söndag 16 maj 2021

Third level thinking

Howard Marks är en mycket populär författare och fondförvaltare som bland annat lyfter fram konceptet "second level thinking" (länk) där han kritiserar enkla tankemodeller i stil med att "företaget har bra produkter, därför bör jag köpa aktien". 

Andra nivåens tänkande är mer komplext och handlar om att sätta informationen i ett sammanhang där man även tar i beaktande både hur man själv värderar bolaget och andra investerares syn på bolaget. Det vill säga att du tjänar inte pengar genom att investera i bra bolag, du tjänar pengar genom att investera i bolag där marknaden prissätter bolaget på ett sätt som inte (ännu) speglar dess sanna värde. Därför är det viktigt att inte bara titta på bolaget utan även dess marknadsvärdering och vad andra aktörer på marknaden tror om bolagets framtida värde och prestationer.

En av de saker jag har reflekterat över under pandemin och kanske särskilt nu efter pandemin är att den här typen av djuploande tänkande har en tendens att slå över i ett metatänkande där man glömmer bort det mest fundamentala i en aktieanalys, nämligen vad man själv tror om bolagets framtida intjäningsförmåga. Det kanske mest talande exemplet i mitt eget fall är Avensia där jag är rätt övertygad om att Robin Gustafsson kommer att få upp lönsamheten igen efter ett interludium där Niklas Johnssons som VD har låtit beläggningsgraden falla och kanske tappat fotfästet inom IT-konsultarbetet som utgör Avensias kärnaffär (länk till analys). Fundamentalt lever Avensia upp till min värderingsmodell om 40 %, 20 år (länk) men omställningsarbetet kommer nog att ta ett antal kvartal vilket jag räknar med kommer att ligga som en våt filt över aktien. Enligt mina egna investeringsprinciper bör jag kunna vänta i åtminstone 1-2 år på en uppvärdering och ändå nå mina avkastningsmål då Avensia historiskt vuxit med över 20 % per år och med en normaliserad lönsamhet bör kunna värderas till P/S 1,8. Samtidigt har jag under det senaste året blivit bortskämd med att extremt snabbt få hög avkastning på mina investeringar (se föregående inlägg) och för att bibehålla en sådan utveckling måste jag inte bara investera i bra bolag med god avkastningspotential utan även tajma marknaden så att jag inte låser upp kapitalet i bolag som marknaden kan tänkas ignorera i något eller några år medan omställningsarbetet pågår. Det går definitivt att tjäna pengar genom att fokusera på fundamentalt undervärderade bolag som börjar visa på lite momentum (jfr t.ex. Kvalitetsaktiepodden) men jag är helt enkelt för tungfotad för den typen av investeringar och bör fokusera på att placera mig rätt från början snarare än att försöka hinna ikapp när händelskedjan redan är i rörelse.

Min tolkning av marknaden just nu är att vi är rätt många som antingen blivit bortskämda med snabba uppvärderingar eller är frustrerade över att ha missat dessa uppvärderingar. I båda fallen skapar det en stress som lätt leder till att vi fokuserar mer på att tänka på vad andra människor tänker vilket skulle kunna beskrivas som en form av third level thinking där man tappar kontakten med verkligheten på den första nivån. En teori som jag har är att det här är vad vi ser i  Kambi och Angler Gaming som straffats hårt då jag tror att många räknar med att Q2 blir svagt vilket minskar möjligheten till snabba klipp. Kambis VD Kristian Nylén ville med hänsyn till den stora exponeringen mot USA inte ville utlova omsättningstillväst i Q2 trots att EM 2000 kommer att inledas i juni. I fallet med Angler Gaming är det istället siffrorna i april som spökar då man tappat marginaler och inlett det andra kvartalet relativt svagt.

På årsbasis är både min egen förväntan och konsensus att bolagen kommer att uppvisa en rejäl tillväxttakt samtidigt som värderingen är måttlig (förväntade P/E-tal på 20-25 respektive 10-15 räknat på vinsten 2021) men i en het marknad gäller det att hitta guldägg som snabbt kan omsättas till stigande börskurser och då blir det viktigare att enskilda kvartalsrapport kan tänkas ge dragkraft genom att locka nya investerare. 

Under det senaste året har man som privatinvesterare ofta kunna följa med i en flodvåg av uppvärderingar och det skapade åtminstone temporärt en miljö där (nästan) alla vinner och rör sig i samma riktning. Om min tes om att vi gått in i en fas där en ansenlig andel av köp/sälj drivs av ett mer kortsiktigt fokus på att försöka positionera sig gentemot resten av marknaden snarare än efter bolags fundamentala värde bör det finnas åtminstone två vinnande strategier på börsen i närtid.

1) Att vara på tårna och hålla järnkoll inför och under rapportperioden (dvs jobba hårdast och vara bäst i den här miljön).

2) Att ta ett djupt andetag, räkna på vad man tycker många olika bolag är värda och vänta på att ett fokus på triggers i närtid leder till långsiktiga undervärderingar. Det kommer nog svida på kort sikt men förr eller senare vinner alltid de underliggande siffrorna. 

En komplicerade faktor i den sistnämnda strategin är att många bolag är på väg ned ifrån väldigt höga nivåer vilket innebär att många bolag inte är billiga bara för att de blivit billigare. 

söndag 9 maj 2021

Övertid i Coronakrisen, dags att samla tankarna och uppdatera portföljen

För lite drygt ett år sedan skrev (25 april) skrev jag ett inlägg där jag samlade tankarna efter den första delen av Covid-19-krisen (Periodvila i Coronakrisen, dags att samla tankarna och uppdatera portföljen). Totalt har vi haft tre stora smittotoppar och min förhoppning är att kombinationen av sommarväder och vaccination kommer innebära att vi just nu befinner oss i vad som är den sista fasen av pandemin. Baserat på vad vi vet från vaccination av Coronavirus hos sällskapsdjur är jag rätt trygg med att vaccinen kommer att fortsätta fungera men jag misstänker att vi på sikt kan få en likartad relation till Covid-19 som till bältros eller kikhosta där vaccination och sjukdomsfall hos äldre ibland gör sig påminda i vardagen.

För mig som investerare har den här perioden varit både omvälvande och en fantastisk möjlighet som förändrat min privatekonomi i grunden. Portföljen är upp en bit över 100 % sedan mitt periodpausinlägg och 98 % jämfört med nyår 2020-01-01.Samtidigt har det varit enormt slitigt med hemarbete och VABande vilket gör det svårt att hålla perspektiv i vardagen. När sociala interaktioner dessutom flyttat online och man umgås mycket social via "aktietwitter" är det lätt att mentalt tappa fotfästet när man kontinuerligt bombas med information ur ett väldigt snävt urval.

Därför har jag använt industriföretag och lite större index för att hålla kolla på omvärldsekonomin i ett bredare perspektiv. När jag skrev mitt förra inlägg i april förra året var både OMX-30 och DJ World Index ned cirka 15 % gentemot årets början och nu lite mer än ett år senare står både indexen på plus 25 % gentemot 2020-01-01 då jag tyckte börsen var rätt dyr och hade en kassa på över 33 %.



Vill man titta på mitt agerande under krisen finns det en längre beskrivning i det förra inlägget. I korthet ökade jag på innehavet i Viemed, Riwi och Insr då jag tyckte de borde gynnas eller vara opåverkade av Covid-19 samtidigt som kurserna kraschade. Därutöver investerade jag i Enlabs då allting relaterat till sportsbetting kollapsade fullständigt och i Plejd eftersom jag tyckte att bolaget hade bevisat sig samtidigt som man på grund av Covid-19 inte fick den kraftiga kursökning man förtjänade.

Enlabs och Plejd har varit några av de stora vinnarna under 2020-2021 och Viemed fick en enorm uppvärdering redan i april då man släppte ett pressmeddelande om att man såg över möjligheterna att bidra med sin expertis inom andningstöd och sedan även levererade på detta (länk till analys). Investeringstesen i Insr var att inte ens Insr borde kunna göra bort sig under ett år med omfattande lockdowns och social distansering vilket gör det svårt att krocka med bilen. Den övergripande tesen om försäkringsbolagen var korrekt men Insrs förmåga att hamna i problem undervärderade jag. Det sista bolaget, Riwi, har gjort en berg och dalbana där man i olika kvartal pendlar mellan 0 och 100 % tillväxt vilket fick mig att sälja aktien i november då kursen var hög och tillväxten dålig för att sedan köpa tillbaka nu under våren. Sammanfattningsvis kan man säga att jag under själva krisen prickade in tre fantastiska kris-investeringar som ökat med över 300 % (Enlabs, Plejd och Viemed), en som gått i sidled (Riwi) och en katastrof (Insr). 

Tittar vi på aktiviteten efter 2020-04-25 märks det att jag rätt snabbt tyckte att börsen började se bortom krisen. Redan i juni tyckte jag att börsen var så pass dyr att jag investerade i två kanadensiska micro caps med små bevakningposter och sedan även i AqualisBraemar och Nekkar som Småbolag och Undantag tipsat mig om redan tidigare under våren. Hade jag agerat tidigare hade jag fått en bättre avkastning på Nekkar och AqualisBraemar (344 % och 188 %  istället för 137 % respektive 121 %) men jag hade inte ens i mina vildaste drömmar räknat med att vi skulle få en så pass stabil börsuppgång under 2020. Därutöver fyllde jag på min investering i Avensia till ett fullstort innehav och dubblade min investering i Gravity (första köpet gjordes redan 2018).

I början på 2021 konstaterade jag att i mitt informationsflöde var det särskilt iGaming som stod ut som en attraktiv sektor. Det finns oerhört många bolag med fantastisk potential men när jag tittade på bolag som Kindred, Kambi och Angler var kombinationen av tillväxt och lönsamhet sådan att det var svårt att argumentera mot boolagen trots att de redan haft stora uppgångar. Därför har jag lagt en veritabel bombmatta av investeringar inom sektorn där 29 % av portföljen ligger i iGamingbolag just nu.

Kindred (8,4 %) har vunnit flera priser för att vara en bra arbetsplats vilket är enormt viktigt inom IT-sektorn vilket är den sektor som man måste rekrytera inom för att bli framgångsrika inom onlinecasino och vadslagning. Med en underliggande marknad som växer med 9 % per år, en historisk tillväxttakt på över 20 % per år och en värdering på under 10 ggr det fria kassaflödet är det svårt att tacka nej till Kindred. 

Svagheten i Kindred som jag ser det är oförutsägbarheten i USA där bolag som DraftKings bränner enorma summor för att ta marknadsandelar och även att Kindreds försök att vara bäst i klassen gör dem mer utsatta för kontraproduktiva regleringar i Europa (inköpt i år).

Angler Gaming (8,8 %) är lite av en hedge mot den här typen av dåliga regleringar. Investeringen i Angler Gaming blir till stor del en blackbox då de av naturliga skäl inte vill vara alltför öppna med var deras inkomster kommer ifrån. Samtidigt har Premiergaming Ltd bland annat har en svensk licens vilket gör det möjligt att verifiera att uppenbarligen har tagit fram en konkurrenskraftig casinoplattform samtidigt som de har en extremt slimmad organisation, @aktiehesten publicerade nyligen även en mer ingående analys av Anglers hemsidor och partners här vilket underlättare fortsatt analys. Med en tillväxttakt på över 50 % per år var aktien extremt billig i vintras och handlas fortfarande bara på omkring P/E 20 (inköpt i år). 

Kambi Group (6,6 %) är min stora exponering mot tillväxt i USA. För Kindred ser jag tillväxt i USA som en option medan Kambi har en stark position som underleverantör till Amerikanska operatörer vilket gjort USA till deras s underleverantör till många företag med sportbok i USA. Alla företag kan bygga en sportbok och samla data om sportevenemang men jag tror att Kambi bygger upp en unik fördel då de kan aggregera data om hur kunder beter sig och satsar hos många olika sportbettingbolag vilket gör det lättare att identifera abnormala aktiviteter och optimera oddsen vilket i kombination med teknisk exellens kan minska risken för framtida kundtapp (inköpt i år).

Aspire Global (4 %) köper i praktiken upp olönsamma kundportföljer när de leverar en teknikplattform åt onlinecasinon som inte längre på egen hand är lönsamma. Dessutom fungerar plattformen som ett sätt för exempelvis medieföretag att monetarisera sina kunder genom att inkludera casinospel i sitt erbjudande (februari 2019). 

XLMedia (<1 %) billigt affiliatebolag som blivit ännu billigare. Jag tajmade köpet perfekt med att Google tog i med hårdhandskarna samtidigt som antalet aktörer som tillverkar halvkassa sidor med mycket kontent har exploderat. Vi får se hur det går med bolaget men de har gjort en rejäl omsättning. 

Förutom ovanstående bolag har jag under 2021 även investerat i Scandbook och Freetrailer där Freetrailer redan fått lämna portföljen då kursen rusade med 100 % på bara någon månad. Nedanför finns en sammanfattning över hur min portfölj har förändrats över tiden där svarta innehav är oförändrade sedan starten på Covid-19, röda innehav sådana som jag sålt, blå sådana som jag investerade i 2020 och orangea är mina investeringar under 2021. Bolagen i kursiv stil är sådana jag både köpt och sålt i. 


Bolag 20-01-01 20-04-25 21-05-05 1 år utv Agerande
Doro 13,1% 7,9% 7,0% 74,0% Oförändrat innehav
Ework 9,7% 0,0% 0,0% 48,0% Sålt (mars)
Avensia 6,5% 5,3% 3,3% 20,0%Ökade i juni
Viemed 6,3% 14,0% 7,2% 26,0% Ökade innan och under krisen
Pandora 6,2% 5,5% 0,0% 209,0% Sålt (juni)
Insr 6,0% 6,8% 0,0% -90,0% Köpte dippen, sålde efter kraschen
Gravity 5,5% 6,6% 0,0% 167,0% Dubblade i juli, sålde under våren
Swedbank 5,2% 0,0% 0,0% 36,0% Sålt (mars)
Axkid 4,5% 1,5% 4,0% 222,0% Sålde i mars, köpte december
Aspire Global 3,7% 2,6% 4,0% 238,0% Oförändrat
Riwi Corp 3,8% 10,5% 6,0% Cirka 0 % Köpt (mars20), sålt (nov) och köpt igen (mar-apr)
XLMedia 1,9% 2,0% 1,0% - Oförändrat
Aqua biotechnology 0,2% 0,2% 0,4% 376,0% Oförändrat
Likvida medel 27,6% - 17,1%
Angler Gaming 0,0% 0,0% 8,8% 212,0% Köpt januari 21
Plejd 0,0% 2,4% 8,6% 562,0% Ökade i maj 20
Kindred Group 0,0% 0,0% 8,4% 208,0% Köpt i januari 21
Nekkar 0,0% 0,0% 6,8% 263,0% Köpte i september
Kambi Group 0,0% 0,0% 6,6% 213,0% Köpte i februari samt efter Q1
Aqualis Braemar 0,0% 0,0% 6,0% 208 % Köpte i juli
ScandBook 0,0% 0,0% 3,3% 152,0% Köpte i februari 21
Nanalysis 0,0% 0,0% 1,7% -1,0% Köpte i juni och januari
Enwave 0,0% 0,0% 1,4% 71,0% Köpte i juni
Fretrailer 0,0% 0,0% 0,0% 654,0% Köpte i januari 21, sålde i april
Enlabs 0,0% 8,4% 0,0% ca 360 % Köpte under krisen och utköpt 2021



Den femte kolumnen i tabellen visar avkastningen på 1 år vilket ger en bild över hur mycket olika bolag i mitt inveseringsuniversum har rört sig sedan jag gjorde min första utvärdering under Covid-19. Med facit i hand vet vi vi att rätt tillfälle att köpa i de flesta fall var "så tidigt som möjligt" men mer relevant är nog att titta på min lista över bolag som jag nämnde inlägget för ett år sedan och som jag sedan inte investerat i vilket visar på alternativ till de investeringar jag gjort:
  • SDI Group 376 %
  • Xpel 400 %
  • Enea 72 %
  • Millicom 48 %
  • New Wave 239 %
  • Traction 43 %
  • AQ Group 120 %
  • Volati 217 %

Portföljen har under samma tidsperiod ökat med 105 % i värde så SDI, Xpel, New Wave, AQ Group och Volati hade allihopa bidragit till en ökad snittavkastning. Som jämförelse kan även nämnas att  Didner & Gerge Småbolagsfond gått upp 79 %, Lannebo småbolag 67 % samt OMX All share 54 % så de innehav jag valt att investera i har gått bättre än den genomsnittliga portföljen även om jag missat några riktigt fina bolag också. De två bolag på listan som grämer mig riktigt mycket är SDI Group som påminner om Judges Scientific (länk) och Volati. Det är helt enkelt två kvalitetsbolag som definitivt inte var dyra ens i maj och som jag över tiden hade kunnat vara säker på att kunna räkna hem en investering även om det skulle ha kommit en andravåg och tredjevåg ekonomiskt likväl som epidemiologiskt.

Jag ska försöka skriva ett till inlägg som sammanfattar mer handfasa lärdomar utifrån det här men jag tror att både mitt eget huvud och eventuella läsares kan vara betjänta av en paus efter att ha kommit så här långt.