Att investera i små läkemedelsbolag

Det här inlägget skulle ha blivit en bolagsanalys men exploderade till ett separat blogginlägg. Inom några dagar kommer däremot analysen och ni är varmt välkomna att gissa vilket bolag jag valt utifrån dessa kriterier.

Bioteknik är egentligen vad jag är utbildat till att arbeta med så att gå på djupet i ett läkemedelsbolag och utvärdera klinisk verkan är någonting jag har velat göra länge. Tyvärr har det varit svårt att hitta ett läkemedelsbolag där en sådan insats varit meningsfull då de större läkemedelsföretagen numera dammsuger marknaden på lovande substanser. De bolag som blir över blir dessutom ofta sönderhaussade av bloggare som både undervärderar risken i kliniska prövningar och övervärderar läkemedels framtida potential.

Däremot tycker jag att själva industrin är intressant och jag ser stora möjligheter där man istället för att utveckla nya produkter skulle ta fram nya metoder att använda kända substanser. Genom att till exempel förpacka en aktiv substans i en bättre bärare erhåller man nämligen både patenterbarhet och konkurrensfördelar, samtidigt som risker och kostnader är lägre än vid nyutveckling.

Att utveckla och sälja läkemedel

Hur ett litet läkemedelsföretag går från produkt till lönsamhet är troligtvis ett av de absolut mest missförstådda områdena bland svenska småsparare. Resultat från kliniska prövningar brukar ofta beskrivas som ”triggers” och det fins även en bristande förståelse för den tid och arbete som krävs för att föra läkemedlet från fas 3 till framgångsrikt försäljning: I korthet kan man beskriva processen med följande steg där varje steg utgör en risk:

Produktutveckling

• Djurförsök för att bedöma dos, verkan i djurmodell och säkerhet
• Klinisk prövning fas 1 (säkerhet och dosering)
• Klinisk prövning fas 2 (säkerhet och verkan i kontrollerad miljö)
• Klinisk prövning gas 3 (säkerhet och verkan i stor skala)

 Försäljning

• Riskdelning (genomförs i samband med fas 2 och 3 studier)
• Produktionsavtal
• Distributionsavtal
• Marknadsföring

Båda faserna har stor inverkan på det framtida aktieägarvärdet och bör analyseras separat. Svårigheterna med försäljning och kostnadseffektiv tillverkning är i stort densamma som i andra branscher men med en stor fördel. Under patenttiden kommer nämligen alla potentiella konkurrenter vara tvungna att publicera kliniska studier som visar på den egna substansens verkan. På så sätt kan etablerade läkemedelsföretag bättre planera och prognosticera sin försäljning. För oss småsparare innebär det även intressanta möjligheter att skaffa oss en överblick över framtida marknader. På www.pubmed.org samlas i princip alla abstracts (sammanfattningar) inom medicinsk forskning och Google scholar erbjuder numera sökningar på både artiklar och patent. Om man upptäcker en potentiell konkurrent kan man även använda sig av http://www.clinicaltrials.gov för att hitta fler kliniska studier. För universitetsstudenter är det även oftast möjligt att utnyttja universitetets prenumerationer på vetenskapliga tidskrifter oavsett vilken inriktning man studerar.

Tyvärr får man dock vara försiktig i sin tolkning av resultaten då det finns en förfärande mängd dåliga kliniska studier vilket gör det svårt för en lekman att tolka resultaten.

Produktutveckling

När jag började med aktier hade jag vissa illusioner om att skulle kunna tjäna pengar genom att utvärdera kliniska studier och investera i rätt läkemedelsbolag. Lyckligtvis har jag utan kostnad kunnat dra slutsatsen att oavsett mina vetenskapliga meriter så är detta en orealistisk strategi.

Läkemedelsföretagen har enorma problem med sin interna forskning och har därför allt mer börjat köpa upp eller medfinansiera små läkemedelsbolag. Detta innebär att kompetens för att utvärdera små läkemedelsföretag har blivit hårdvaluta och att läkemedelsbolagen gör ett utmärkt jobb när det gäller att identifiera och köpa upp de mest lovande utifrån ett molekylärbiologiskt, medicinskt och kommersiellt perspektiv.

Effekten av detta är att det inte finns några ”säkra kort” och att de bolag som finns noterade i stor utsträckning kan ses som en slumpgenerator där det genomsnittliga utfallet är att ca 80 % av fas 2 studierna leder till nedläggning och av de kvarvarande 20 % så försvinner hälften i fas 3. När man läser om lovande läkemedelskandidater i fas 2 bör man alltså räkna med att sannolikheten för en marknadslansering endast är 10 % (se längst ned i inlägget för källhänvisning).

För att dela denna risk brukar små läkemedelsbolag ofta tekna distributionsavtal innan de kliniska prövningarna slutförts. På så sätt kan små läkemedelsbolag finansiera flera kliniska prövningar samtidigt som större läkemedelsbolag erhåller förmånliga distributionsavtal. Ett bra exempel på hur den här lösningen kan hjälpa ett mindre bolag är Diamyd där Ortho-McNeil-Janssen Pharmaceuticals betalade närmare en halv miljard kronor för olika milstolpar innan vaccinet misslyckades i fas 3 studier.

Försäljning

Att marknadsföra och sälja ett läkemedel är långt ifrån okomplicerat och en oskicklig ledning kan snabbt urholka lönsamheten. Det här är en risk som ofta förbises i de mer eller mindre fantasifulla uträkningar som publiceras på Redeye. Läkare är oerhört uppassade av olika läkemedelsföretag och konkurrensen om deras uppmärksamhet är stenhård. För att framgångsrikt lansera ett läkemedel krävs det därför både djupa fickor och en del småfula knep för lyckas. De regulatoriska kraven för reklam är dessutom mycket hårda och läkemedelsföretag får ofta böta då de hävdat verkan som ej kan styrkas av kliniska studier eller då sponsring av patientföreningar tagit olämpliga former.

Företag som har en fungerande struktur för produktion, distribution och marknadsföring har därför  oerhörda kostnadsfördelar jämfört med små läkemedelsutvecklande bolag. Därför är det mycket vanligt att företag köps upp i samband med eller efter fas 3 studier. Avkastningskraven inom de etablerade läkemedelsföretagen är dock mycket höga vilket gör att det utvecklande bolaget endast erhåller en begränsad andel av den totala potentialen.

En ny generation av distributionsorienterade läkemedelsbolag som Meda och Valeant Pharmaceuticals har därför etablerat sig. Dessa bedriver inte egen forskning vilket minskar overheadkostnaderna för de lanserade substanserna och kan därför ofta vinna budgivningar för attraktiva substanser. Med sin etablerade försäljningsorganisation kan de därefter sälja sina läkemedel med långt högre effektivitet än ett enskilt småbolag.

Konkurrens

En olycka kommer sällan ensam och detsamma gäller läkemedel. När en lovande substans identifierats beror det ofta på att man identifierat de vitala mekanismerna i en biokemisk process. Dessa processer är ofta mycket komplexa vilket innebär att man nästintill alltid kan ta fram ett stort antal kandidater för att behandla en viss sjukdom. Dessutom kan kemisk likhet utnyttjas för att minska utvecklingskostnaderna vilket innebär att det finns ett finansiellt incitament att utveckla läkemedel som liknar redan etablerade substanser.

Det är därför osannolikt att ett läkemedel kan bibehålla ett monopol under sin patenttid vilket ställer ytterligare krav på marknadsföring och kostnadseffektivitet. Som jag redan nämnt kräver dessa läkemedel dock en uppstartstid innan de godkänts och innan man investerar i ett läkemedelsbolag bör man genomföra en ingående konkurrentanalys med hjälp av www.pubmed.org och Google scholar.

Sammanfattning

De bolag som ännu inte har avslutat sina kliniska prövningar bör undvikas. Det finns aldrig några garantier för att dessa ska bli framgångsrika. Substanser förs inte ut på marknaden om de inte är ”mycket lovande” men även av dessa bör man räkna med att endast var tionde når marknaden. Dessutom finns det inga garantier för att företagsledningens kompetens äver sträcker sig till försäljningsfasen. Förutom sina vanliga kriterier bör man i läkemedelsbolag ställa följande krav:

• Läkemedlen skall redan vara godkända i kliniska prövningar. Alternativt vara registrerade som medicinteknisk produkt vilket innebär lägre regulatoriska krav och en marknad som mer liknar vanliga konsumentprodukter.
• De kliniska i prövningarna skall vara noggrant genomförda och alla påståenden som lämnas i bolagets officiella information om en produkt skall kunna härledas till forskningsstudier.
• Ett distributionsavtal skall redan vara tecknat för centrala produkter. Alternativt skall ledningen ha bevisat att den klarar av att den kan hantera försäljningsprocessen.
•  

Sedeslärande exempel

För den som har svårt att följa dessa riktlinjer så kan jag tipsa om Pfenix bioteknikportfölj som han tidigare redovisat på Redeye.se. Han har inte uppdaterat den på ett tag (senaste uppdateringen här) men jag tar mig friheten att adoptera den för detta inlägg och alla förändringar avses från 2010-04-12 då Pfenix skapade portföljen utifrån de bolag som då var populära på Redeye.

Diamyd Medical B
Köp: 132,25 kr
Kurs: 10,25 kr
Värdeförändring: -92,3 %

EpiCept
Köp: 14,80 kr
Kurs: 0,37 kr
Värdeförändring: -97,5 %

Eurocine Vaccines
Köp: 46,50 kr
Kurs: 4,4 kr
Värdeförändring: -91,5 %

Karo Bio
Köp: 8,40 kr
Kurs: 0,35 kr
Värdeförändring: -95,8 %

Neurosearch
Köp: 224,90 kr
Kurs: 3,74 kr
Värdeförändring: -98,4 %

Neurovive Pharmaceuticals AB
Köp: 51,50 kr
Kurs: 18,00 kr
Värdeförändring: -65,0 %

Topotarget A/S
Köp: 6,70 kr
Kurs: 2,15 kr
Värdeförändring: -68,9 %

Total värdeminskning: -87,1 %

Värt att notera med bakgrund av vad jag skrivit är även att EpiCept faktiskt fått ut ett läkemedel på marknaden (Ceplene). Men att man under kommersialiseringsfasen inte fått fram en konkurrenskraftig produkt.

Källhänvisning
Well-conducted Phase II clinical trials provide the data required to determine whether there is a case to be made, both scientifically and commercially, for progressing a drug candidate into Phase III trials. At present, however, Phase II success rates are lower than at any other phase of development. Analysis by the Centre for Medicines Research (CMR) of projects from a group of 16 companies (representing approximately 60% of global R&D spending) in the CMR International Global R&D database reveals that the Phase II success rates for new development projects have fallen from 28% (2006–2007) to 18% (2008–2009), although these success rates do vary between therapeutic areas and between small molecules and biologics. As the current likelihood of a drug successfully progressing through Phase III to launch is 50% (Nature Rev. Drug Discov. 10, 87; 2011), the overall attrition of late-stage drug development seems to be unsustainably high.

Arrowsmith J. Trial watch: Phase III and submission failures: 2007–2010. Nature Reviews Drug Discovery. 2011 Feb;10(2):87–87.

Arrowsmith J. Trial watch: Phase II failures: 2008–2010. Nature Reviews Drug Discovery. 2011 Maj;10(5):328–9.