Jag har som mål att renodla portföljen och fokusera mer på lite mindre bolag som uppvisar en stark tillväxt och med starka bevis för framtida lönsamhet. Därför går jag just nu igenom de bolag med lägst tillväxt i min portfölj och utvärderar vilka som är säljkandidater. Först ut i denna genomgång är Diadrom Holding som arbetar med IT-diagnostik vilket innebär att de bygger och förbättrar system som identifierar, varnar och avhjälper fel i komplexa produkter såsom bilar, båtar och luftvärnsrobotsikten. Jag fokuserar i första delen på vad som förändrats sedan min tidigare analys och går igenom min investeringskriterier för att därefter ge en mer övergripande inblick i bolaget.
Utveckling sedan senaste analysen (April 2012)
Diadrom Holding har tappat farten rejält sedan jag
investerade i bolaget. Kursmässigt har däremot skadan varit begränsad då
Diadrom är ett konsultbolag som levererar oerhört starka kassaflöden och som
med nuvarande lönsamhet kan hålla en utdelning på ca 7 % då aktien handlas
omkring 14,4 kr.
När jag gjorde min investering var det främst två faktorer
som attraherade mig ur ett tillväxtperspektiv.
- Etableringen av Diag Studio som en produktplattform för både
programvara och diagnostiktjänster.
- Etableringen av ett nytt kontor i Mälardalen.
Att omvandla konsulttjänster till en produkt är mycket svårt
och i närtid (d.v.s 2013-2014) var mina förhoppningar främst riktade mot
kontoret i Mälardalen medan Diag Studio kan generera en enorm hävstång på sikt.
Tyvärr har etableringen i Mälardalen inte förmått att lyfta Diadroms omsättning
och jag misstänker att den försenade kvartalsrapporten kan vara kopplad till
detta.
Diag Studio har däremot börjat generera konkreta resultat
och man har bland annat använt plattformen för ett projekt hos Orio (Saab
Automobile Parts som togs över av [Riksgälden?] i samband med Spyker-affärerna)
vilket starkt bidrog till resultatet för 2014. Man har dessutom utvecklat en ny
version av Diag Studio inriktad mot kunder vars produkter precis har uppnått så
hög komplexitet att diagnostik är nödvändigt. Vilket förhoppningsvis innebär
att man med första versionen övervärderade kundernas kompetensnivå och byggde
för avancerad programvara och nu har fokuserat på användarvänligheten.
Tittar man på utvecklingen av 5 års genomsnitt ser det
mycket positivt ut men det beror främst på att tidsfönstret ligger precis så
att tillväxtsiffrorna numera räknas precis ifrån den värsta delen av
finanskrisen fram till dagens läge.
Nyckeltal och köpkriterier
Företag
|
2008-2012
|
2010-2014
|
|
Omsättningsändring
(5 år snitt)
|
13.30%
|
15,8 %
|
|
Resultatförändring
(5 år snitt)
|
9.80%
|
17,9 %
|
|
VPA
förändring (5 år snitt)
|
9.80%
|
17,9 %
|
|
Utdelningsändring
(9 eller 5 år snitt)
|
7%
|
4,6%
|
|
Kassaflödesändring
(5 år snitt)
|
16.70%
|
3,2 %
|
|
Utdelningsandel
(5 år snitt)
|
107.69%
|
99,87%
|
|
Soliditet
|
61%
|
63 %
|
|
Soliditet
jfrt med 5 år snitt
|
2.30%
|
+2 %
|
|
Snitt
P/E (5 år snitt)
|
8.50
|
12
|
|
Nuvarande
P/E
|
0.114
|
14,7
|
|
Snitt
direktavkastning (5 år snitt)
|
15.53%
|
8 %
|
|
Direktavkastning
|
6.33%
|
6,92 %
|
|
|
|
|
|
Utdelning
|
1
|
1
|
|
Godkänt
pris
|
20
|
20
|
|
Nuvarande
pris
|
14.8
|
14,45
|
|
Överpris
|
-26 %
|
-27 %
|
|
Ser man på periodens utveckling år till år syns den här
problematiken klart tydligare.
2010
|
2011
|
2012
|
2013
|
2014
|
Totalt
|
Snitt
|
35,5%
|
36,9%
|
17,9%
|
1,3%
|
-5,8%
|
208,6%
|
15,8%
|
80,7%
|
37,0%
|
30,3%
|
-26,2%
|
-4,3%
|
227,9%
|
17,9%
|
81,4%
|
35,9%
|
31,1%
|
-25,9%
|
-4,9%
|
227,9%
|
17,9%
|
-12,5%
|
21,4%
|
17,6%
|
40,0%
|
-28,6%
|
125,0%
|
4,6%
|
-69,53%
|
263,74%
|
45,96%
|
-0,97%
|
-26,82%
|
117,2%
|
3,2%
|
Tillväxtpotential
Finns det utrymme inom företagets befintliga marknader
eller har företaget en historik av att framgånsrikt expandera till nya
marknader?
Diadrom Holding har under de senaste åren diversifierat sin
kundbas och även expanderat till Västerås. Baserat på Henrik Fagrells VD ord i
senaste årsredovisningen finns tre drivkrafter som samverkar för fortsatt
tillväxt.
- Diagnostikmarknaden
växer.
- Produktifiering
av DiagStudio.
- Man
satsar nu på att bli ett dominerande företag inom diagnostik i Norden.
Utfallet för Diadrom har däremot varit riktigt dåligt under
de senaste två åren trots dessa positiva faktorer.
Resultat: Ja, men det har hittills stannat vid potential
Lönsamhet i tillväxt
Ett bolag kan expandera och öka sina utdelningar utan att
för den sakens skull öka lönsamheten. Jag försöker att undvika sådana bolag
genom att kontrollera korrelationen mellan
omsättning-vinst-kassaflöde/utdelning samt förändringar i räntetäckningsgraden.
Diadrom Holding har ett kassaflöde som utgör nästan 100 % av
vinsten trots en hög tillväxttakt och binder mycket lite kapital. Dessutom har
man ett nära samarbete med Göteborgs universitet där universiteteten
finansierar grundforskning och Diadrom tillgängliggör och verifierar den.
Resultat: Ja
Intjäningsstabilitet
Kan företaget bibehålla sin lönsamhet även i svåra tider?
Diadrom Holding tog rejält med stryk under finanskrisen
2008/2009 men har hanterat de senaste årens oro mycket bra. Dessutom har man
återhämtat sig riktigt snabbt efter krisen och i min beräknade tillväxttakt (13
%) så är de båda tuffa åren 2008 och 2009 medtagna.
Resultat: Ja
Finansiell stabilitet
Soliditeten ligger stabilt kring 60 % och man har väldigt
lite fasta kostnader. Den stora kostnaden är personal och jag får intrycket av
att man håller en bra balans. Att vara allt för snabb med att sparka folk är
farligt i en sån här bransch och jag är därför nöjd med att Henrik Fagrell tog
upp det som någonting negativt att man var tvungen att avskeda 10 personer
under finanskrisen.
Resultat: Ja
Finansiell måttfullhet
Bedömer företagets om företagets utdelningspolicy och
incitament till ledande befattningshavare är rimliga.
Styrelsen tar inte ut någon ersättning för arbetet utan
lever på sin utdelning. VD-lönen utgör ca 5 % av de totala lönekostnaderna på
bolaget vilket är helt okej med tanke på att han utgör 1,8 % av de anställda.
Därutöver tillkommer en rejäl utdelning som kommer utav hans stora egna innehav
som medgrundare.
Resultat: Ja
Trovärdig ledning
Bedömer om företagets högsta ledning besitter en
kompetens som kan anses stärkande för bolaget samt om företaget tar ett
långsiktigt ansvar för återväxten av chefer.
Jag tror aldrig att jag analyserat ett bolag där ledningen
ligger så nära mina egna värderingar. Rent praktiskt uppfyller de till och med
mina egna ideal bättre än jag själv gör just nu. Förutom allting jag beskrivit
ovanför har de nämligen även ett mycket framsynt rekryteringsarbete där man
handleder examensarbeten från Göteborgs universitet och Chalmers.
Resultat: Ja
Överblick av Diadroms verksamhet
Diadrom säljer komplicerade tjänster men har en imponerande
forskningsverksamhet som ger en god inblick deras kärnkompetens. Jag tänkte
utgår ifrån ett exempel i deras forskning
(artikeln kan hämtas
här)
för att bättre beskriva deras verksamhet. I exemplet handlar det om en båt där
motoreffekten var lägre än väntat och man därför bytte ut en injektionspump som
rapporterade fel.
Local service technician Niklas tells about a
case where three service technicians, independently from each other, at three
different occasions replaced an injection component because a DTC (Diagnostic
Trouble Code) indicated it to be malfunctioning. The customer experienced that the boat was not operating with the usual
effect, i.e. not driving fast enough. Niklas got confused and made a profound
analysis, finding that filth in the fuel tank was the underlying cause of
error, blocking the injection component.
I det här fallet så finns det en dator som övervakar
injektionspumpen. En servicetekniker har då möjlighet att ansluta sin dator vid
felanmälan från kund och ladda ned de felmeddelanden som är relevanta för det
rapporterade felet. I en situation som denna kan Diadrom ha bidragit på flera
sätt.
- Man
kan ha utvecklat diagnostiksystemet och tagit beslutet om att övervakning
av injektionspumpen räcker då smuts i bränsletanken är dyrt eller omöjligt
att detektera.
- Man
kan ha utvecklat ett system för att ladda ned och förenkla analysen av
felmeddelandena.
- Man
kan ha utvecklat ett system som laddar ned övrig information från båten
för att utvärdera underhållsbehov.
- Man
kan ha utvecklat ett telematiksystem som gör att Niklas kan skicka
detaljerad information till centrala experter som i sin tur utvärderar
felet.
Konkurrens
I komplicerade projekt jobbar man alltid i sammansatta team
och att få en plats i teamet kräver en hel del försäljningsarbete. Att ta in en
extern partner kostar en hel och större konsultbolag konkurrerar ofta genom att
erbjuda en helhetslösning. För Diadrom gäller det därför att göra sig oumbärlig
och skapa situationer där både slutkunden och en eventuell IT-konsult ser ett
värde i att arbeta med Diadrom. På Diadroms hemsida finns en presentation
från en kapitalmarknadsdag och där redovisar
VD följande konkurrenter:
Produktutveckling: HiQ, Epsilon, Altran och Cap
Produktion: Sigma
Eftermarknad: Sigma, Sörma (jag hörde nog fel här, förslag
på stavning?).
Han kommenterar däremot att de större IT-konsulterna
knappast utgör en farlig konkurrent för Diadrom. Jag hoppas att Diadrom
utnyttjar den här situationen för att söka samarbeten där de agerar
underleverantör till större konsultföretag som vill konkurrera med Sigma om
helhetserbjudanden.
Historik
Diadrom holding börsnoterades 2007 och det märks att
verksamheten till viss del omstöpts. I noteringsprospektet nämns bland annat
tillväxt genom uppköp. Men hittills har man endast köpt ett bolag och det är
Simcore AB som köptes 2007 och numera utgör Diadrom Simulation AB. Simcore
köptes för 3,5 Mkr och medförde Goodwill på 2,7 Mkr varav 2,2 Mkr skrevs ned
under finanskrisen 2008. Företaget verkar även ha gått uselt sedan dess då
segmentetstod för 17 % av omsättning 2009 vilket föll till 8 % av omsättningen
2010 vilket är sista året då ”Virtual manufacturing” särredovisas. Diadrom är alltså inte någon
framgångsrik förvärvsmaskin och det är den organiska tillväxten som attraherar.
Då Diadrom börsnoterades såg omsättningsfördelningen och
kundfördelningen ut enligt följande.
Simuleringsdelen var kraftigt beroende av fordonsindustrin
och Telematiken ( telekommunikation för industriell hårdvara) har sedan
börsnoteringen inte särredovisats från diagnostiken. Därför är det här tyvärr
de enda siffror som vi vet säkert om Diadroms kundfördelning.
Vi vet däremot att man numera även har SAAB defense systems,
SAAB auto parts och Scania som kunder. Dessutom har man öppnat ett nytt kontor
i Västerås vars industri domineras av elkraftsteknik samt automation. Så
rimligtvis har både fordonsberoendet minskat och kundbasen diversifierats
vilket är i linje med VD orden i årsredovisningarna från 2008 och 2009.
Framtid och konkurrensfördelar
Vårat beroende av datorer bara fortsätter att öka och
företag som Diadrom är absolut nödvändiga för att hantera modern felsökning.
Det märks även att Diadrom har gott självförtroende då man vill satsa på öppna
standarder och försäljning av DiagTools som verktyg till sina konkurrenter. För
mig sammanfattar följande bild mycket effektivt varför Diadrom är ett företag
att satsa på.
Med avancerad mjukvara kan man använda sig av en enklare och
billigare hårdvaruarkitektur. Samtidigt ökar risken för att fel i mjukvara
eller elektroniska styrenheter ska slå ut produkten. Därför måste stora
besparingar på hårdvara följas av små satsningar på diagnostik och mjukvara
vilket gynnar Diadrom.
Kopplingen mellan människa, hårdvara och mjukvara gör det
även svårt att förutsäga hur saker bör hänga ihop. Inom fordonsindustrin har
det till exempel länge funnits en dröm om att spara pengar genom att kunna
centralisera service och underhåll. I princip skulle bilen själv kunna
rapportera vad som är fel och centrala experter kan då ställa en diagnos som
ligger till grund för vad en otränad mekaniker bör göra.
Jag tycker att den här visionen är naiv och korkad då
personlig service är en viktig del av kundnöjdheten. Dessutom är den omöjlig
att genomföra rent praktiskt då ett så detaljerat system skulle översvämma
experten med både relevanta och icke-relevanta felmeddelanden. Den här typen
”mänskliga” komponenter gör det svårt för IT-företag att konkurrera med
diagnostikexperter då de saknar den interdisciplinära kompetensen.
Diadrom har dessutom en ytterligare fördel då de är nära
knutna till Göteborgs universitet och kan använda forskningen där för att
effektivisera sin utveckling både inom IT och ”mjuka värden”. Föregående VD
Fredrik Ljungberg (numera styrelseordförande) hade till exempel en 10 % tjänst
på Göteborgs universitet och även nuvarande VD Henrik Fagrell har deltagit i
forskningsarbetet (
exempel).
På det stor hela gör det här mig enormt imponerad då jag
föredrar företag där ledningen verkligen förstår verksamheten. Diadrom har fått
en del kritik på andra bloggar för att inte kunna förklara sin verksamhet. Men
de arbetar på ett komplext område och efter att ha läst in mig på deras
grundläggande introduktion till Diagnostik och två forskningsartiklar är jag
mycket imponerad. För den som vill bilda sig en egen uppfattning kan ni även
besöka deras
publikationshemsida
där all sådan information finns tillgänglig.
Slutsats
Jag är oerhört förtjust i Diadrom Holding som bolag och man
har en mycket sympatisk affärsmodell där man både utbildar och rekryterar
studenter i samarbete med Göteborgs universitet. Däremot har man presterat
långt under den potential som finns i bolaget.
När det gäller investeringar i små och lovande bolag så har
jag två grundkriterier för mina investeringar.
- Bolaget ska ha en potential för tillväxt.
- Bolaget ska prestera resultat som visar att man
klarar av att omvandla potentialen till aktieägarvärde.
Diadrom uppfyllde kriterierna mycket väl vid
investeringstillfället. Men man har haft svårt när svenska bolag har hållit inne med strategiska investeringar vilket har fått bolaget att fungera mer som en kassako än en tillväxtraket. Totalt har jag
erhållit 2,4 kr i utdelningar från Diadrom Holding sedan jag köpte aktierna den
16:e april 2013 medan kursnedgången är 0,96 kr vilket innebär en årlig avkastning
på 4,6 %.
Mitt mål är att hålla en relativt låg omsättning i portföljen och jag har som tumregel att försöka undvika att sälja bolag inom 3 år om de inte blir exceptionellt dyra eller det är tydligt att jag har haft fel om bolaget. Diadrom är en säljkandidat för portföljen men jag stressar inte utan en försäljning kommer att ske antingen om Diag Studios försäljning inte kommer igång under 2014 eller om jag hittar ett mer attraktivt alternativ.
