet mindre eftersom det finns så oerhört mycket innehåll som uppfyller kundens krav på intressant innehåll och förströelse. Så länge Evolution Gaming är en renodlad leverantör av live casino kommer deras kunder alltid att vara tvungna i att ha minst en annan prioriterad leverantör med spel som är bra nog att fånga kundernas uppmärksamhet. Med det integrerade erbjudandet från Evolution Gaming/NetEnt kan Evolution Gaming paketera det varaktiga innehållet med mer differentierat live innehåll och därigenom få ett högre totaltpris samtidigt som kundens alla behov kan tillfredställas av en enda leverantör.