Topbanner

Reklambanners förhandsgranskas inte på något vis av bloggen och kvalitén på det som marknadsförs är milt sagt varierande. Vid börsintroduktioner rekommenderar jag alla läsare att titta på min checklista för att utvärdera sådana erbjudanden (länk).

tisdag 19 februari 2019

Risk för rejäl baksmälla om man investerat i preferensaktier

Preferensaktier är en typ av aktie som fått en nyrenässans under 10-talet då låga räntor skapat ett ökat intresse för investeringar med stabil avkastning. När jag startade den här blogg 2012 var vi däremot bara precis början på "preferensaktieboomen" och jag skrev en serie inlägg på temat där jag jämförde dem med andra högavkastande värdepapper (länk).

De första bolagen som deltog i preferensaktieboomen har gått relativt bra enligt de förväntningar man kan ha på en preferensaktie. Klövern som jag tyckte var intressant har sedan 27 september 2012 när jag skrev inlägget givit en totalavkastning på 73 % då man erhållit 110 kr i utdelning samtidigt som kursen gått ifrån 260 till 340 kr. Samtidigt ska det sättas i perspektivet att SIXPRX under samma tid avkastat 116 % och att Klöverns A aktie under samma tid givit en totalavkastning på 230 %. Dessutom skulle var Yield on Cost för en passiv investerare redan 2016 högre än avkastningen på preferensaktien. För Balders preferensaktie som jag också tyckte var intressant är det svårare att få fram data då preferensaktien avnoterades. Men grovt räknat bör totalavkastningen för en investerare som köpte Balders preferensaktie 2012 varit cirka 50 % medan den som vågade investera i stamaktien utan utdelning nu har haft en totalavkastning på hisnande 692 % tack vare stigande aktiepris.

Som preferensaktieägare i bra fastighetsbolag har man alltså fått precis vad man kan hoppas på. En stabil avkastning som man blir lite besviken på när det i efterhand visar sig varit goda tider för mer offensiva investeringar.

Samtidigt har önskan om hög direktavkastning tyvärr lockat till sig en hel del mindre lyckade bolag. I dagsläget finns det 29 listade preferensaktier och av dessa har åtminstone 6 allvarliga problem och dessutom har 4 preferensaktier avnoterats sedan augusti då Svd Börsplus skrev om preferensaktier (länk). I två fall verkar preferensaktieägare klarat sig relativt bra, i fallet med bostadsutvecklingsprojektet Karlbergsv 77 klev SBB in och köpte fastigheten i utbyte mot egna aktier (länk) och i Tobin properties har Klövern gått in och räddat bolaget vilket innebär att även om aktiekursen på stamaktien fallit så kan preferensaktieägarna fortfarande inkassera utdelning och sälja preferensaktierna till ett bra pris.

Men givet utfallet är det tydligt att även om det gått relativt bra att investera i fastighetsförvaltande bolag har det varit en hög andel av de andra bolagen där investeringarna gått mycket illa.

Nuvarande direktavkastning och historiskt lägsta direktavkastning. Den högra kolumnen visar den lägsta direktavkastningen som en preferensaktie haft de senaste tre åren vilket implicit kan tolkas som en bild av hur låg risk investerare ansåg aktien ha när de var som mest positiva till bolaget.

Den slutsatsen jag tycker man som investerare ska dra av den här historiken är att man ska vara väldigt skeptisk till om annat än fastighetsförvaltare ger ut preferensaktier. Alla bolag som ger ut preferensaktier utan att ha ett fastighetsbestånd i ryggen är inte dåliga men sannolikheten för att de är det är rätt hög vilket beror på att incitamenten för bolag att ge ut preferensaktier oftast inte är i linje med preferensaktieägarnas bästa vilket jag skrev om redan 2012.

Varför jag ogillar preferensaktier  (länk till tidigare inlägg)

Vid första påseendet kan en preferensaktie ses som ett intressant köp då de ger en förtur till utdelningar gentemot vanliga aktier och en högre ränta än räntepapper eller bankränta. Nackdelen är att utdelningen är bunden till en fast summa vilket innebär att man inte får ta del av en framtida ökning i företagets lönsamhet.
Att jag generellt är ointresserad av preferensaktier är ironiskt nog inte den begränsade uppsidan, utan istället just det faktum att prefensaktier emitteras med en högre avkastning än räntepapper. För en företagsledning (eller aktieägare!) innebär detta nämligen att ett banklån generellt sett bör vara billigare än motsvarande kapitaltillskott i form av en nyemission av preferensaktier. Man bör med andra ord vara mycket vaksam på varför nyemissionen genomförs och varför företaget inte har möjlighet att välja ett banklån istället. Ur ett affärsperspektiv kan jag komma på följande anledningar till att emittera preferensaktier:
A)    Utdelningar belastar inte resultatet utan kan bakas in i utdelningen vilket får ledningen att framstå som framgångsrik.
B)    Ökad flexibilitet med återbetalningen. Preferensaktieägare har företräde till utdelning men är ej garanterad en sådan. Vid kris kan man med andra ord ställa in sin utdelning och endast betala låneränta.
C)    Långivare har företräde gentemot preferensaktieägare vid en konkurs. Genom att hålla belåningen under en av banken bestämd nivå (antagligen bankens bedömda slaktvärde på företaget) kan man därigenom betala låga låneräntor och sedan lägga ”topplånet” som en emission av preferensaktier.
D)    Banker vägrar att låna ut mer pengar.
Alternativ A är ett direkt aktieägarfientligt alternativ och om man ens misstänker ett sådant motiv så bör man nog hålla sig långt ifrån företaget.
Alternativ B mildras en aning eftersom de preferensaktier jag har tittat på (Balder, Sagax, Corem property group och Klövern) även inkluderar ”innestående belopp”. Det här innebär att om en utdelning understiger det garanterade beloppet bokförs detta belopp som ett ”innestående belopp” där beloppet räknas upp med en bestämd ränta och måste betalas innan normala aktieutdelningar återupptas. Som preferensaktieägare är det här tyvärr en mycket otrevlig situation då man antingen sitter med en mycket osäker fodran eller får sälja med en rejäl förlust.
Alternativ C innebär i princip att preferensaktiens företrädesrätt sätts ur spel vid en konkurs. När man läser emissionsprospekt är det lätt att tro att man som preferensaktieägare till och med skulle kunna tjäna på en konkurs. När det här inlägget skrevs betalade man  till exempel 133 kr per aktie för Klöverns preferensaktie men vid konkurs hade man en prioritet som motsvarar 150 kr + innestående belopp. Man skulle med andra ord rent teoretiskt göra 13 % vinst om Klövern likviderades dagen efter att emissionen fullbordats. Tyvärr är detta ett osannolikt scenario osannolikt då långivare kompenseras innan preferensaktieägare. Om banken genomfört en rimlig värdering av företagets säkerheter bör man med andra ord vara beredd på att endast erhålla kaffepengar så banken tagit sitt.
Alternativ D är generellt också ett tecken på förestående katastrof. Men efter likviditetskrisen som slog till 2008 och den rådande osäkerheten gällande skräpobligationer från sydeuropa kan jag mycket väl tänka mig att det finns legitima skäl för företag att råka ut för denna situation.
När man värderar en preferensaktie bör man med andra ord främst inrikta sig på ledningens trovärdighet och förmåga att hantera löpande kostnader samt preferensaktiens utdelning. Med preferensaktiens begränsade uppsida bör man även ta till en mycket rejäl säkerhetsmarginal eftersom en preferensakties uppsida är i nivå med räntepapper medan säkerheten ligger i nivå med en vanlig aktie.
Sammanfattningsvis kan man alltså säga att det som preferensaktieägare finns två huvudalternativ när du äger preferensaktier i ett bolag utan stora substansvärden.
  • Du blir missnöjd eftersom bolaget går bra och stamaktierna ger en överlägsen avkastning.
  • Du blir missnöjd eftersom bolaget går dåligt och värdet på dina preferensaktier kollapsar.
Det finns helt enkelt inga högavkastande värdepapper som är riskfria. Att då investera i värdepapper där avkastningen är asymmetrisk åt fel håll då man kan förvänta sig en avkastning på maximalt uppemot 10 % per år men där nedsidan som alltid är 100 % är en mycket dålig idé.

tisdag 12 februari 2019

Vad lever du för?

Aktiebloggar har ofta en koppling till personlig frihet och överlappar med ekonomibloggar där målet är FIRE eller, om jag gissat akronymen rätt, ”Financial Independence, Retire Early”. Personligen har jag ett övergripande mål om ekonomisk trygghet men ser det mer som ett delmål där andra frågor är högre prioterade eftersom jag uppnått mina grundläggande mål och älskar att arbeta. Mitt intresse för influencers som missionerar i den här typen av frågor är alltså rätt begränsat men jag tycker att de flesta jag pratat med är rätt vettiga människor och tycker de flesta budskapen är rätt sunda.

Samtidigt tittar jag på vilka influencers personer i min närhet följer och det har fått mig att inse två saker:
  1. Jag lever i en filterbubbla.
  2. Jag trivs väldigt bra i min filterbubbla och tänker bibehålla den.
Mängden dåliga råd och överambitiösa livsmål man matas av via gammelmedia och sociala medier är som upplagd för en utmattningsdepression. Vilket även är vad som verkar ske om man tittar på utvecklingen hos mellanchefer mellan 30 och 50 just nu. Olle Qvarnström delade en artikel med den här bilden på Twitter igår (hela artikeln) och läser jag av människor i min omgivning är tendenserna åt det hållet tydliga hos de som mår sämst.
 

I min lilla filterbubbla har jag istället utgått från vad jag och min fru vill och därefter har vi tillsammans byggt upp en plan för karriär och ekonomi baserad på våra mål.
  1. Studietiden (ca 19-24), låga inkomster och låga kostnader gör sparande ineffektivt.
  2. Tidigt arbetsliv (25-30), höga inkomster och låga kostnader gör det möjligt att spara mycket pengar och ändå ha en mycket hög livskvalitet.
  3. Föräldraåren (31-50), några av de viktigaste åren i ditt liv med hög potentiell inkomst men där kostnader för hus, barn och hobbies får ställas emot trötthet och brist på tid.
  4. Barnfritt arbetsliv (51-70), mycket höga inkomster och låga kostnader.
  5. Pension (70+) ligger långt bort för oss millenials. Ärligt svårt har jag svårt att se ett liv utan jobb men självklart bör man ha en rejäl ekonomisk buffert.
Är man intresserad av FIRE och har en högskoleutbildning blir det en tydlig målkonflikt. Du måste spara ihop en förmögenhet när du har som störst nytta av konsumtion eller deltidsarbete och kan sedan leva på avkastningen när du annars ändå antagligen har mer pengar och fritid än du kan spendera.

Jag skrev om det här i en kommentar till Fundamentalanalysbloggen för något år sedan men prioriteringslistan aktualiserades igen på grund av en Twitter diskussion med bland annat mig, @Snackargoja, @Framtidsfeministen och professor Agnes Wold. Den som vill läsa mer om den diskussionen kan läsa det på Twitter här men min personliga reflektion är att jag verkligen inte kan identifiera mig med personer som anser att 50-50 fördelning av föräldraledigheten är jämställt och att karriären ses som en självklar prioritering. Rent krasst kommer de flesta som läser ekonomi- eller aktiebloggar antagligen ha det rätt gott ställt på ålderns höst och vill man gå ned på deltid har det nog en nettopositiv effekt på livskvalitén.

Som jag ser det handlar ett bra liv väldigt mycket om att göra rätt avvägningar. Det är lätt att fokusera på en enskild parameter såsom ekonomiskt oberoende, karriärsframgångar, jämställdhet eller att spendera mycket tid med barnen. Men Paracelsus tes om att allting är ett gift, det handlar bara om dos gäller för alla delar i livet. I informationsflödet är det alltid lättast att synas om man är lite extrem och personer som hängivet optimerar en av dessa parametrar på bekostnad av annat lyfts gärna fram som förebilder. Men för de flesta tror jag att det är långt hälsosammare att inse sina begränsningar och hitta en ideal balans mellan utifrån sina egna behov och intressen. I vårt fall innebär det att vi har köpt ett lite tråkigare hus i syfte att kunna jobba mindre under småbarnsåren, vi avstår den ränta-på-ränta effekt som vi skulle erhålla genom att spara mer under de tidiga småbarnsåren och med vårt andra barn kommer jag dessutom att endast vara hemma 37,5 % av föräldraledigheten vilket är 2,5 % under jämställdhetsgränsen för folk som bryr sig om sånt.

onsdag 16 januari 2019

Ökat i Pandora

Sedan mitt föregående inlägg har jag ökat i Pandora och sedan dess har priset fortsatt att falla. Innehavet utgör nu nästan 8 % av min portfölj och det ska bli intressant att se resultatet för Q1. Värderingsmässigt är Pandora extremt billigt på bakåtblickande siffror med P/E 5,6 och och sju procent direktavkastning samtidigt som man under innevarande år köpt tillbaka 7 % av de utestående aktierna.

Jämför man vad jag tidigare skrivit om Pandora med utfallet de senaste två kvartalsrapporterna var det andra kvartalet i år i linje med vad jag hoppats på medan det tredje kvartalet var oroväckande. I praktiken innebär det att det förväntade omsättningstillväxten för 2018 fallit från 7-9 % till 2-4 %. Samtidigt innebär den halverade aktiekursen att Pandora i teorin kan återköpa en bit över 10 % av de utestående aktierna under 2019 samtidigt som man bibehåller sin direktavkastning på 7 % genom att dela ut 9 DKK vid två tillfällen under året.

Ser man till Google Trender verkar uppmärksamheten som företaget väcker på nätet röra sig i sidled och jag är lite förvånad över att konsensusestimaten (samlade av Pandora själva) ändå ligger så högt i omsättningstillväxt. Men även om man räknar med de lägsta estimaten i tabellen nedan är Pandora billigt nog att mer eller mindre köpa ut sig självt från börsen i snabb takt.



FY 2018  Average   Median   High   Low 
Revenue     23,265     23,275     23,476     22,900
Revenue growth, LC 4.1% 4.3% 5.1% 2.6%
Gross profit     17,395     17,394     17,671     17,175
Gross margin 74.8% 74.7% 76.1% 73.9%
EBITDA       7,394       7,401       7,590       7,206
EBITDA margin 31.8% 31.8% 32.5% 31.1%
Net result       5,210       5,093       6,621       4,966
EPS          48.5          48.1          52.0          46.1
P/E            5.5            5.5            5.1            5.8

FY 2019  Average   Median   High   Low 
Revenue     24,540     24,623     25,075     23,600
Revenue growth, LC 5.2% 5.2% 6.5% 3.1%
Gross profit     18,304     18,318     18,806     17,818
Gross margin 74.6% 74.4% 77.5% 73.4%
EBITDA       7,706       7,838       8,150       6,846
EBITDA margin 31.4% 31.8% 33.3% 28.4%
EBIT       6,778       6,820       7,196       5,923
EBIT margin 27.6% 27.6% 29.5% 25.1%
Net result       5,326       5,285       6,084       4,649
EPS          51.9          51.8          62.0          43.4
P/E          5.12          5.13          4.29          6.12

Jag har även jämför det faktiska utfallet i år med mina förväntningar som jag beskrivit i ett tidigare inlägg (augusti 2017) och revideringar är noterade i kursiv text och överstrykningssträck.

Retaildöden i USA är ingen katastrof för Pandora

Investerare i USA är livrädda för retaildöden då e-handel lockar kunder på bekostnad av de traditionella shoppinggalleriorna. Prognoser pekar på att över en fjärdedel av alla shoppinggallerior kan komma att stänga innan 2022 och att 8 640 butiker kommer att stängas under 2017 (källa). Det är dock främst de svagaste galleriorna som tappar och enligt Pandora innebär det här att påverkan på deras concept stores är minimal då man främst har etablerat butiker i de mest attraktiva galleriorna. 

Enligt Pandoras delårsrapport minskade besöksvolymen i gallerior med 5 % under det första halvåret medan utvecklingen för same store sales i USA var + 8 % vilket stärker den här uppfattningen.

Under 2018 har försäljningen ökat med 2 % under de första 9 månaderna men i Q3 föll intäkterna med 3 % där EMEA och Americas varit drivande. Enligt rapporten är det fortsatt främst externa butiker som tappat medan butiker i Pandoras egna regi i Americas ökade försäljningen med 4 % tack vare fortsatt tillväxt i Pandoras eStore. Däremot oroar utvecklingen i Storbritannien (-5 %), Italien (-7 %) och Frankrike (-16 %). 

Expansion bortom berlocker och armband

Pandoras explosiva tillväxt har i stor utsträckning drivits av att man kunnat lansera sina berlocker i ett stort antal juvelerarbutiker och  hos andra lämpliga partners. På så sätt har smyckena blivit lättåtkomliga för kunderna samtidigt som de skapat en attraktiv ny produktkategori med återkommande kunder för butikerna de säljs i. Pandora har därigenom på bara femton år etablerat sig som ett av världens starkaste varumärken där det bland västerländska bolag bara är Tiffany & Co och Swarovski som är större räknat i försäljningsvärde enligt Deloittes senaste rapport (källa).

Samtidigt är smyckesindustrin enormt fragmenterad med många små aktörer som säljer smycken från ett stort antal varumärken. Räknar vi på McKinseys siffror för 2014 har Pandora cirka 1,5 % av marknaden för "affordable" smycken (under ~ 15 000 kr) som utgör lite mer än halva smyckesmarknaden. Inom berlocker som är en av de mindre nischerna är man däremot marknadsledande och har omkring 20-30 % av marknaden för berlocker och armband om vi extrapolerar siffrorna som publicerades i samband med Pandoras IPO. 

Tillväxtmöjligheterna för Pandora som "berlockspecialist" är därmed små samtidigt som man är ett av världens största smyckesföretag trots att man har en marknadsandel på bara någon procent. Det här innebär att man har unika förutsättningar för att konsolidera branschen med en stark marknadsnärvaro samtidigt som utrymmet för tillväxt är stort om man kan etablera Pandora som en fullsortimentsleverantör för smycken. Under det andra kvartalet 2017 var tillväxten inom örhängen, ringar och halsband totalt 23 % och dessa produktkategorier utgjorde även 23 % av omsättningen. Värt att notera är även att armbandsförsäljningen ökade med 19 % vilket var en svag punkt under det första kvartalet.

Jämförelseobjekt som Signet Jewelers (-45 %) och Tiffany & Co (-12 %) har även de gått dåligt. Jag har hela tiden räknat med att en stor del av Pandoras problem med berlocker består i att man säljer allt mindre via fristående juvelerare där berlocker dominerar samtidigt som man i egna butiker säljer mer av andra smycken. Därför är det oroväckande att även ringar (-8 %) och örhängen ( -13 %) tappade i försäljningsvolym under det tredje kvartalet vilket inneburit att andelen berlocker i försäljningen ligger kvar på en hög nivå (54 %). Noterbart är även att armband är den näst snabbast växande kategorin vilket bör indikera att övergången kan sakta ned ytterligare. 

Konsolidering inom juvelerarbranschen och e-handel gynnar Pandora

Som mest hade Pandora ett butiksnätverk med nästan 7000 juvelerare som sålde Pandoras smycken tillsammans med andra produkter. En femtedel av dessa försäljningsställen (cirka 1500) har redan lagts ned eller slutat sälja Pandoras smycken och istället ersatts av 350 egna försäljningsställen samtidigt som Pandoras försäljning ökat med 10 %.

Att etablera egna butiker är mer kostsamt än att sälja via återförsäljare men skapar utrymme för Pandora att konsolidera en svag och pressad marknad. Retaildöden och e-handel pressar etablerade handlare men för gallerior  är Pandora en attraktiv hyresgäst med egna concept stores och Pandora har dessutom en stark position online då man är det mest sökta varumärket inom smyckesbranschen på Google. Tillväxten i Pandoras webbutik var 59 % jämfört med samma kvartal förra året och utgjorde 6 % av den totala försäljningen.

Med det nya besparingsprogrammet kommer öppnandet av nya butiker och förvärven av franchisebutiker falla kraftigt. Fallet i antal externa butiker verkar även det ha stannat av och man rapporterade i Q3 att man hade cirka 5 100 försäljningsställen som inte var konceptbutiker vilket inneburit att man max förlorat/sagt upp 400 externa försäljningsställen de senaste 18 månaderna.

Försäljningen via eStore har även den ökat och är nu uppe i 8 % av omsättningen vilket är en ökning med 52 % jämfört med det tredje kvartalet 2017.

Sammanfattning och slutord

Sedan mitt senaste inlägg har kursen fallit kraftigt men tror man på att Pandoras försäljningsutveckling inte kollapsar totalt bör Pandora kunna öka vinsten per aktie med över 10 % per år under 2019 helt enkelt genom att man återköper aktier. Man har även lanserat "Projekt Now" och söker en ny VD men även om ambitionerna är höga för detta program är det främst det brutala kassaflödet i förhållande till börsvärdet som attraherar mig. Man har investerat stora summor i ökad produktionskapacitet som nu är på plats och när förvärven av franchisebutiker nu stannar upp frigörs ett enormt kassaflöde för förvärv och utdelningar.

Har jag rätt bör Pandoraaktien utan problem kunna tredubblas. Har fel kommer det att svida rejält. Man har en nettoskuld som motsvarar lite mer än ett års vinst och även om man betar av den snabbt finns det väldigt lite reala tillgångar i bolaget som kan attrahera klassiska värdeinvesterare.

söndag 6 januari 2019

Känner mig som en åsna mellan två hötappar


På det glada 70-talet beskrev Warren Buffet sig själv med orden "I feel like an oversexed man in a harem". Personligen känner jag mig själv snarare som åsnan mellan två hötappar. I korthet kan man säga att jag antagligen har pengar för att satsa på åtminstone två av de olika alternativen men har tappat tempo eftersom jag har fler attraktiva alternativ än på väldigt länge.

1 Ta det lugnt och vänta på värre smällar

Jag har ingen aning om huruvida höstens finansoro kommer att utmynna i en finanskris. Men med Brexit-förhandlingarna, en instabil koalition i Italien, Trump i Vita Huset och ett Kina som valt att börja hemlighålla ekonomisk information finns det gott om utrymme för kriser med stor påverkan på värderingarna i enskilda länder.

Italienska bolag som finans-IT-bolaget Piteco (Värdepapprets analys), Aircondition specialisten LUVE SPA (@alexeliasson på Twitter) och Atea/Vitec-kombinationen SESA (@alexeliasson på Twitter) känns här som riktigt intressanta alternativ medan vi i Storbritannien har bolag som Gasmask och mjölkmaskinsbolaget Avon Rubber, läkemedelsmarkandsföringsbolaget Cello Health, antikroppsspecialisten Bioventix, betongläggningutrustningsbolaget Somero Enterprises och transformatorspecialisten XP Power som skulle kunna pressas rätt hårt av lokala kriser.

Det finns även en del väldigt intressanta konjunkturkänsliga bolag på de nordiska börserna där jag kan tänka mig att den Danska plasttilllverkaren SP Group och den finska röntgendetektorstillverkaren Detection Technologies allihopa kan blir oresonligt billiga om investerarna börjar lämna perifera marknader.

2. Investera i Nordiska kvalitetsbolag till rimliga priser

Långsiktig Investering frågade mig för ett tag sedan varför jag inte investerat i Nilörn och där har jag inget riktigt bra svar. Jag är även intresserad av Nilörns huvudägare Traction och Softronic imponerade även det på mig när jag gick igenom Tractions innehav. Både Softronic och Nilörn är riktiga kassaflödesmaskiner med både tillväxt och hög utdelning vilket är egenskaper som även den finska IT-konsulten Siili Solutions och lågprishandlaren Europris (se Medelvägens utmärkta analys) skämmer bort aktieägarna med. 

Nordiska bolag som Detection Technologies (vitala komponenter för röntgenmaskiner), det Danska investmentkonglomeratet Schouw & Co, Volati, akvakultursutrustningstillverkaren AKVA Group samt den finska IT-konsulten Vincit hamnar också på den här listan med P/E-tal på 13-18 och en årlig tillväxt på över 15 % även om direktavkastningen är lägre.

Detection, Schouw, Volati och de finska IT-konsulterna kommer här med en tydlig nedsida med cyklisk exponering från industriverksamhet men övriga bolag borde vara bättre positionerade än genomsnittsbolagen vid en konjunkturnedgång.

3. Investera i exotiska kvalitetsbolag till ännu rimligare priser.

Långsiktig investering analyserade det kanadensiska andningsstödsbolaget Viemed i våras och Phantas analyserade den australiensiska laxodlaren Tassal i somras som är riktigt billiga bolag som jag anser vara riktig bra bolag till låga priser och även Sesa som nämndes här ovan ser billigt ut även om Italienberoendet oroar.

4. Köpa riktigt utbombade bolag

Sektorer som bilindustrins underleverantörer är redan i dagsläget utbombade och förutom svenska Duroc har bloggaren Mispriced markets skrivit om de två kanadensiska bolagen Linamar och Magna International som också är exponerade mot bilindustrin och handlas för under P/E 8. 

5. Vänta på att riktiga kronjuveler ska komma ned i pris

Jag är lite osäker på hur jag ska ställa mig till Eneas värdering. Men bolag som Tomra Systems, medicinteknikbolaget Revenio, AdCityMedia, IVF-specialisten Hamilton Thorne  och gaslagringsutrustningsbolaget Hexagon Composites är allihopa bolag som fångat min uppmärksamhet vid olika tillfällen men där det krävts lite för många år av tillväxt för att jag ska våga köpa.

6. Investera mer i Pandora

Jag har tänkt på Pandora som ett riktigt contrarian-case där min personliga conviction nästan är uppe på Fundamentalanalysbloggennivåer. Pandora är världens största smyckesbolag mätt i antalet tillverkade smycken och pivoterar just nu från tredjepartsförsäljning med dominans av berlocker till egna butiker med bredare sortiment. Det här innebär att man har en för branschen extremt kort tid från utveckling till marknad och även om det gnisslat i omställningsarbetet under hösten har man trots minskat antal försäljningstillfällen en nolltillväxt samtidigt som man har en hög direktavkastning och har återköpt cirka 7 % av aktierna i år.

Reflektioner från skrivandet

Under 2018 samlade jag på mig en enorm hög med potentiella investeringsuppslag vilket berodde på att jag hittade få riktigt intressanta bolag i Norden samtidigt som jag läste mycket och diskuterade med andra. Nu har priserna på många bra bolag kommit ned en hel del och jag har trots föräldraledighet en del kapital att investera. Jag kommer definitivt inte att slänga bort alla de intressanta bolagen utanför Norden men jag föredrar att investera på mer lättförstådda marknader och även bolag som Siili som översätter sina rapporter till engelska men verkar slarva med annan IR (vinstvarning i oktober finns ej på engelska IR-sidan) känns onödigt att krångla med. Joachim Landström (universitetslektor i redovisning & finansiering, @J_Landstroem på Twitter) kommenterade en del om sin syn på tillväxtbolag för ett tag sedan och det stärkte min syn på att kombinationen tillväxt och en bra direktavkastning är väldigt attraktiva vid finansiell oro. Enligt traditionella schabloner tar tillväxtbolag mer stryk när diskonteringsräntan ökar eftersom de är mer beroende av framtida kassaflöden men kan man få en konkurrenskraftig direktavkastning samtidigt som tillväxten ligger uppemot 7-10 % får man en rejäl marginal mot de aktiepriser som kan förväntas i en diskonterad kassaflödesmodell.

lördag 29 december 2018

Portföljrapport 2018

När jag summerade börsåret 2017 kommenterade jag att bristen på finanskriser inneburit att det var omöjligt att utvärdera min långsiktiga prestation som investerare. Under hösten har vi haft en signifikant oro men eftersom det ännu inte resulterat i omfattande konkurser eller fallande vinster är det för tidigt att utvärdera om jag simmat naken de senaste åren.
När jag tog ut portföljrapporten från Avanza igår roade jag mig även med att göra en liten omröstning där jag är förvånad över vilket förtroende jag verkar åtnjuta på Aktietwitter då 41 % trodde att jag haft en positiv portföljavkastning. En alternativ, mindre smickrande, förklaring kan så klart även vara att man av erfarenhet från andra Twittrare förutsätter att man endast genomför den här typen av omröstningar när det gått bra =).
Oavsett bakgrund får jag tyvärr konstatera att jag inte riktigt lever upp till förväntningarna på sociala medier då totalavkastningen landade på -2,54 %.

Även om den absoluta avkastningen varit en besvikelse är det ändå relativt bra då jag har slagit alla de jämförelseindex (SIXPRX och Didner & Gerge småbolagsfond) som jag försöker hålla jämna steg med.



År
Aktieingenjören
SIXPRX
Avanza Zero
Didner & Gerge småbolag
2013
34.8%
28.1%
24.5%
41.9%
2014
13.1%
15.9%
13.9%
18.5%
2015
20.1%
10.6%
2.2%
29.9%
2016
-7.8%
9.5%
9.3%
14.0%
2017
9.5%
9.5%
7.6%
9.9%
2018 -2.5% -6.2% -7.7% -7.2%

 

Årets transaktioner

Som vanligt börjar jag med att gå igenom årets beslut och därefter ta ett helhetsgrepp för att utvärdera hur jag kan förbättra min investeringsmetodik.

Noteringsspekulationer

Min uppfattning är att kvalitén på börsnoteringarna fallit vilket i kombination med tidsbrist inneburit att jag inte tecknat några IPOer. Däremot har jag precis som jag aviserade i förra årets portföljrapport avyttrat 24SevenOffice och Infracom (länk).


  • 24SevenOffice: Inköp 6,5 kr och försäljning 6,24 (-4 %)
  • Infracom: Inköp 6,4 kr och försäljning 10,2 (60 %)

Netto blev det några tusenlappar till portföljen och det ska bli intressant att följa bolagen medan de bygger upp sin historik. Ska man utvärdera affärerna i efterhand kan jag konstatera att Infracom har gått i sidled sedan försäljningen medan marknaden har uppvärderat 24SevenOffice efter förvärv och fortsatt positiv utveckling. Jag kommenterade redan vid försäljningen att jag rent kvalitativt gillar 24SevenOffice men vill renodla min portfölj mot mer lönsamma tillväxtbolag vilket gör att jag inte vill äga mer förhoppningsartade bolag. Det är alltid kul att följa bra bolag inom den här nischen men jag får som sagt göra det ifrån sidlinjen i det här fallet.

Köp

Även om bloggaktiviteten har varit låg har jag köpt en hel del aktier. Nya aktier i portföljen är Avensia, Axkid. XLMedia och Gravity. Lite förvånande har alla dessa innehav klarat sig relativt oberörda genom höstens nedgångar men av helt olika anledningar. Både Avensia (inläggslista) och Axkid (inläggslista) är svenska microcap-bolag som redovisat en omsättningstillväxt på omkring 50 % de senaste tolv månaderna. Avensia handlas till P/E 34 på rullande tolv månader men det inkluderar att man har stora kostnader för att skola in ny personal. P/S är mer modesta 1,8 vilket är högt men inte exceptionellt för IT-konsulter. Axkids handlas däremot till det facila priset av P/E 12,5 men med en viss riskfaktor i och med att man återinvesterar i princip hela vinsten i produktutveckling. Båda bolagen kan med andra ord betecknas som fynd förutsatt att de fortsätter utvecklas i nuvarande riktning vilket innebär att det blir intressant att se hur finansoron och en eventuell konjunkturnedgång slår mot bolagen.

I mina utländska investeringar har det varit skilda världar. Affiliatebolaget XLMedia (inläggslista) köptes in eftersom jag tror att affiliate-branschen har en viktig framtid även utanför spel & dobbel. Precis som alla andra affiliatebolag har XLMedia en stor exponering mot nätspelande men man har en stark balansräkning och har börjat förvärva webbsidor inom andra branscher. Sedan mitt köp i somras är kursen ned cirka 27 % (räknat i SEK) och XLMedia har aviserat att man inleder ett återköpsprogram samtidigt som VD/grundare gjort vissa insiderköp. XLMedia förväntas visa en nolltillväxt med svagt fallande vinst under 2018 på grund av hårdare reglering av nätspel på flera marknader. Att man väljer att förvärva egna aktier verkar även speglas i en mer försiktig hållning från andra Affiliatebolag men XLMedia förvärvar nu istället egna aktier till P/E 6,7.

Gravity (inläggslista) har varit en exceptionell berg och dalbana vilket inte är särskilt förvånande givet förutsättningarna. Gravity är börsnoterat i USA men är ett sydkoreanskt bolag med en japansk huvudägare. Deras spel var enormt populära som MMO i början på 2000-talet men det är först på senare år som de lyckats ställa om till mobilspel där man äger rättigheterna att publicera spel baserade på den Vikinga-inspirerade mangan Ragnarok.


Som mycket annat gör japanerna en lite annan tolkning av historien och västerländska myter.
I efterhand måste jag kritisera mig själv en del för att göra en så pass spekulativ investering där jag i lite väl stor utsträckning lyssnade på andra. Q2-rapporten var katastrofal då både jag och andra undervärderade hur den sydkoreanska mobilspelsmarknaden påminner mer om biograf-filmer än västerländska mobilspel i intäktsstrukturen. Spelet lanseras nu däremot på bredare front i Asien och globalt vilket innebär att jag har kvar aktierna även om skämshatten ligger nära till hands.




Både Gravity och XLMedia saknar meningsfulla genomgångar på bloggen vilket är symptomatiskt för året. Jag har som mål att bli lite mer lättfotad i mina investeringar och det har blivit lite av ett problem att eftersom jag spenderar en hel del tid med mobilen och sovande småbarn vilket ger gott om tid för research men ont om tid att skriva. Det skapar en målkonflikt mellan ambitionen att i efterhand kunna utvärdera mina beslut och målet att inte vara hopplöst trög i mina investeringar. Just nu arbetar jag för att snabbare kunna utvärdera bolag kvantitativt men vi får se när det blir klart och om det i kombination med att barnen blir äldre leder till bättring.

Utöver de nya portföljbolagen har jag även ökat i Pandora. Tyvärr redan i somras när aktien kostade en bit över 400 DKK men med P/E 5,5 och nästan 7 % av aktierna återköpta under året är jag ärligt talat sugen på att öka igen trots att jag är lite överviktad i bolaget räknat på den investerade summan. Berlockförsäljningen minskar men jag tror att finansmarknaden feltolkar en rätt moderat nedgång i berlockintresset som katastrofal då Pandora pivoterar hela verksamheten till mer egen försäljning där berlocker sålda via tredje part ersätts med en klart högre andel armband, halsband, ringar och örhängen sålda i egna butiker.

Försäljningar

Under året har jag sålt aktier i Atea (inläggslista), Byggma (inläggslista) och NGS Group (inläggslista). I fallet med Atea lyckades jag pricka in toppen på 132,5 NOK så väl att jag nästan vill hänga upp diagrammet på väggen. I NGS och Byggma genomfördes båda försäljningarna en bra bit efter toppen men på högre kurser än idag. I fallet med Atea var försäljningen i huvudsak driven av den höga värderingen och deras beroende av investeringar i offentlig sektor rimmar dåligt med min negativa syn på hur ekonomin kommer att utvecklas i Sveriges kommuner. Tack vare den lyckade tajmingen och höga direktavkastningen innebar försäljningen att jag kunde räkna men en totalavkastning på 160 % på vad som från början var ett rent utdelningscase när jag köpte aktierna 2014.
Byggma var också ett norskt utdelningscase men med en stor exponering mot byggsektorn. Sedan försäljningen har mycket hänt då huvudägaren Geir Drangsland lagt bud på ett konkursbo vilket inneburit att man minskat utdelningen kraftigt. Jag förstår att givet finansoron har det inneburit ytterligare kurspress men det blir intressant att följa caset och jag hoppas att signaturen Winter på Placeras forum fortsätter följa bolaget (länk). För mig blev avkastningen under mina 2 år av ägande 40 %.
NGS är ett bolag vars utveckling har tagit mig med överraskning. Jag beklagade mig över att sälja på P/E 8 eftersom det "helt enkelt inte var samma bolag längre" men kursen har sedan dess fortsatt att slaktas och handlas nu till under P/E 5 på bakåtblickande P/E-tal. Marknaden för vårduthyrning är hårt pressad mellan stigande personallöner och stillastående kontraktsersättning men frågan är var marknaden kommer att stabilisera sig och NGS framtida roll.   

Sammanfattning & planering inför framtiden

Den mest spektakulära utvecklingen har kanske främst varit i mina befintliga innehav där Ework och Doro tagit rejält med stryk samtidigt som Ubiquiti stigit som en raket. Under året har jag övervägt att skala ned i både Ubiquiti och Data Respons men valt att hålla kvar mina innehav då min tilltro till deras tillväxtförmåga än så länge övervägt gentemot mitt intresse för att investera i fler bolag. Det här är delvis format av tidigare erfarenheter av att sälja bra bolag för tidigt men även en reaktion på att jag håller nere min investeringstakt.

Jag är inte helt säker på hur våren kommer att arta sig med avseende på investeringsarbete men efter kursfallen känner jag mig rent kvantitativt mer motiverad än på länge att leta svenska bolag att investera i. Särskilt bolag inom Traction-sfären framstår som lågt värderade här i Sverige och jag har även en lista på utländska bolag som jag hoppas beta av under våren.

Rent generellt har jag som vanligt ingen aning om hur världsekonomin kommer att utvecklas men jag är just nu väldigt skeptisk till bolag som är beroende av konsumtionen i Sverige. Befolkningsökningen som drivs av invandring med låga skatteintäkter sätter stor press på många kommuner och bostadsmarknaden kan bli en riktigt skräckhistoria. Att få belåna sin bostad till max 85 % innebär att många personer blir inlåsta i sina boenden eftersom det är kontantinsatsen som försvinner först när man säljer ett boende till förlust. När nu hyresmarknaden är i det närmaste stängd för normala människor utan många ködagar innebär det att vi kan få se både politisk oro och åtstramningar när fokus hamnar på räntebetalningar och amorteringar för personer med höga inkomster men dyrt boende. 


I dagsläget är jag rätt nöjd med min befintliga portfölj men kommer att titta extra noga på bolag som är noterade på den svenska börsen men med huvuddelen av intäkterna utomlands. Det finns även en hel del utländska bolag som jag är intresserad av men eftersom kronan redan fallit en hel del tänker jag att dessa bolag får betas av när tillfälle ges. 

På den listan har vi bland annat:
  • Fiskodlingsrelaterade aktier (AKVA Group, Schouw & Co och Tassal).
  • Finska teknikbolag (Siili Solutions, VincIT och Detection Technology) 
  • Kanadeniska hälsobolag (Viemed (Långsiktig Investerings analys) och Hamilton Thorne (tror det var Finansnovis som nämnt det))
  • Det italienska mjukvarubolaget Piteco (gratisanalys i Värdepappret)
  • Seismiskbolaget Magseis Fairfield som nyligen bildades då Magseis förvärvade Fairfield
Även om bloggaktiviteten är låg finns det med andra ord mycket som pågår bakom kulisserna och jag hoppas få mer skrivtid i vår även om jag inte vågar räkna med det.

Portföljen just nu

Direktavkastning för 2018 blev 2,1 % vilket är en minskning med ca 33 % gentemot förra året vilket beror på att jag sålt högavkastande bolag och köpt bolag med fokus på tillväxt.

söndag 18 november 2018

Tankar från de stora börslämmelåren 2016 och 2017

I mitt årsbokslut för 2017 beklagade jag mig över att vi hamnat i ett börsläge där kursuppgångar blev självförstärkande. För mig som fortfarande sitter kvar i en mentalitet formad av efterdyningarna från finanskrisen skapade det en väldigt frustrerande miljö där det hela tiden kändes som att jag fick jaga aktier när aktiekurserna drog iväg utan hänsyn till framtida konjunkturnedgångar eller mer rimliga avkastningskrav.

Utifrån det perspektivet känns det faktiskt ganska skönt med höstens börsnedgångar och jag tänkte titta på G5 Entertainment och Boule Diagnostics där där jag tyvärr missade en fantastisk uppgång samtidigt som många andra förlorat stora pengar under höstens nedgång.

I båda fallen handlar det om vad som vid tillfället sågs som rätt udda fåglar på börsen (Analys G5 och Analys Boule). Båda två var små aktörer på stora marknader med nischer som inte direkt skrek kvalitet (medelålders kvinnor respektive små laboratorier för hematologi). Efter jag sålt skedde har det i båda fallen skett en omsvängning i sentimentet där en bättre operativ verksamhet kombinerats med en smått orimlig multipelexpansion. I båda fallen har den operativa utvecklingen mer än väl visat på att jag gjorde fel som sålde, men någonstans i kursuppgångarna övergick en rimlig uppgång till en förhoppningsfest där ett mobilspelsbolag med slagiga intäkter och ett nischat diagnostikbolag med ett tillväxtmål på 10 % per år började handlas till P/E 40.



Min egen lärdom från de här två investeringarna har varit att jag i rätt lägen bör tro mer på mina  egna antaganden. En kombination av attraktiv värdering och noggrann Lynchning av kundernas motivationer verkar helt enkelt fungera.  En mer allmän lärdom är däremot att någonstans peakar uppvärderingen  även för bolag vilket innebär att investerare som bara svansar efter momentum mycket väl kan göra en dålig investering även i ett bra bolag. Det här har varit någonting som hela tiden hållit mig borta från nätkasinon eftersom jag ser det som mer eller mindre garanterat att vi hamnar i samma situation. De som investerat i rätt bolag vid rätt tidpunkt kommer säkerligen att ha gjort en god affär men jag har hela tiden oroat mig för om det redan har slagit över till fel tidpunkt i de flesta bolag och dessutom tycker jag branschen är så pass osmaklig att jag har svårt att engagera mig i det hela (min syn på investeringsetik finns sammanfattad i inlägget Etik vid aktieinvestering när teori och praktik krockar).

lördag 3 november 2018

Ökningar i egna innehav och funderingar om finska IT-konsulter

Rapportperioden har varit intressant med många bolag som tagit rejält med stryk. I min egen portfölj har Ework varit det stora sorgebarnet då bolaget återigen visar på en god omsättningstillväxt och en dålig marginalutveckling. Det var inte vad som utlovades i halvårsrapporten. Som vanligt lyser självkritiken med sin frånvaro i Eworks rapporter men min tolkning är att man fått fortsätta att ta kostnader för tillväxt lite längre än man tänkt i samband med Q2-tapporten. I övrigt har rapportfloden varit rätt positiv och jag har dragit nytta av börsoron genom att öka på innehaven i Avensia och Axkids som båda levererade mycket bra kvartalsrapporter utan att aktiekursen gick upp särskilt mycket.


I övrigt har jag hållit en rätt låg profil vilket beror på att jag helt enkelt inte är i form för att investera. Med barn som inte riktigt vill sova som de bör får jag helt enkelt renodla mitt liv och fokusera på kärnuppgifterna vilket begränsar utrymmet för nyinvesteringar.

Däremot tittar jag på ett antal bolag. Det australiensiska laxodlingsbolaget Tassal (Phantas analys) är högintressant med sin låga värdering och satsning på räkor men lider av att jag antingen måste registrera konto hos annan bank (Pareto eller Swedbank?) eller köpa aktierna i en vanlig depå.

Ett annat alternativ som fångar mitt intresse är finska IT-konsulter. Siili Solutions har länge funnits med i mina screeningar men även Vincit dyker numera upp rätt högt på mina screeningar för tillväxtbolag med låg värdering. Tyvärr verkar Siilis IR-information på engelska ha allvarliga brister då man som jag förstår dwt har vinstvarnat på finska utan att tillgängliggöra informationen på engelska. Vincitrapporterar inte på engelska så där slipper man åtminstone det problemet...

Jag är alltid väldigt skeptisk till IT-konsulter eftersom personalen är extremt lättrörlig men Siili har en historik som imponerar samtidigt som värderingen ligger på P/E 15 och P/S 0,9 vilket är lågt jämfört med andra IT-konsulter samtidigt som tillväxten ligger på 15 % de senaste tre åren.


Det är nog dumt att springa benen av sig för den här typen av investeringar i finskspråkiga bolag men jag är väldigt nyfiken på vad andra investerare tycker om bolagen.