Haveriutredning Vardia, utvärdering av mina beslut

I början på augusti påbörjade jag en liten haveriutredning av min investering i Vardia men eftersom jag och Kenny ägnat oss åt en del aktievism har inlägget försenats av arbete som har sammanfattats bra på Aktiefokus (länk). Men nu är det dags att sammanfatta läget och analysera mitt agerande genom att gå igenom de olika beslutstillfällen som förekommit.

Beslutstillfälle 1, inköpet

Jag köpte mina första Vardiaaktier i januari 2015 (länk till inlägg) efter att främst ha följt Kennys skriverier på Aktiefokus. Efter att ha dubbelkollat en del siffror och gjort en egen analys av hur Vardia såg ut ur ett kundperspektiv beslutade jag mig för att köpa aktier i Vardia. Min bedömning var att ett sannolikt slaktvärde för Vardia skulle ligga på ett P/GWP på omkring 0,7 och att ett lämpligt försäljningsvärde av verksamheten borde ligga över 1. Nedsidan var alltså ur mitt perspektiv liten då jag köpte aktierna för P/GWP 0,65 och både slaktvärde och försäljningsvärdet borde öka med över 20 % per år tack vare Vardias tillväxt.

Yttre faktorer som kan ha påverkat mitt omdöme var att börsen var allmänt dyrt, att jag hade ett överskott av likvider och att jag var lite irriterad på att jag inte tidigare hade köpt aktier i Protector som Aktiefokus också analyserat.

Beslutstillfälle 2, Vardia informerar om nyemissionen

I slutet på februari handelsstoppades Vardia och man tvingades meddela att man p.g.a. en ny tolkning av redovisningsrutinerna skulle genomföra en nyemission. Aktiemarknadens svar på det här beskedet var att kursen mer än halverades och flera andra bloggare sålde av sina aktier på kurser omkring 12 kr vilket motsvarade ett P/GWP 0,3 exklusive nyemissionen (P/GWP 0,6 om man inkluderar tecknandet av nyemissionen). Personligen tog jag det hela ganska lugnt och behöll mina aktier då jag inte var så sugen på att sälja när det rådde panik och information saknades (länk till mitt inlägg på temat).

Beslutstillfälle 3, Vardia informerar om villkoren för nyemissionen

Nyemissionen var ganska struligt genomförd men för mig innebar det i praktiken att jag efter korrigering för kapitaltillskottet köpt in mig i ett Vardia som värderades till P/GWP 0,96 istället för 0,7 (länk till inlägg). Hela den säkerhetsmarginal jag räknade med vid inköpet försvann alltså då man räknade in kapitaltillskottet som krävdes för att fortsätta driva Vardia.

I samband med nyemissionen valde jag att både överteckna erbjudandet och även köpa lite fler teckningsrätter vilket innebar att jag jämfört med före nyemissionen ökade min andel i Vardia. För aktierna som jag köpte utöver min andel av nyemissionen betalade jag i snitt 1,14 NOK vilket motsvarar ett P/GWP 0,36. Mitt initiala köp hade alltså blivit en hel del dyrare, men jag valde att sänkte snittpriset på mina aktier genom att överteckna nyemissionen.

Förlustaversion är i sådana här fall mycket vanligt och att ”snitta ner sig” istället för att realisera en förlust är vanligt bland aktieägare och ett vanligt sätt att förlora ännu större summor.

Beslutstillfälle 4, beslutet om att genomföra MBO

I augusti avslöjade Vardia än en gång att man hade ekonomiska problem (länk till Kennys sammanfattning) och aktien föll från 1,5 NOK till omkring 1 NOK (eller P/GWP från 0,47 till 0,31). Eftersom det första pressmeddelandet var uselt skrivet fanns det dessutom en stor osäkerhet kring vad Vardias ledning faktiskt planerade att göra. Vilket ledde till att jag tog jag initiativet och drog med mig Kenny i ett projekt för att se till att vi småsparare också fick chansen att påverka händelserna.

Jag skrev en slutrapport om det arbete här och ökade även mitt eget innehav i Vardia vilket jag skrev om här till ett pris av 1,04 NOK (ca P/GWP 0,31). Kommentaren om om potentiell förlustaversion ör alltså tillämplig även här och totalt har min andel av Vardia ökat med 50 % jämfört med när jag först köpte aktien. 

Slutsatser och funderingar

Det mentala misstag som kan ha påverkat mig är alltså främst förlustaversion i form av både tidigare missade uppgångar (Protector och andra bolag) och den nedåtgående aktiekursen i Vardia. I efterhand bör jag nog fråga mig om mitt initiala köpbeslut gjordes med en tillräcklig säkerhetsmarginal eller om den var mindre än den borde ha varit så jag bortsåg från risken för oväntade händelser. Risken för att råka ut för oväntade händelser är alltid större i bolag som saknar en historik av lönsamhet och jag tror att jag stirrade lite för mycket på "slaktvärdet" när jag gjorde det första inköpet. Därefter har jag helt enkelt stått för mitt beslut och jag tror fortfarande att Vardia har goda chanser att säljas för P/GWP 1 samtidigt som man fortfarande kan växa med omkring 20 % per år. Så jag tror att väntevärdet för investeringen fortfarande är positivt även om sannolikhetsfördelningen över de möjliga utfallen var mindre gynnsam än jag först trodde.

Break even för mina investeringar i Vardia är ganska exakt 2 NOK per aktie (P/GWP 0,63) efter mina tilläggsinvesteringar vilket är ett acceptabelt pris om man tittar på Kennys senaste sammanställning av försäljningsvärden för aktiebolag.

Bilden är tagen från Kennys senaste inlägg om förvärvsmultiplar av aktiebolag (länk) med tillstånd av upphovsmannen.

Det som däremot svider är att jag har en större andel av portföljen investerat i Vardia än vad jag egentligen är bekväm med. Min tumregel är att jag investerar en lika stor summa pengar i varje bolag och sedan låter innehavet gå upp eller ned utan att jag korrigerar min insats. Eftersom jag har 9-12 bolag i min portfölj innebär det att varje bolag utgör ungefär 10 % av portföljen vilket jag tycker är lagom. En nedgång såsom Vardia-kraschen svider helt klart, men den är fullt hanterbar och jag kände ingen större psykologisk press i mars när problemen uppdagades. Så utifrån mina behov är 10 % i varje bolag en lagom balans mellan diversifiering och fokusering då jag kan hålla koll på mina innehav utan att jag upplever det som allt för jobbigt om något av dem fallerar.

Jag vet även från tidigare investeringar att jag har en ganska bra mental stabilitet då Formpipe Software tidvis underpresterat i nivå med Vardia utan att jag sålt mina aktier. Dessutom är det nog så att jag har lärt mig av just Formpipe Software vikten av att tro på sig själv och inte bara sitta still i båten utan även att öka innehavet i en aktie om den faller överdrivet mycket och jag har koll på bolaget.

Formpipe Softwares utveckling under tiden jag ägt aktien. Omkring 5 kr funderade jag länge på att öka men avstod även när det började se bra ut 2014 (länk).

Däremot inser jag att även om jag kan ta en förlust så besitter jag andra svagheter som investerare där Vardia-affären särskilt belyser två svagheter.

• Jag retar mig alldeles för mycket när jag missar ett investeringstillfälle där jag inte har tid att göra en egen analys. Protector, Nolato och Höganäs är bra exempel på sådana här bolag som jag missat. Det här retar mig långt mycket mer än bolag som jag helt enkelt avstått ifrån och som sedan har gått bra (ex. Moberg Pharma och Cellavision) på grund av högt pris eller osäkerhet.
• Jag har en tendens att reagera kraftigt för att korrigera tidigare misstag. Jag har noterat det här tidigare då den förtidiga försäljningen av Vitec delvis kan ha influerats av att jag inte hämtade hem någon vinst i Doro när Doro-aktien passerade 50 kr. I det här fallet funderar jag på om jag hade krävt en högre säkerhetsmarginal i Vardia om jag inte hade tagit intryck av mitt icke-investerande i Protector.

I kommentatorsfältet på Kennys sammanfattning kom även en annan intressant fråga upp ifrån läsaren Stavros. Eftersom jag vet att Stavros ibland även läser Aktieingenjören tänkte jag passa på att besvara följande fråga: ” När såg ni senast någon bloggare som konstaterade att den senast inköpta aktien har gått upp 150% på tre månader, och att bloggaren sedan har gått tillbaka i sin analys och kollat var i hela friden det blev fel? En felbedömning är nämligen en felbedömning även om den är åt ”rätt håll”, men vi tenderar att bortse från sådant.”

Jag gjorde exakt den här typen av analys i maj 2013 då jag avslöjade att en av mina bästa aktieaffärer någonsin var just den typen av misstag (länk till inlägget). Som nybliven investerare köpte jag nämligen Pricer och blandade ihop återhämtningen från finanskrisen med genuin tillväxt vilket lyckligtvis även Mr Market gjorde. Jag trodde att jag undvek samma misstag i CellaVision ungefär samtidigt och det kan mycket väl ha påverkat mitt beslut om att inte investera i CellaVision efter den analys som länkats tidigare i inlägget vilket i så fall är ytterligare ett exempel på överkompensation.