Analys Wise Group

Det första köpet i Wise Group gjordes i samband med avskiljningen av Brilliant Future från Wise Group. Inledningsvis handlade analysen om att Brilliant Future kunde vara en intressant investering med konsultbolagsvärdering på ett SaaS-bolag. Ganska snabbt var det däremot lite för många punkter som skavde för mig i Brilliant samtidigt som Wise Group framstod som en mycket lovande turn around.

1. Det är oerhört svårt för konsultbolag att ställa om till att sälja programvara och felfrekvensen är hög både baserat på egen erfarenhet och välskötta konsultbolag som Avensia och Diadrom Holding. 
2. Affären där Brilliant Future i princip köptes ut av aktieägarna innebar en fantastisk skuldsanering för Wise Group som gick ifrån en mycket svag finansiell ställning till välkapitaliserat.
3. Den historiska lönsamheten inom Wise Groups mer digitala verksamheter har varit svag vilket gjorde mig osäker på om Brilliant Future fick med sig tillräckligt med kapital i spin-offen eftersom de fortfarande hade en bra bit kvar på sin omställning till SaaS bolag.
4. Wise Group hade radikalt börjat skära ned på olönsamma medarbetare inom de kvarvarande affärsområdena Rekrytering & Konsultuthyrning och Konsulting & Ledarutveckling.

Grundproblemet i Wise Group var att man under många år var ett tillväxtbolag som växte både organiskt och via förvärv. När branschen växte så växte Wise Group bra och när det sedan blev tightare i slutet på 10-talet dök även Wise Groups tillväxt även om man ofta presterat bättre än marknaden som helhet. 

Min uppfattning är att rekrytering och HR är en vansklig bransch när det gäller relationen mellan kundföretag och konsulter. Precis som med jurister och redovisningsbyrået hänger mycket av relationen på personliga kontakter och det innebär att det är svårt att minska personalstyrkan när det går dåligt eftersom en del av kunderna lämnar med medarbetarna. Grovt räknat i ett konsultbolag går de första fyra timmarna på en arbetsdag åt till att täcka konsultens egna kostnader medan det är den sista halvtimmen som generar huvuddelen av vinsten. Däremellan går den fakturerade tiden till att betala för fasta kostnader såsom hyra, säljorganisation och chefer där semmelbudgeten för VD kan utgöra en förvånansvärt stor post. 

Att avskeda medarbetare är inte den vackraste vägen för att öka lönsamheten men är absolut nödvändigt för konsultbolag eftersom tiden och kraften som krävs för att hantera medarbetare som inte levererar ett nödvändigt täckningsbidrag snabbt bidrar till nya problem. Jag vet inte om kaoset under Covid-19 har bidragit till att Wise Group kunde minimera kundflykten i samband med avskeden men man lämnar Covid-19 med ett omställningsarbete i ryggen samtidigt som arbetsmarknaden just nu visar på stor rörlighet inom många sektorer. Det kostar på att minska en kunskapsintensiv organisation vilket syns i Wise Groups egen net promoter score men man har ändå klarat av processen under Covid-19. 

Den vänstra Y-axeln på de två nedanstående diagrammen är den totala omsättningen respektive rörelseresultatet och den högra Y-axeln är räknat per medarbetare (sträckade linjen) i de två kvarvarande verksamheterna vilket ger en bild av hur vinden har vänt i Wise.

Tillväxtpotential

Vilka faktorer påverkar tillväxten och är de gynnsamma?

Wise Group har varit en vinnare på gigekonomin och en arbetsmarknad där få människor aktivt vill byta bolag samtidigt som lönekompression innebär att ett nytt jobb ofta är den bästa vägen att höja lönen. Den historiska tillväxttakten sedan börsnoteringen har varit 19,3 % inklusive förvärv och enligt de finansiella målen är målet just nu en årlig organisk intäktsökning över en konjunkturcykel på 8–10 procent. Wise Group har investerat i system för att skapa bättre samordning mellan sina rekryterare och jag tror att därigenom kan börja hävda att det faktiskt finns skalfördelar gentemot lite mindre rekryteringsföretag. 

Resultat: Godkänt

 

Lönsamhet i tillväxt

Är tillväxten lönsam för aktieägarna?

Wise Group har tydliga drag av att vara ett bolag där ledningen gärna pratar om innovation och värdegrund snarare än att tydligt medge när lönsamheten viker. Däremot har man uppenbarligen kavlat upp ärmarna och hittat tillbaka till det vanliga kosnultgnetandet nu när man sålt av eller spunnit av de digitala bolagen och rensat upp i de kvarvarande verksamheterna med ett tydligt mål om att kunna dela ut två tredjedelar av vinsten till aktieägarna. 

Resultat: Ja

 

Intjäningsstabilitet

Kan företaget bibehålla sin lönsamhet även i svåra tider?

Går rekryteringsmarknaden ned så kommer det att svida för Wise Group precis som vi såg i diagrammet för Wise tillväxt jämfört med marknaden. Det här är bolagets akilleshäl och varför man kan handla en annars mycket fin kassaflödesmaskin till ett förväntat P/E 10. "Bra men ..." som Kvalitetsaktiepoden skulle säga.

Resultat: Nej

 

Finansiell stabilitet

Är företaget finansiellt stabilt?

Konsultbolag har sällan en särskilt spännande balansräkning. Historiskt har Wise haft minimalt med långfristiga skulder och kortfrististiga skulder där omsättningstillgångarna är i nivå med de kortfristiga skulderna. Det är slimmat men lite känsligt för plötsliga tvärstopp hos kunderna såsom vid finanskrisen och Covid-19. Det kommer en utdelning på 29,5 miljoner kronor i år (3 kr ordinarie utdelning och 1 kr i extrautdelning) men på det stora hela ser det bra ut och årets vinst lär täcka utdelningen.

Resultat: Godkänt

 

Finansiell måttfullhet

Är det ledning eller aktieägare som blir rika på bolaget?

Grundarvodet för styrelsen verkar vara 185 000 med rätt generösa villkor för extra uppgifter och VD tjänade ca 3 miljoner kronor varav 1,6 miljoner i grundlön medan övriga 11 ledande befattningshavare fick dela på 17 miljoner. VD Ingrid Höög har 26 250 aktier och Chief Experience Officer Niclas Gierttz 4000 aktier medan övriga ledande befattningshavare inte har några listade innehav så ersättningsnivåerna är ganska höga samtidigt som många i ledningen saknar signfikanta innehav vilket jag noterat är vanligt för kvinnor i ledande befattning.

Resultat: Nja men okej.

 

Trovärdig ledning & ägare

Kan man lita på ledningens utfästelser och ägares förmåga att åtgärda brister?

Styrelsen leds av Erik Mitteregger som varit investerad i Wise sedan 2003 och är tredje största ägare med 13,5 % av aktierna. I styrelsen hittar vi även bolagets grundare och största ägare Stefan Rossi (35,5 % av aktierna) samt Roland Gustavsson som grundade dotterbolaget K2 Search (0,9 %) och Stefan Mahlstein (~0,9 %) som investerar och är engagerad i ett antal mindre bolag. Därutöver ingår Thorvald Thedéen (2 200 nyinköpta aktier) samt Annika Viklund och Ingrid Lindqvist (0 akter vardera). Baserat på att flera av ledamöterna har långvariga engagemang och att man precis avslutat ett omstruktureringsarbete har jag en positiv bild av styrelsen som allihopa har bra och relevanta karriärer för den här typen av verksamhet. 

Resultat: Ja

Värdering och slutsats

Wise Groups resultat för 2021 dopas av 34,7 miljoner kronor i vinst från avyttrade aktier. Samtidigt finns det på koncerngemensam nivå kostnader på 18,3 miljoner kronor för avvecklade verksamheter. Finansnetto exklusive vinsten på avyttrade aktier blev 30,8 miljoner vilket med 20,6 % schablonskatt blir en vinst på 24,5 miljoner (P/E 18,3 vid börsvärde 458 miljoner) och exklusive ej återkommande kostnader skulle vinsten blivit 39 miljoner kronor (P/E 11,7)

Baserat på Wise Groups finansiella mål (6-8 % rörelsemarginal) skulle en normaliserad vinst för året ligga på 31,6-43,2 miljoner (P/E 9,2-12,5 och 5,3-7,3 % direktavkastning). Jag tror att Wise Group har goda förutsättningar att leverera en tillväxt som innebär att man överträffar de här resultaten under de kommande 1-2 åren men vågar inte sätta några förväntningar därefter så för ett "Bra men ..." bolag tycker jag Wise just nu är rimligt värderat men utbytbart givet hur börsen just nu tillhandahåller en hel del intressanta bolag för värderingar i nivå med Wise.