Precis som många andra är jag generellt negativ till
IT-konsulter (ett gästinlägg speglar min syn på saken
här). Men blogginlägg hos
Ägamintid
och
Sunda
investeringar gjorde mig intresserad då jag insåg att Diadroms verksamhet borde ge goda möjligheter till "produktifiering" för att öka skalbarheten i företaget. Det här bekräftades även i analysarbetet och jag ser DiagStudio som en viktig anledning till att jag vågar investera i Diadrom Holding.
Diadrom säljer komplicerade tjänster men har en imponerande
forskningsverksamhet som ger en god inblick deras kärnkompetens. Jag tänkte
utgår ifrån ett exempel i deras forskning
(artikeln kan hämtas
här)
för att bättre beskriva deras verksamhet. I exemplet handlar det om en båt där
motoreffekten var lägre än väntat och man därför bytte ut en injektionspump som
rapporterade fel.
Local service technician Niklas tells about a
case where three service technicians, independently from each other, at three
different occasions replaced an injection component because a DTC (Diagnostic
Trouble Code) indicated it to be malfunctioning. The customer
experienced that the boat was not operating with the usual effect, i.e. not
driving fast enough. Niklas got confused and made a profound analysis, finding
that filth in the fuel tank was the underlying cause of error, blocking the
injection component.
I det här fallet så finns det en dator som övervakar
injektionspumpen. En servicetekniker har då möjlighet att ansluta sin dator vid
felanmälan från kund och ladda ned de felmeddelanden som är relevanta för det
rapporterade felet. I en situation som denna kan Diadrom ha bidragit på flera
sätt.
- Man
kan ha utvecklat diagnostiksystemet och tagit beslutet om att övervakning
av injektionspumpen räcker då smuts i bränsletanken är dyrt eller omöjligt
att detektera.
- Man
kan ha utvecklat ett system för att ladda ned och förenkla analysen av felmeddelandena.
- Man
kan ha utvecklat ett system som laddar ned övrig information från båten
för att utvärdera underhållsbehov.
- Man
kan ha utvecklat ett telematiksystem som gör att Niklas kan skicka
detaljerad information till centrala experter som i sin tur utvärderar
felet.
Konkurrens
I komplicerade projekt jobbar man alltid i sammansatta team
och att få en plats i teamet kräver en hel del försäljningsarbete och goda kontakter. Att ta in en
extern partner kostar en hel och större konsultbolag konkurrerar ofta genom att
erbjuda en helhetslösning som minskar upphandlarens arbetsbörda. För Diadrom gäller det därför att göra sig oumbärlig
och skapa situationer där både slutkunden och en eventuell IT-konsult ser ett
värde i att arbeta med Diadrom. På Diadroms hemsida finns en presentation
från en kapitalmarknadsdag och där
redovisar VD Henrik Fagrell följande konkurrenter:
Produktutveckling: HiQ, Epsilon, Altran och Cap
Produktion: Sigma
Eftermarknad: Sigma, Sörma (jag hörde nog fel här, förslag
på stavning?).
Henrik kommenterar däremot att andra stora IT-konsulter
knappast utgör en farlig konkurrent för Diadrom. Jag hoppas att Diadrom
utnyttjar den här situationen för att söka samarbeten där de agerar underleverantör
till större konsultföretag som vill konkurrera med Sigma om helhetserbjudanden.
Historik
Diadrom holding börsnoterades 2007 och det märks att
verksamheten till viss del omstöpts. I noteringsprospektet nämns bland annat
tillväxt genom uppköp. Men hittills har man endast köpt ett bolag och det är
Simcore AB som köptes 2007 och numera utgör Diadrom Simulation AB. Simcore
köptes för 3,5 Mkr och medförde Goodwill på 2,7 Mkr varav 2,2 Mkr skrevs ned
under finanskrisen 2008. Företaget verkar även ha gått uselt sedan dess då segmentetstod
för 17 % av omsättning 2009 vilket föll till 8 % av omsättningen 2010 vilket är
sista året då ”Virtual manufacturing”
särredovisas. Diadrom är alltså inte någon framgångsrik förvärvsmaskin och
det är den organiska tillväxten som attraherar.
Då Diadrom börsnoterades såg omsättningsfördelningen och
kundfördelningen ut enligt följande.
Simuleringsdelen var kraftigt beroende av fordonsindustrin
och har avvecklats medan Telematiken ( telekommunikation för industriell hårdvara) sedan
börsnoteringen inte särredovisats från diagnostiken. Därför är det här tyvärr
de enda siffror som vi vet säkert om Diadroms kundfördelning.
Vi vet däremot att man numera bland annat har SAAB defense systems,
SAAB auto parts och Scania som kunder. Dessutom har man öppnat ett nytt kontor
i Västerås vars industri domineras av elkraftsteknik och automation. Så
rimligtvis har både fordonsberoendet minskat och kundbasen diversifierats
vilket är i linje med VD orden i årsredovisningarna från 2008 och 2009.
Framtid och konkurrensfördelar
Vårt beroende av datorer bara fortsätter att öka och
företag som Diadrom är absolut nödvändiga för att hantera modern felsökning.
Det märks även att Diadrom har gott självförtroende då man vill satsa på öppna
standarder och försäljning av DiagTools som verktyg till sina konkurrenter. För
mig sammanfattar även följande bild mycket effektivt varför Diadrom är ett företag
att satsa på.
Med avancerad mjukvara kan man använda sig av en enklare och
billigare hårdvaruarkitektur. Samtidigt ökar risken för att fel i mjukvara eller
elektroniska styrenheter ska slå ut produkten. Därför måste stora besparingar
på hårdvara följas av satsningar på diagnostik och mjukvara vilket gynnar
Diadrom.
Kopplingen mellan människa, hårdvara och mjukvara gör det
även svårt att förutsäga hur saker bör hänga ihop. Inom fordonsindustrin har
det till exempel länge funnits en dröm om att spara pengar genom att kunna
centralisera bort lokala experter service och underhåll. I princip skulle bilen själv kunna
rapportera vad som är fel och centrala experter kan då ställa en diagnos som
ligger till grund för vad en otränad mekaniker bör göra.
Personligen ser jag det här som en typisk "ekonomodröm" då
personlig service är en viktig del av kundnöjdheten och besparingen lär leda till rejält med problem. Dessutom är den omöjlig
att genomföra rent praktiskt då ett så detaljerat system skulle översvämma
experten med både relevanta och icke-relevanta felmeddelanden (läs Diadrom/Göteborgs universitets artikel på området
här). Den här typen
”mänskliga” komponenter gör det svårt för IT-företag att konkurrera med
diagnostikexperter då de saknar den interdisciplinära kompetensen.
Diadroms nära samarbete med Göteborgs universitet är även det en stark fördel då de kan utnyttja universitetets kompetens för spetsforskning inom både IT och ”mjuka värden”. Föregående VD
Fredrik Ljungberg (numera styrelseordförande) hade till exempel en 10 % tjänst
på Göteborgs universitet och även nuvarande VD Henrik Fagrell har deltagit i
forskningsarbetet med publicerade arbeten.
På det stor hela gör det här mig enormt imponerad då jag
föredrar företag där ledningen verkligen förstår verksamheten. Diadrom har fått
en del kritik på andra bloggar för att inte kunna förklara sin verksamhet. Men
de arbetar på ett komplext område och efter att ha läst in mig på deras grundläggande
introduktion till Diagnostik och två forskningsartiklar är jag mycket
imponerad. För den som vill bilda sig en egen uppfattning kan ni även besöka
deras
publikationshemsida
där all sådan information finns tillgänglig.
Nyckeltal och köpkriterier
Företag
|
Diadrom
|
Omsättningsändring
(5 år snitt)
|
13.30%
|
Resultatförändring
(5 år snitt)
|
9.80%
|
VPA
förändring (5 år snitt)
|
9.80%
|
Utdelningsändring
(9 eller 5 år snitt)
|
7%
|
Kassaflödesändring
(5 år snitt)
|
16.70%
|
Utdelningsandel
(5 år snitt)
|
107.69%
|
Soliditet
|
61%
|
Soliditet
jfrt med 5 år snitt
|
2.30%
|
Snitt P/E
(5 år snitt)
|
8.50
|
Nuvarande
P/E
|
11.4
|
Snitt
direktavkastning (5 år snitt)
|
15.53%
|
Direktavkastning
|
6.33%
|
|
|
Utdelning
|
1
|
Godkänt
pris
|
20
|
Nuvarande
pris
|
14.8
|
Överpris
|
-26%
|
Tillväxtpotential
Finns det utrymme inom företagets befintliga marknader
eller har företaget en historik av att framgånsrikt expandera till nya
marknader?
Diadrom Holding har under de senaste åren diversifierat sin
kundbas och även expanderat till Västerås. Baserat på Henrik Fagrells VD ord i
senaste årsredovisningen finns tre drivkrafter som samverkar för fortsatt
tillväxt.
- Diagnostikmarknaden
växer.
- Produktifiering
av DiagStudio.
- Man
satsar nu på att bli ett dominerande företag inom diagnostik i Norden.
Resultat: Ja
Lönsamhet i tillväxt
Ett bolag kan expandera och öka sina utdelningar utan att
för den sakens skull öka lönsamheten. Jag försöker att undvika sådana bolag
genom att kontrollera korrelationen mellan omsättning-vinst-kassaflöde/utdelning
samt förändringar i räntetäckningsgraden.
Diadrom Holding har ett kassaflöde som utgör nästan 100 % av
vinsten trots en hög tillväxttakt och binder mycket lite kapital. Dessutom har
man ett nära samarbete med Göteborgs universitet där universiteteten
finansierar grundforskning och Diadrom tillgängliggör och verifierar den. Det här innebär att Diadrom kan hålla sig i forskningens framkant gratis samtidigt som Göteborgs universitet hela tiden får input från människor som tillämpar deras forskning. Med dagens forskningsfinansiering är det här ovärderligt för båda parter och bör därför ses som stabilt både av historiska och rationella skäl.
Resultat: Ja
Intjäningsstabilitet
Kan företaget bibehålla sin lönsamhet även i svåra tider?
Diadrom Holding tog rejält med stryk under finanskrisen
2008/2009 men har hanterat de senaste årens oro mycket bra. Dessutom har man
återhämtat sig riktigt snabbt efter krisen och i min beräknade tillväxttakt (13
%) så är de båda tuffa åren 2008 och 2009 medtagna.
Resultat: Nja
Finansiell stabilitet
Soliditeten ligger stabilt kring 60 % och man har väldigt
lite fasta kostnader. Den stora kostnaden är personal och jag får intrycket av
att man håller en bra balans i personalhanteringen. Att vara allt för snabb med att sparka folk är
farligt i en sån här bransch och jag är därför nöjd med att Henrik Fagrell tog
upp det som någonting negativt att man var tvungen att avskeda 10 personer
under finanskrisen.
Resultat: Ja
Finansiell måttfullhet
Bedömer företagets om företagets utdelningspolicy och
incitament till ledande befattningshavare är rimliga.
Styrelsen tar inte ut någon ersättning för arbetet men har stora aktieinnehav. VD-lönen utgör ca 5 % av de totala lönekostnaderna på
bolaget vilket är helt okej med tanke på att han utgör 1,8 % av de anställda.
Därutöver tillkommer en rejäl utdelning som kommer utav hans stora innehav
som medgrundare.
Resultat: Ja
Trovärdig ledning
Bedömer om företagets högsta ledning besitter en
kompetens som kan anses stärkande för bolaget samt om företaget tar ett
långsiktigt ansvar för återväxten av chefer.
Jag tror aldrig att jag analyserat ett bolag där ledningen
ligger så nära mina egna värderingar. Rent praktiskt uppfyller de till och med
mina egna ideal bättre än jag själv gör just nu. Förutom allting jag beskrivit
ovanför har de nämligen även ett mycket framsynt rekryteringsarbete där man
handleder examensarbeten från Göteborgs universitet och Chalmers vilket underlättar rekryteringen.
Resultat: Ja
Riskvärdering
Bedömer hur stor risken i företaget kan bedömas vara
relativt mina andra innehav. Jag har skrivit mer om min syn på risk här
och här.
Företag
|
Stabil ledning
|
Diversifierade affärsområden
|
Internationalisering
|
Intjäningsstabilitet
|
Totalt
|
H&M
|
5
|
2
|
5
|
5
|
17
|
Beijer Alma
|
5
|
4
|
4
|
2
|
15
|
BP
|
3
|
4
|
5
|
2
|
14
|
Vitec
|
5
|
5
|
2
|
5
|
17
|
Formpipe
|
3
|
4
|
2
|
4
|
13
|
Doro
|
4
|
1
|
3
|
3
|
11
|
Diadrom
|
5
|
2
|
1
|
4
|
12
|
Slutsats
Bolaget har onekligen en förhöjd risknivå jämfört med många
andra av mina portföljbolag eftersom de har ett smalt produktutbud och är helt
beroende av Sverige. Men samtidigt har de en stark tillväxt, en erfaren ledning
och ett nära samarbete med Göteborgs universitet vilket konkurrenter lär ha
svårt att efterlikna. Dessutom har man under de senaste åren både mognat och
växt i sin affärsidé. I det arbetet är det mycket viktigt att grundarna klarar
av att växla upp till en större bolagstyp. Tack vare etableringen i Västerås
och att man har ledande befattningshavare på gruppchefsnivå som står utanför
”entreprenörsgruppen” så ser jag positivt på den här utvecklingen.
Rent filosofiskt tycker jag att ”blackbox”
analys är en farlig investeringsmetodik och rekommenderar därför
Diadroms
korta
introduktion om diagnostik för den som är intresserad. Men personligen anser jag att fördelarna överväger nackdelarna och köpte idag aktier för 15,2 kr/aktie. Med tanke på mitt köp utgorde ungefär hälften av dagsomsättningen bör en köpare även beakta likviditetsrisken vid ett eventuellt köp.