Sålt Vitec (uppdaterad)

Jag har sålt mina aktier i Vitec för 170 kr då värderingen som jag skrev i fredags är mycket hög (länk). Förvärven har inte diversifierat Vitecs resultat i samma utsträckning som jag hoppats och kombinationen av nuvarande pris, att Fastighetsbyrån förväntas drifta sitt eget system och att Mäklarsamfundet verkar ha fått till sitt eget system gör därför att jag kliver av Vitec.

Med lite tur kan det bli en återinvestering senare i år men det beror på om marknaden överreagerar på nedgången i AO Mäklare.

Bakgrund om Vitecs utmaningar inom AO Mäklare

Följande är oredigerade tankar som jag skrev ned men inte har hunnit snygga till för att publicera på bloggen. Eftersom jag lämnat Vitec och har fullt upp med jobb delar jag det nu i osnygg form. Alla procenttal bygger på marknadsandel på bostadsmarknaden.

Jag fick ett tips på bloggen om att det börjar se värre ut än jag hoppades på för Vitec på mäklarsidan och tänkte bolla tanken med andra Vitec-intresserade innan jag skriver något. För att underlätta källkritiken har jag delat upp det i information jag fått från några vänner som jobbar med branschen och egna tankar.

Information från mäklarbranschen

• Fastighetsbyrån (23,8 %) har utvecklat ett eget IT-system som ska driftsättas i början på nästa år och ersätta Vitec.
• Svensk Fastighetsförmedling (15,8 %) har varit drivande i utvecklingen av Mspecs och Mäklarsamfundet fortsätter med utvecklingen med stöd av människor som enligt ryktet på stan ska vara kompetenta.
• Mäklarhuset (5,5 %) ska också vara inne på att byta till Mspecs.
• Länsförsäkringar (8,9%) ser över sina alternativ. De har Vitec i dagsläget men samarbetar med ett Norskt bolag (jag gissar på Websystemer AS men kan ha fel) och kan tänka sig att byta.

• Webtop Solutions ska enligt uppgift ha gjort bort sig med sin första kund och deras satsning har därför problem. 

Egna funderingar
Prek Service AB som jag rankade som det mest lovande systemet ser däremot ut att gå bra och ökade omsättningen 2013 till 3,8 Mkr från 0,9 Mkr.

Mitt intryck av mäklarbranschen är att folk är missnöjda med Vitec och inte gillar planen på att andra företag ska göra de slutgiltiga kundanpassningarna på Vitecs standardsystem. På mitt möte med Olov förra året fikade jag även lite efter om Vitec var villiga att hjälpa programmerare att komma in på marknaden men det verkade inte vara något de var intresserade av så jag tror att deras öppna plattform inte har slagit som de hoppades.

Totalt ser det ut som att åtminstone 45 % av marknaden (baserat på Booli) kan komma att lämna Vitec under 2015 vilket jag ser som oroväckande eftersom de tar betalt per hanterat objekt om jag förstår Vitecs affärsmodell rätt.

Min gissning är att Vitec i år kommer att årets vinst baserat till dagens börsvärde skulle ge ett P/E på 13-15 (en ren pro-forma uträkning ger 11,8 men har inte räknat med integrationskostnader + lånekostnader) så det känns som att nedsidan inte är så liten som jag skulle önska.

Kort utvärdering av Vardias skandalrapport

Felet i Vardias bokföring verkar ha bestått i att man bokfört försäljningskostnader som en investering. Försäljningen sker via telefonförsäljare vilket innebär att man har en kostnad idag men intäkter som fördelas i snitt över 5 år (genomsnittskunden byter försäkringsgivare var 5:e år).

I Vardias fall har man därför valt att bokföra försäljningskostnader som en investering genom att eliminera försäljningsskostnader i not 12 (i norska årsredovisningen) och istället bokföra elimineringen som en tillgång under ” Forskuddsbetalte kostnader og opptjente ikke mottatte inntekt” i balansräkningen.

För 2013 består de negativa ”kostnaderna” i not 12 av mottagna provisioner (57,7 MNOK) och eliminering av interna poster (99,2 MNOK) vilket totalt blir 153 MNOK. För 2012 är motsvarande post totalt 70 MNOK fördelat på 9 MNOK i mottagen provision och 61 MNOK i eliminering av interna kostnader. För 2011 är siffrorna av begränsat intresse då posten ”förutbetalda kostnader och ej mottagna intäkter” endast uppgick till 15,3 MNOK och notering saknas.

Ackumulerat blir det här för perioden 2012-2013 antingen 160 eller 223 MNOK i felaktigt bokförda tillgångar beroende på om posten ”mottagen provision” är en faktisk eller bokföringsmässig intäkt.  Med tanke på att den totala nedskrivningen motsvarar 271,5 MNOK och att 2014 bedrevs med felaktig redovisning ända in i kaklet så lutar jag åt att det är ”eliminering av interna poster” som var den felaktiga tillgångsposten och att man under 2014 har nettobokfört 100 MNOK i dessa felaktiga ”försäljningsinvesteringar”. Vilket innebär att man bör ha avskrivit motsvarande 50 MNOK från tidigare år redan innan felet uppdagades vilket i sin tur stämmer överens med en avskrivningstid på 4-5 år (NOT: Jag har här fel, enligt kommentar i kommentatorsfältet. Om Erik H har rätt innebär det att man bokfört 150-200 MNOK 2014 och att  nedskrivningen består av 2014+2013).

Felet är inte kassaflödespåverkande i sig och "Irving Kahn" har på Twitter kommenterat att den här bokföringslösningen finns upptagen i noteringsprospektet. Däremot har de bokförda tillgångarna tagits med i Vardias uppfyllnad av solvenskrav och även fått (de otroligt låga) försäljningskostnaderna att framstå som lägre än de egentligen varit.

Vitec, bokslutskommuniké 2014

Vitec har haft ett minst sagt händelserikt år där förvärv har inneburit att:

·        Aktiepriset har ökat till

·        Omsättningen har ökat till 492 Mkr (+32 %)

·        Resultatet efter skatt har ökat till 49 Mkr (+62 %)

·        Priset per aktie har ökat från 85 kr till 174 kr (+103 %)

·        Tillgångarna har ökat till 773 Mkr (+99 %)

·        De långfristiga har ökat till 241 Mkr (+192 %)

·        De kortfristiga lånen har ökat till 272 Mkr (+100%)

·        Antalet aktier har ökat till 6,1 miljoner aktier (+7 %)

Vitec är alltså störr, lönsammare men och hårdare belånat än någonsin tidigare. Jämför man med den (överdrivet optimistiska) värderingen jag räknade ut för Vitec i somras på pro-forma intäkterna för 2013 syns detta tydligt.

	2015	2015 pro forma	Vitec pro forma 2013
P/S	2,1	2,0	1,2
P/E	20,8	20,0	11,5
Direktavkastning	1,9%	1,9%

Vitecs värdering har alltså dragit iväg rejält vilket man bör komma ihåg även om Vitecs recept med förvärv till attraktiva priser blir särskilt intressant nu i en lågräntemiljö. Värderingssiffrorna för 2013 byggde på en uträkning där jag tror att jag var överdrivet optimistisk för hur EBITDA för de förvärvade bolagen hänger ihop med affärsområdenas redovisade rörelseresultat så det beräknade P/E värdet borde nog ha varit högre och P/S ger därför en rättvisare bild av hur värderingen ökat.

För 2014 påverkas Vitec av en hel del jämförelsestörande poster då affärsområde hälsa konsoliderades från mars och Autodata samt Aloc (nu en del av Finans & Försäkring) konsoliderades under sommaren vilket jag i nedanstående tabell har korrigerat för genom att extrapolera intäkterna på årsbasis i enlighet med information i bokslutskommunikén.

Alla siffror i miljoner	Omsättning	Omsättning Korrigerat	Rörelseresultat	Rörelseresultat korrigerat
Mäklare	186	186	29,4	29,4
Fastighet	134	134	20,5	20,5
Media	22	22	1,7	1,7
Energi	23	23	7	7,0
Hälsa	44	55	3,8	4,8
Auto	28	41	3,9	5,7
Finans & försäkring	55	56	6,3	6,5
Totalt	492	517	73	76
Efter finansiella poster			64,5	67,1
Resultat			49,1	51,1

Mäklare har gått fantastiskt bra under året men de förvärvade verksamheterna har genererat resultat klar lägre än jag räknade med i somras. För Aloc korresponderar det här även med lägre omsättning men det är tydligt att jag behöver skicka in en förfrågan till Vitec om vilka kostnadsposter som inkluderas i Affärsområdenas redovisade rörelseresultat.

Alla siffror i miljoner	Omsättning Korrigerat	Pf 2013, oms	Utfall	Rres korrigerat	Pf2013, röres	Utfall
Mäklare	185,8	181,2	2,5%	29,4	12,5	135,2%
Fastighet	134,3	130,7	2,8%	20,5	17,3	18,5%
Media	21,8	26,1	-16,5%	1,7	0,9	88,9%
Energi	22,7	19,8	14,6%	7,0	5,3	32,1%
Finans & försäkring	95,1	115,2	-17,4%	12,2	19,6	-37,9%
Autodata	41,1	42,4	-3,1%	5,7	7,1	-20,2%
Hälsa	54,8	47,6	15,1%	4,8	9,0	-46,9%