Topbanner

Reklambanners förhandsgranskas inte på något vis av bloggen och kvalitén på det som marknadsförs är milt sagt varierande. Vid börsintroduktioner rekommenderar jag alla läsare att titta på min checklista för att utvärdera sådana erbjudanden (länk).

söndag 28 augusti 2016

Hur leasing fungerar och påverkar årsredovisningen

Leasing är precis som lån ett sätt för företag att minska mängden kapital som krävs för att bedriva verksamheten. Redovisning av leasingåtaganden är ofta inte en jättestor post i svenska bolag och är därför någonting man lätt missar. Jag tycker även att det är svårt att komma ihåg alla redovisningsregler och har ett minnesknep där jag utgår från enkla scenarion för att därefter bygga på komplexiteten i syfte att förstå varför redovisningsreglerna är utformade som de är. För många läsare kan säkert exempel 1, 2 och 3 därför vara triviala men det är bra att läsa dem helt enkelt därför att de visar var siffrorna i senare exempel kommer ifrån. Exemplen är enkla och tar inte hänsyn till diskonterade kassaflöden o.s.v. (vi tittar endast på år 1) och den som vill gå på djupet på området kan istället läsa ett examensarbete från Lunds universitet som går mer på djupet (länk).

Scenario
Aktieingenjören Sophämtning AB (ASAB) ska starta upp ett företag som bedriver sophämtning med en sopbil. Sopbilen kostar 2 MSEK, den förväntade livslängden är 10 år och alla finansiella institutioner kräver en ränta på 2 %. Alla exempel bygger på ett scenario där fordonet köps/förfogas år 1 den 1:a januari och tittar på hur årsredovisningen påverkas i slutet av året.

Exempel 1, en värld utan periodiseringar

Vi börjar med ett scenario där fordonet köps år 1 den 1:a januari och tittar på hur årsredovisningen påverkas i slutet av året. Eftersom vi inte periodiserar värdet på fordonet räknas det som en omedelbar kostnad på 2 Mkr, det finns ingen tillgång och eftersom kassaflödesanalysen utgår från resultatet före skatt så uppstår ingen post i kassaflödesanalysen då denna byggs upp för att visa skillnaderna i resultat och kassaflöde.

Utan periodiseringar år 1
Resultaträkning
-2
Tillgång
0
 Skuld
0
Kassaflödespåverkan
0

I en värld utan periodiseringar blir det snabbt väldigt svårt att analysera en resultatrapport. I princip skulle varje år där ASAB köper in en ny sopbil se ut som en finansiell katastrof medan mellanliggande år är fantastiskt lönsamma då man endast betalar personalkostnader.

Exempel 2, med periodiseringar

För att bättre reflektera den verkliga utvecklingen i ett bolag räknar man därför i årsredovisningar med periodisering av kostnader. Det vanligaste är att använda linjära avskrivningar vilket med en livslängd på 10 år innebär att fordonet skrivs av med 0,2 Mkr varje år. Samtidigt har ASAB omedelbart betalat hela priset på fordonet vilket innebär att kassan har minskat med 2 Mkr. I slutet på år 1 har ASAB därför en tillgång på 1,8 Mkr och kassaflödet korrigeras med 1,8 Mkr i investeringar i materiella tillgångar.

Med periodiseringar år 1
Resultaträkning
-0,2
Tillgång
1,8
Skuld
0
Kassaflödespåverkan
-1,8

Det här innebär att det räcker med att bolagets intäkter från fordonet ökar med mer än 0,2 Mkr för redovisa en vinst. Däremot påverkas kassaflödet år 1 negativt då tillgångar i form av kassa omvandlas till tillgångar i form av en lastbil.

Med periodiseringar och lån

Även om ASAB skulle göra vinst på fordonet finns det goda skäl att inte ligga ute med så mycket pengar. ASAB väljer därför att finansiera hela köpet med ett lån på 2 Mkr och betalar 2 % ränta på det under år 1 och amorterar även lånet med 10 % per år. Det här innebär att ASABs resultaträkning belastas med 0,04 Mkr i räntekostnad och 0,2 Mkr i avskrivning av fordonets värde.

Resultaträkning
-0,24
Tillgång
1,8
Skuld
1,8
Kassaflödespåverkan
0

Ett alternativ för företag som kan låna pengar billigt är i dagens ränteläge är att inte amortera på sina lån. Det här kallas på engelska en ”bullet” och RenoNorden valde inför 2015 att teckna den här typen av lån för hela sin låneportfölj. För ASABs del skulle det här innebära att tillgångarna fortsätter att skrivas av men att man inte skulle amortera av några lån. Det här innebär då att kassaflödet avviker från resultatet då resultaträkningen påverkas av avskrivningen men det inte finns någon amortering som påverkar kassaflödet.

Resultaträkning
-0,24
Tillgång
1,8
Skuld
2
Kassaflödespåverkan
0,2

I längden är det här inte hållbart om inte ASAB också skaffar sig andra intäktskällor eftersom ASAB efter 10 år skulle stå med 2 Mkr i skulder och en värdelös sopbil.

Operationell leasing

Ett alternativ till att äga fordon är att hyra dessa av någon annan. Inom finansvärlden kallas detta leasing och innebär att någon annan äger tillgången. Därför skapas det ingen tillgång på balansräkningen och resultatet belastas omedelbart av hyreskostnaden som i detta fallen består leasingleverantörens amortering och ränta.

Operationell leasing
Resultaträkning
-0,24
Tillgång
0
Skuld
0
Kassaflödespåverkan
0

I exemplet ovanför skulle leasingleverantören inte göra någon vidare bra affär. I utbyte mot en marknadsmässig ränta står man i det här fallet även med risken att ASAB säger upp kontraktet och återlämnar fordonet till leasingleverantören vilket innebär att de förväntade intäkterna från fordonet uteblir. Ett sätt att komma runt detta skulle vara att formulera leasingavtalet på ett sådant sätt att ASAB under 10 år måste betala 0,2 Mkr per år plus restvärdet utan möjlighet att säga upp avtalet.

Det här fungerar bra mellan ASAB och leasingleverantören men skulle även kunna användas som ett knep för att lura investerare. Eftersom leasingavtalet är en hyra skulle man inte behöva redovisa stora ekonomiska åtaganden till leasingleverantören samtidigt som avkastningen på totalt kapital framstår som fantastisk. Därför har man inom bokföringen delat upp leasing i begreppen ”operationell leasing” och ”finansiell leasing”. Gränsen mellan dessa är flytande men grundregeln är att operationell leasing endast får redovisas som ovanstående om det är leasingleverantören som står för risken med ägandet av fordonet. Det här innebär alltså att om ASAB får lämna tillbaka fordonet vid behov så räknas det som operationell leasing, om ASAB däremot är låst vid kontraktet innebär det istället finansiell leasing vilket redovisas på ett annat sätt.

Finansiell leasing

Finansiell leasing kan betraktas som ett lån med god säkerhet. Enligt avtalet är ASAB bundet att betala leasingleverantören och har inte rätt att sluta göra det. Risken för leasingleverantören är därför endast om ASAB hamnar i ekonomiskt obestånd och ej längre kan betala sina åtaganden (d.v.s konkurs). Vid en konkurs har däremot leasingleverantören en fördel då denne står som ägare på sopbilen och därför kan ta tillbaka den istället för att konkurrera med andra fordransägare om ASABs kvarvarande tillångar. Eftersom avtalet påminner väldigt mycket om ett vanligt lån har man därför valt att redovisa finansiell leasing på ett sätt som påminner om ett lån. Effekten blir därför följande:

Resultaträkning
-0,24
Tillgång
1,8
Skuld
1,8
Kassaflödespåverkan
+0,2-0,2

Tillgången i det här fallet är inte själva sopbilen utan rätten att utnyttja sopbilen. Men precis som i tidigare exempel innebär detta en tillgång som skrivs av under livslängden. Därför belastas resultaträkningen precis som i det första låneexemplet med -0,2 Mkr i avskrivningar och -0,04 Mkr i finansiella kostnader (räntekostnaden) medan åtagandena gentemot leasinggivaren redovisas som en skuld.

Kassaflödesanalysen blir däremot påverkat på ett lite lustigt sätt där det är lätt att göra bort sig. Avskrivningar på tillgångar är normalt sett inte kassaflödespåverkande och därför tillkommer 0,2 Mkr till kassaflödet under posten nedskrivningar och avskrivningar vilket är en del av kassaflödet från den löpande verksamheten. Samtidigt har ASAB ett åtagande mot leasinggivaren att ersätta värdeminskningen på sopbilen vilket innebär att det uppstår en post för betalning till leasinggivaren i segmentet kassaflöde från finansiella aktiviteter.

Nettoeffekten är att det totala resultatet, balansomslutningen och det slutgiltiga kassaflödet är likadant oavsett om man lånar och amorterar eller använder sig av finansiell leasing. Däremot bör man i en analys av det fria kassaflödet räkna bort den del av kassaflödet som går till att betala leasingleverantören.


I fallet med RenoNorden blir det även extra komplicerat då man tidigare finansierade nya fordon med lån men sedan några år gör det med finansiell leasing (ca 35 % av fordonsparkens värde är lånefinansierat i nuläget). Eftersom ränteläget är väldigt förmånligt har RenoNorden omförhandlat sina lån till amorteringsfria lån med ca 2 % ränta + IBOR (låneräntan mellan banker). Det här lånet kommer därför att finnas kvar fram till 2019 och vara oförändrat i storlek. Däremot kommer skulden till leasingleverantörer att öka då nya fordon finansieras med finansiell leasing. Det här innebär att RenoNorden under de kommande åren kommer generera 300 Mkr extra i fritt kassaflöde samtidigt som nettoskulden inklusive leasingåtaganden ökar med samma summa. Att huvuddelen av alla investeringar (CAPEX) finansieras med finansiell leasing är även förklaringen till varför kassaflödet ser så bra ut trots stora investeringar. Investeringarna inför nya kontrakt redovisas som en tillgång år 1 men kostnaderna sprids ut över avtalstiden vilket innebär att kostnaderna matchar intäkterna på både resultat och kassaflödesnivå.

21 kommentarer:

  1. puh, har du inget annat att göra...

    SvaraRadera
    Svar
    1. Med tanke på att jag precis har investerat i ett bolag där majoriteten av skulderna består av finansiell leasing och att jag funderar på att leasa en bil via mitt aktiebolag är det knappast en dum idé att ha koll på ämnet. Givet läsarstatistiken finns det ett tusental personer till som håller med mig. Däremot kan man fråga sig varför du tog dig tid att skaffa ett bloggerkonto och börja kommentera, antalet människor som frivilligt läser dina alster känns ganska begränsat.

      Radera
    2. Den här typen av inlägg är lika sällsynta som värdefulla. Ska man löpa linan ut vore väl en fin uppföljning hur man tar hänsyn till de olika scenarierna vid värdering av bolaget :)

      Radera
    3. "Det här innebär alltså att om ASAB får lämna tillbaka fordonet vid behov så räknas det som operationell leasing" Är inte vid behov lite för generöst beskrivet? Normalt är väl bolaget bundet till tillgången den leasar en viss period som särredovisas rom leasingåtaganden i noterna. Kan framstå som petitesser men det uppstår ett par problem här när man ska värdera bolaget om man kapitaliserar leasingen. Om leasingkontraktet är på väg att löpa ut är åtagandena mindre än normalt varav en schablonmetod kan vara att föredra etc.

      Radera
    4. Som jag uppfattar det är skillnaden mellan finansiell- och operationell att den finansiella löper över hela livstiden för produkten medan den operationella bara är bunden till en period av produktens livstid.

      Radera
    5. Den skillnaden är en punkt som kan bidra till att avgöra om det rör sig om finansiell leasing eller operationell. Om ett avtal är kort i förhållande till livslängden på produkten så innebär det i allmänhet att det är leasinggivaren som står för risken. Men om leasingkostnaden är hög i förhållande till produktens värde eller omfattas av klausuler gällande exempelvis friköp så kan det ändå räknas som finansiell leasing.

      I examensarbetet tar det 2 sidor för författarna att förklara begreppet och det centrala är hur man definierar vem som bär risken. .

      Radera
    6. Ok, tackar för redogörelsen. I slutändan är det väl e.g. bara ett problem om man behandlar de båda alltför olika i lönsamhetsmåtten/värderingen.

      Radera
    7. Så länge man har koll på det är risken liten. Det jag noterat är två fall där det kan slå fel och det är bara i ena fallet man kan bli lurad.

      1) Kassaflödesvärderingar, finansiell leasing går inte att rulla vidare på samma sätt som långfristiga skulder. Därför bör man ta bort leasingkostnaden från FCF. Det här är lätt så länge man läser kassaflödesanalysen.

      2) Substansvärdesinvesterare (net-nets o.s.v.) bör vara vaksamma på operationella leasingkostnader. Framtida kostnader bör anges i en not, annars är man farligt ute.

      Radera
  2. Imponerande jobbat! Ser fram emot fler inlägg om Reno. Var själv ägare tills vinstvarningen men funderar på att ta in dem igen.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tackar, innan rapporten tyckte jag att det såg ganska enkelt ut. Men därefter blev det lite krångligare. Vinstmarginalen i Q2 är lugnande jämfört med vad jag fruktade i Q1 och det är bra att Stockholm kommer att bli av. Däremot har man 23 mnok som en black om foten vilket tar bort en stor del av min margin of safety.

      Radera
  3. Tack för ett mycket bra och lärorikt inlägg.

    Strindberg

    SvaraRadera
  4. Takk for et veldig bra innlegg ref RenoNorden og leasingkostnader/Capex

    SvaraRadera
  5. Instämmer, ett väldigt bra och pedagogiskt inlägg - tack! Intressant att finansiell leasing ger ett överdrivet FCF och något jag lägger på minnet för framtida case.

    Kassaflöden har helt klart sina abrovinker att hålla reda på, har själv nyligen försökt mig förstå hur man kan se på förändringar i rörelsekapital och hur optionsprogram till anställda kan påverka kassaflöde och nyckeltal.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Kul att du (och alla ovanstående) gillade det.

      Kassaflöden påminner om lågnivåprogrammering. Man får mer kontroll men det blir mer meckigt än när man gör det på en mer abstrakt nivå.

      När det gäller rörelsekapital går jag alltid några år bakåt i tiden och upptäcker oftast ett av två alternativ.

      1) Rörelsekapitalet går upp och ned. Slår man ut upp och nedgångar över 2-4 år blir nettot ca 0, då brukar jag räkna bort förändringar i rörelsekapital.

      2) Rörelsekapitalet ökar i takt med att omsättningen ökar, då räknar jag med rörelsekapitalet i FCF beräkningar.

      Optionsprogram brukar jag räkna bort om jag inte är noggrann och optionsprogrammen är ett löpande fenomen. Är de löpande räknar jag tillväxten som "vinst per aktie" och "omsättning per aktie" vilket kompenserar för utspädningen och då bör optionerna ses som en del av kassaflödet.

      Radera
    2. Tack för bådas input kring förändringar i rörelsekapital. Jag har själv landat i att (i screener.co) jämföra en herrans massa mått på kassaflöde (och lönsamhet). FCF, FCF justerat för förändringar i rörelsekapital, FCF som även beaktar totala investeringar (alla på fem års historik samt även TTM).

      Vad gäller rörelsekapital så bör väl principen vara som S&U nämner, att man egentligen ska räkna med "capex-motsvarigheten" av förändringarna. Men svårt i teorin och i praktiken fluktuerar det väldigt mycket från år till år och skiljer sig åt anmärkningsvärt mycket när jag t.ex. jämför nyckeltal mellan olika screeners. Typiskt ökar ju rörelsekapitalet vid tillväxt och minskar när omsättningen stagnerar, men har för mig att Damodaran varit inne på att det oftast är en övergående effekt (speciellt vid stagnation vilket är vanligt bland net-nets, det finns ju bara ett begränsat rörelsekapital att upplösa och är därmed inte beständigt) och jag är inne på samma linje eftersom jag inte lägger något extra värde på tillväxt och därmed inte är beroende av det. Ryckigheten tycker jag också lätt döljer det underliggande kassaflödet och då räknar jag hellre bort det, men det är min "lekmanna-screener-feeling" för det just nu :-)

      Totala investeringar tycker jag är intressant för att många av de bolag jag sneglar på inom deep-value ofta behöver investera sig ur situationen och då är capex inte alltid rättvisande. Addvantage Technologies är ett sådant bolag där bolagsköp nästan är ett måste för att parera en sakta döende marknad och då blir FCF missvisande.

      Med alla mått och justeringar som kan behöva göras för kassaflöden och lönsamhet, så börjar jag nästan tro att anledningen till att balansräkningsfokuserade investeringar har ett bra facit beror lika mycket på att korrekt lönsamhetsvärdering egentligen är väldigt svårt snarare än att det är lönsamheten i sig som är volatil. Jag hyser t.ex. tvivel om EV/EBIT:s förträfflighet när man ser hur rörelsekapitalet kan påverka EV från år till år och då ge väldigt olika bilder av hur bra det går.

      Men så har jag mycket kvar att lära också...

      Radera
  6. En del av investeingar i rörelsekapitalet går till att återställa ingående nivåer medans resten kan klassas som tillväxtinvesteringar - likt capex fast i rörelsekapital. Vill man se bolagets underliggande intjäningsförmåga utan tillväxt får man justera lite för detta. Här är en post på ämnet men har inte läst den själv än så vet ej hur bra den är- http://www.oldschoolvalue.com/blog/valuation-methods/working-capital-free-cash-flow-fcf/

    SvaraRadera
  7. Angående optionsprogram så klipper jag nedan in mitt resonemang från en tidigare mejlkonversation, huruvida jag tänker korrekt eller inte är fortfarande oklart :-) Sedan dess har jag också hunnit upptäcka att Diluted Shares Outstanding verkar korrigeras beroende på om det är troligt att optionerna kommer att utnyttjas el. ej. Det mesta av resonemangen utgår från bokföringsreglerna i USA, huruvida det är likadant t.ex. i Sverige låter jag vara osagt.

    "Det jag invänder mig mot är att man automatiskt diskvalificerar alla bolag som har utspädning. Ponera att världens mest lönsamma och billiga bolag samtidigt skulle ge ut lite optioner årligen, blir det då omedelbart ett dåligt bolag att investera i?

    Jag gissar att svaret blir nej på den frågan och därmed vill jag försöka förstå och väga in det här i värderingen eftersom det är ett såpass vanligt fenomen. Jag har ju ingen bokföringsbakgrund och tycker det här är jäkligt svårt att få grepp om :-) Iallafall, så här tror jag att det är:

    Om ett bolag under aktuellt år kompenserar sina anställda med optioner, så ska numera dessa optioner värderas och den uppskattade kostnaden ska bokföras som en kostnad för året. Denna kostnad påverkar E (nettoinkomsten), men som jag tolkar det så påverkar den inte B (eget kapital) utan kvittas mellan posterna Accumulated Earnings och Paid In Capital under eget kapital.

    Om optionerna sedan aldrig löses in så består Shares Outstanding och minskar Diluted Shares Outstanding.

    Om optionerna löses in så ökar Shares Outstanding till att vara Diluted Shares Outstanding och Total Assets ökar genom den Cash som tillförs bolaget när de anställda betalar inlösenpriset. Om då aktiepriset är lika som inlösenpriset så ska det vara ett nollsummespel för P/B (och P/NCAV etc) då både täljaren och nämnaren ökar i samma grad. Om aktiepriset är mycket högre än inlösenpriset så ökar P/B eftersom Market Cap stiger mer än de kontanter som tillförs bolaget.

    Jag har vridit och vänt på det här, men landar i följande mest rättvisa sätt att värdera aktier. Utgå från Shares Outstanding och kolla på P/B och P/E som vanligt. Snegla dock på kurshistoriken och ta hänsyn till att en kurs som stigit kommer att ge ett stigande P/B när optionerna börjar lösas in, medan en kurs som sjunkit innebär en mindre risk för att P/B behöver justeras uppåt nu el. i framtiden.

    En för mig lite överraskande egen slutsats, eftersom kutym verkar vara att alltid räkna med Diluted Shares Outstanding. Det är sunt med försiktighetsprinciper, men inte när de riskerar att dölja de sanna värdena och i det här fallet så anser jag att det är fel för att:

    - Uppskattad kostnad har redan redovisats, så beaktar man P/E så har man redan tagit hänsyn till det.

    - Om man utgår från Diluted Shares Outstanding och optionerna löses in så har man valt att tills dess inte beakta ökningen i Total Assets som tillkommer i samband med ett Shares Outstanding ökar. Det kan ju vara ett nollsummespel eller åtminstone utgöra en väsentlig del av antalet tillkomna aktier.

    - Om optionerna inte löses in så har man ha satt ett för högt och felaktigt värde på P/B (och P/NCAV etc) eftersom beräkningsunderlaget för antal aktier helt plötsligt korrigeras nedåt.

    - I båda fallen har man dock valt att ganska rejält överskatta värdet på sina P/tillgångsmultiplar om man utgår från Diluted Shares Outstanding.

    - Det handlar visserligen om en ev. utspädning vilket gör att fler delar på kakan om det går riktigt bra framöver. Men precis som återköp kan vara en dålig kapitalallokering så kan utspädning också vara en bra kapitalallokering, så jag väljer att inte lägga någon värderingsaspekt på det (även om jag aktar mig mer noga när det handlar om utspädning).

    Det hänger dock på att man även beaktar resultaträkning och inte bara balansräkning vid värderingstillfället, men det gör vi väl alla på ett vis eller annat.

    Vad tror ni om mina slutsatser? Felberäknar jag och är ute och cyklar någonstans? Eller låter det rent av rimligt och korrekt? :-)"

    SvaraRadera
  8. Jag adderar de optioner som ligger under lösenpris (i förhållande till MV) till antal aktier och adderar lösenpriset * antal optioner till kassan (vilken i sin tur subtraheras bort från EV.)

    SvaraRadera
    Svar
    1. Utifrån mitt långa resonemang ovan, så tycker jag det låter som en enkel och rimlig tumregel :-) Kan då vara värt att beakta att Diluted Shares Outstanding i bolagens rapporter ibland redan verkar justeras för detta. Samt viktigt att optionerna har värderats vid utgivandet och att resultatet är minskat därefter, något som numera alltså görs i USA. Liksom fenomenet vid finansiell leasing kommer då också FCF vara uppskruvat för bolag med optionsprogram eftersom posten återförs under operativt kassaflöde istf under kassaflöde från finanser som vid nyemissioner.

      Tänker jag rätt?

      Radera
    2. Jag har aldrig varit med om att personaloptioner i ett svenskt bolag har varit ett allvarligt problem. De gånger det har varit märkbart har det ofta inneburit en en ökning av antalet aktier på 1-3 % per år och räknar man med VPA så kompenseras för den effekten direkt.

      Radera
  9. Hej Sir/fru,
    Jag är herr konusi de France JIONE jag letar efter lån av pengar för flera månader jag har varit 6 gånger offer för bedrägeri med dem har till långivare som har mig rune Jansson gjorde ett försök av självmord på grund av dem. Eftersom jag hade skulder och räkningar att betala. Jag trodde det var över för mig n har känsla av levande. Men lyckligtvis jag har sett rekommendationer görs av många människor på Ms. Mariana DAUBINE, som jag kontaktade honom för mitt lån betala mina skulder och mitt projekt. C är med Fru Mariana DAUBINE än livet, mitt leende igen. Det är en enkel och mycket förståelse hjärta Lady. Akta dig du från långivare i Afrika eftersom det finns verkligen personliga långivare här i Frankrike om du behöver finansiering. lån av pengar eller någon it-projekt har inse, denna dam kommer hjälpa dig en inse och stödja er ekonomiskt
    Kontakter: marianadaubine@gmail.com

    SvaraRadera