Data Respons bokslut 2016

Data Respons levererade portföljens första bokslutskommuniké för året och precis som förväntat var det goda nyheter.

Tillväxten inom Affärsområdet Research & Development har varit extremt bra under det fjärde kvartalet med både organisk tillväxt (+ 18 %) och förvärvet av det tyska bolaget Microdoc (som Långsiktig Investering beskrivit här) som ökade omsättningen inom R&D med 36 % inom R&D. Affärsområdet Solutions går dock sämre då beställningarna till olja och energisektorn är fortsatt låga med orderläget har förbättrats under det fjärde kvartalet samtidigt som resultatet är stabilt.

Q4	R&D	Tillväxt	Solutions	Tillväxt
Omsättning	176	54,4%	126	-18,7%
EBITDA	20,1	179,2%	9,3	3,3%
EBITDA-marginal	11,4%		7,4%

Även helårsresultatet är bra trots att Solutions har en större relativ påverkan där eftersom Microdoc endast ingår i redovisningen från och med september.

Går vi vidare till sista raden har Data Respons vinst ökat till 53 MNOK efter skatt vilket är en ökning med 14 % jämfört med förra året som dock gynnades av skatteeffekter. Slår man ut tillväxten i det fjärde kvartalet och räknar med likartad tillväxt under perioden januari-september bör vinsten för 2017 landa på åtminstone 75 MNOK. Till dagens värdering på cirka 1 miljard NOK innebär det att Data Respons värderas till nästan P/E 20 för årets vinst och P/E 13 på en konservativt beräknad vinst under 2017.

Just nu presterar Data Respons en fantastiskt utveckling men det är viktigt att komma ihåg att Data Respons är en lågmarginalaktör som historiskt befunnit sig i botten på näringskedjan. Givet tillväxten inom IoT har Data Respons just nu en bättre position än någonsin och vi får se hur länge den här utvecklingen fortsätter.

H&M, klassiskt investeringsläge enligt Fisher eller värdefälla?

När jag sålde mina H&M aktier 2013 var det ett tufft beslut att fatta. De flesta bloggare var eniga om att det var dyrt men frågan var om det var tillräckligt dyrt för att sälja (40% 20 år sammanfattade det väl). Som exempel på de två synsätten tänkte jag därför citera två vettiga kommentarer skrivna av två klassiska kommentatorer skrivna samma dag men med motsatta slutsatser.

Klicka på bilden för att läsa texten i större storlek.

Vem som hade rätt och vem som hade fel är tre och ett halvt år senare inte möjligt att avgöra. H&M blev som mest 25 % dyrare än när jag sålde mina aktier men därefter har kursen fallit rejält. P/E-talet har pendlat i intervallet 20-30 och även om man i efterhand kan se en tydlig trend är det många skarpa toppar och dalar under perioden där man på förhand aldrig vet vilken dal som kommer att leda till en signifikant prissättning och vilka nedgångar som bara är temporära. I mitt fall valde jag därför att sälja när direktavkastningen föll ned mot 3 % och P/E-talet var över 28. H&M är ett bra företag men ketchupeffekten som det spekulerades i verkade i mina ögon lysa med sin frånvaro även om H&M temporärt gynnades av bra väder (40 % 20 år beskrev ketchupteorin bra året innan).

Inom teknikutveckling är "Gartner hype cycle" ett välkänt begrepp som beskriver hur intresset för ny teknik går igenom faser där intresset för tekniken blir överdrivet (tekniken "hypas") vilket leder till stor besvikelse innan tekniken tillslut når sitt verkliga genombrott. Philip Fisher beskriver i sin bok Common stocks uncommon profits ett liknande samband på aktiemarknaden där investerare gärna sätter stor tilltro till nyinvesteringar eller rationaliseringar men därefter tappar förtroendet innan strukturgreppen börjat generera lönsamhet vilket skapar köplägen.

Gartner Hype Cycle, applicerat på H&M är frågan nu om investeringarna i nya butiksvarumärken och webshop nu befinner sig i "Through of disilliusionment" eller om det verkligen går dåligt.

Ser man till H&Ms historik i absoluta tal ser utvecklingen ganska lovande ut. Utdelningstillväxten har varit dålig sedan 2011 med obefintlig tillväxt. Men omsättningen har ökat med i snitt 13 % de senaste fem åren vilket får Fundamentalanalysbloggens kritik mot H&M (på egna bloggen och hos Lundaluppen) att framstå som en aning pessimistisk. Med 4 % direktavkastning och en resultattillväxt på i snitt 7,2 % är H&M inte särskilt dyrt jämfört med övriga börsen.

En noggrannare analys av H&Ms nyckeltal visar dock på de problem som Fundamentalanalysbloggen lyfter fram. För varje år blir H&Ms expansion lite mindre effektiv då avkastningen på investerat kapital kontinuerligt sjunker vilket beror på att samtidigt som antalet butiker ökar sjunker lönsamheten både med avseende på lönsamheten per butik och lönsamheten på de produkter som säljs via butikerna.

Avkastning på investeringar i form av RoE och RoA

Bruttomarginalen har pressats vilket indikerar att H&M inte relationen mellan produktionskostnad och butikspris försämras. Men rörelsemarginalen faller ännu mer vilket indikerar att det stora problemet är att lönsamheten pressas antingen per butik eller att overheadkostnaderna ökar p.g.a. näthandel och andra satsningar.

Det finns alltså utrymme för två olika tolkningar om H&Ms framtid.

• H&M står inför en framtid där bolaget antingen stagnerar eller till och med tvingas krympa då fallande lönsamhet i butiker innebär att man måste lägga mer fokus på att lägga ned olönsamma butiker än att öppna nya.
• H&M befinner sig nu precis som Fisher beskrivit i en fas där aktiemarknaden tappat förtroendet men där långsiktiga satsningar på näthandel, nya butikskedjor och valet att inte föra kostnadsökningar vidare till kund genererar framtida lönsamhet.

Eftersom H&M under Karl-Johan Persson inte särredovisar sina olika affärsområden (H&M, näthandel och andra butikskedjor som han startat inom koncernen) är det svårt att avgöra vilket scenario som är korrekt. Däremot kan till exempel McDonalds som brottats med liknande problem som scenario 1 kanske ge en fingervisning om att även om H&M tappar sin tillväxtlyster behöver det inte vara en katastrof för vare sig koncernen eller aktiepriset. McDonalds har i dagsläget intäkter och lönsamhet i nivå med 2010 men handlas ändå till P/E 22 och en direktavkastning på 3 %.

Efter att ha läst Finanstankar och Fundamentalanalysbloggens tidigare inlägg samt dagens inlägg från Lundaluppen där han ser ett köpläge som jag skulle kalla Fisherliknande är jag fortfarande osäker på hur jag vill göra. Om priset fortsätter att falla kommer H&M definitivt att vara köpvärt då det i framtiden lär vara antingen en kassako eller ett stabilt tillväxtbolag. I dagsläget är jag osäker på om priset är det rätta men jag tror det kan vara en bra idé att redan nu sätta en köpkurs för H&M så att man har en mental beredskap att stå emot marknadens pessimism när/om H&M faller till en värderingsnivå som man själv är bekväm med. I dagsläget är förväntningarna på H&Ms framtida lönsamhet de lägsta på länge mätt enligt P/S och frågan är nu på vilken värderingsnivå jag bör sätta min investeringsgräns. Alla värderingsmodeller och förslag uppskattas.

Sammanfattning av min syn på investeringar i Afrika

Trogna läsare vet att jag jobbar en hel del med kollegor i Afrika och även följer en del bolag i Afrika. Eftersom jag i dagsläget renodlar min investeringsstrategi och försöker minimera tidsåtgången kommer jag antagligen* inte att investera i några afrikanska bolag.

Den afrikanska finansvärlden domineras av Johannesburgsbörsen och Sydafrika har även välfungerande finansövervakning vilket gör börsen attraktiv. Däremot är  Sydafrika ett av de länder som jag är minst sugen på att investera i. När man pratar om Sydafrikas utveckling använder många ofta fortfarande termer som att "läka ifrån Apartheid" och liknande vilket är en väldigt idealiserad bild av problemet. Apartheidsystemet var ett oacceptabelt samhällssystem ur ett demokratiskt perspektiv. Därefter har  ANC styrt landet i mer än 25 år med en blandning av rasism och vänsterpopulism som skapat nya problem vilka överskuggar de gamla problemen med god marginal. Sammantaget innebär det här att Sydafrika har den bästa infrastrukturen för stabila företag i Afrika men stora risker då landet lider av både oansvariga politiker och en befolkning med ett stort beroende av konsumentkrediter. Det här är väldigt synd eftersom det finns många spännande företag som expanderar ut över Afrika men de är i dagsläget för Sydafrika-beroende för mig. För den som är intresserad av mina favoritbolag i Sydafrika rekommenderar jag det här inlägget som går igenom mina favoriter och länkar vidare till fortsatt läsning. Värt att notera är även Truworths (klädkedja) ser ut att vara ett av de första offren för vikande konsumentkrediter precis som jag befarade.

Förutom de bolag som länkar i ovanstående listar har jag tittat på de stora telekombolagen i Afrika (länk) vilket är en intressant sektor. I västvärlden tar vi mycket infrastruktur för given med bankkontor, bredband och fasta bostadsadresser. I utvecklingsländer har man hoppat över många utvecklingssteg och använder istället mobiltelefonabonnemang för banktjänster, internetuppkoppling och kundkontakt. I dagsläget befinner man sig i en utmanande omställning från att ta betalt för rösttelefoni och SMS till att ta betalt för data. Men potentialen för telekomindustrin är massiv och i hela Afrika utom Sydafrika har mobiltelefonoperatörerna redan vunnit kampen om mobila bankbetalningar. Av bolagen jag jämförde framstod Maroc Telecom (Västafrika med huvudsäte i Marocko och noterat i Paris)), Safaricom (Kenya) och MTN Group (hela Afrika och Mellanöstern) som de mest intressanta.

Geografiska intressen

Afrika är en gigantisk kontinent och kopplingen mellan olika regioner är inte mycket starkare än mellan till exempel Mellanöstern, Ryssland och Ostasien. Vissa områden utvecklas just nu positivt medan andra områden lider av osäker utveckling eller helt enkelt inte är relevanta. Därför fokuserar jag på tre regioner:

Afrikas storlek när man inte förleds av Mercator-projektionen Källa: The Economist.

Östafrika: Det område jag är mest intresserad av är Östafrika med särskilt fokus på Kenya, Tanzania och Rwanda. Kenya hade för några år sedan en oroväckande utveckling men verkar ha stabiliserats nu. Det beror delvis på att man oroar sig för konkurrens från grannländerna som gör stora framsteg. Jämfört med sina grannländer är Kenya ganska råvarufattigt vilket faktiskt kan vara en fördel då man måste satsa på tillväxt inom service & industri istället för att fastna i den klassiska råvarufällan där ett fåtal oligarker delar upp landets råvaruresurser mellan sig. Rwanda gör samtidigt stora IT-satsningar och i Tanzania har stora demokratiska landvinningar gjorts då en gräsrotsrevolution i det ledande partiet CCM banat väg för en president som gjort sig känd för att vara hård mot korruption.

Västafrika: Västafrika är i stor utsträckning oljeberoende och man har en historik av inbördeskrig i de flesta länder. Som region betraktat går det däremot kontinuerligt framåt och även om man tyvärr saknar en stark börs i regionen finns det bolag som Maroc Telekom vilka är noterade i Europa.

Nigeria: Är en del av Västafrika men tävlar med Sydafrika om att vara Afrikas största ekonomi. Nya presidenten Buhari kan mycket väl vara den starka ledare landet behöver för att minska sina kroniska korruptionsproblem. Tyvärr är jag inte helt säker på hans position om frihandel och liknande vilket gör att jag är väldigt försiktig i min positiva syn.

Sammanfattningsvis kan man alltså säga att min ideala investering är ett bolag som är verksamt i Östafrika eller Västafrika med en förmåga att kapitalisera på ny teknik och/eller ökat ekonomiskt välstånd i regionen.

Tillägg: Måste även passa på att dela med mig av en anekdot om hur Gustavs Aktieblogg räddade upp en väldigt pinsam situation. Under inledningsanförandet på ett möte hade min kollega lyckats slarva och placera ut markören för den Nigerianska gruppen på Mauretanien när han visade upp en karta över var deltagarna kommer ifrån. Jag är ganska säker på att han vet var Nigeria ligger men delar av den Nigerianska gruppen blev uppenbart kränkta och på lunchen började de fiska efter om vi egentligen hade koll på vad vi gjorde i samarbetsprojekt med Afrikanska länder ("safari research" är en term som ofta används om västerländska forskare som åker till Afrika och behandlar det som om de vore upptäcktsresande eller turister). Efter en diskussion som började med fokus på hur expansionen av Shoprites distributionsnät påverkar tillgången till frystransporter och därefter Mr Biggs (delägt av Famous Brands) ställning inom snabbmat lättade stämningen... Vilket är bra jobbat av en person som har återkommande problem med att han blandar ihop Ghanas huvudstad Accra med Abuja (Nigerias huvudstad).

*Jag kommer inte att specifikt leta bolag med exponering mot Afrika men läsa Gustavs Aktieblogg, Framtidsinvesteringen och alla andra andra bloggar som skriver om området. Om rätt bolag går att hitta med rätt värdering kan det därigenom bli aktuellt.

Portföljrapport 2016

 Mitt nuvarande mål som investerare är att slå SIXPRX och på sikt är ambitionen att bygga upp erfarenhet som gör det möjligt att prestera i nivå med Didner & Gerges småbolagsfond. Som jämförelse brukar jag även ta med Avanza Zero som jag ser som skamgränsen för enskilda år.  Givet de här jämförelsepunkterna och utvecklingen under tidigare år har 2016 varit mitt sämsta år som investerare.

Om någon för ett år sedan hade sagt åt mig innan året att Brexit skulle inträffa och Trump vinna presidentvalet hade jag nog varit ganska nöjd med -7,8 %. Men jämfört med börsen som helhet har det här varit ett trist år med en blandning av temporära motgångar och några väldigt misslyckade beslut.

År	Aktieingenjören	SIXPRX	Avanza Zero	Didner & Gerge småbolag
2013	34,82 %	28,1 %	24,45 %	41,87 %
2014	13,10 %	15,9 %	13,92 %	18,46 %
2015	20,09 %	10,62 %	2,21 %	29,94 %
2016	-7,8 %	9,53 %	9,32 %	14,03 %

Årets transaktioner

Som vanligt börjar jag med att gå igenom årets beslut och därefter tänker jag ta ett helhetsgrepp för att utvärdera hur jag kan förbättra min investeringsmetodik.

Noteringsspekulationer

Precis som tidigare år har jag ägnat mig åt en del noteringsspekulationer. Procentuellt sett är avkastningen fantastisk men i absoluta tal handlar det om relativt små summor. Att jag håller på med den här typen av transaktioner beror på att timpenningen är hög och att det är ett bra sätt att hålla koll på nya bolag som kommer till börsen. Bolag som Inission och Nilörn har haft en fantastisk utveckling och i framtiden är mitt mål att hålla kvar vid sådana pärlor.

Garo	35,2%
LeoVegas	23,2%
Humana	19,4%
Resurs	-0,5%
Paradox	33,6%
Academedia	33,8%
Amhult2	12,2%
Volati	9,2%
Engelska skolan	21,3%

Samtidigt får man komma ihåg att det inte är helt ovanligt att IPOer går dåligt. Hur jag ser på riskhantering vid börsnoteringar finns beskrivet i det här inlägget.

Köp

Under 2016 investerade jag långsiktigt i fem aktier. Av investeringarna har NGS (analys) och Byggma (Långsiktig investerings analys) utvecklats i linje med mina färväntningar, Data Respons (analys) har överpresterat medan Judges Scientific  (analys) och RenoNorden (analys och uppföljning) gått dåligt.

Köp	Datum	Pris	Utveckling
NGS Group	16-02-19	154,5	19,1%
Judges Scientific	16-04-21	19,4	-29,8%
Data Respons	16-07-21	11,83	57,2%
Byggma	16-08-04	67	11,6%
RenoNorden	16-08-12	23,2	-78,0%

Data Respons och NGS är vad jag skulle kalla för typexempel på bra småbolagsinvesteringar. Båda bolagen har en verksamhet som utvecklas positivt och marknaden uppvärderar aktierna allt eftersom bolagen presterar.  Jag har under året upplevt att antalet bolag där värderingen springer före resultatet ökat vilket nog har stressat mig mer än jag först insåg, vilket bidragit till dåliga val. Byggma är jämfört med ovanstående bolag inte riktigt lika attraktivt. Man har en stark huvudägare och värderingen i förhållande till det fria kassaflödet är fantastisk (ca 5 ggr det fria kassaflödet). Däremot är man verksamma i en cyklisk bransch med låg lönsamhet. Det här innebär att bolaget är mer cykliskt än jag föredrar och därför känns det bra med stigande oljepriser igen. Årets utdelning kommer också att bli mycket intressant och jag tror att det även i år kan blir en rejäl extrautdelning.

Judges Scientific är ett brittiskt konglomerat och köper upp nischade bolag som tillverkar utrustning för forskning, utveckling och kvalitetstester. Det unika med Judges Scientific är att man genomför bolagsförvärv inom en marknadsnisch som är svår att hantera för de flesta investerare. Bolagen som Judges Scientific köper upp drivs av entreprenörer som byggt upp långvariga kundrelationer där man producerar unika produkter. Det här innebär att bolagen är för små för de flesta investerare samtidigt som det är svårt för någon utanför branschen att ta över verksamheten. För en entreprenör som säljer ett litet bolag till en stor köpare är rättsprocesser alltid en stor risk vilket innebär att ett gott rykte som köpare är viktigt. Även kunderna är ofta försiktiga och om kunderna förlorar tilltron till en leverantör är de villiga/tvungna att investera för att tillverka utrustningen själv eller att finansiera utveckling hos en annan leverantör. Sammantaget innebär det här att Judges Scientific rykte är en konkurrensfördel som gör det möjligt att förvärva bolag till EBITA på 4-6 vilket i kombination med organisk tillväxt givit dem en tillväxttakt på 20-30 % per år.

Under de senaste tre åren har man noterat att säsongsvariationerna hos kunderna blivit allt kraftigare. Kunderna har alltså ungefär samma köpkraft men av okända skäl vill allt fler kunder förlägga inköpen till slutet på året. Det här är antagligen kopplat till hårdare ekonomistyrning hos kunderna (ofta finansierade av EU-projekt och liknande). Jag trodde att marknaden vant sig vid dessa variationer och köpte trots att Judges Scientific under början på året steg från 1500 Gbx (pence) till 1800 GBx. Sedan kom den årliga varningen om att försäljningen gått trögare än väntat vilket kastade ned kursen till omkring 1400 GBx. Operativt är jag inte jätteorolig för bolaget och utifrån nuvarande prognoser handlas Judges Scientific till justerat P/E 17 för i år och P/E 13 för 2017 exklusive förvärv. Hittills i år har Judges Scientific förvärvat tre bolag med P/E omkring 5 eller 6 och det enda jag ser som ett allvarligt hot mot Judges är kraftigt minskade anslag till forskning från den offentliga sektorn.

RenoNorden har jag redan skrivit om nyligen (länk) men i korthet kan man säga att jag räknade rätt men tänkte fel. Jag tror att marknaden just nu övervärderar problemen i RenoNorden verksamhet och man har en ny ledning som anser att marginalpressen har stabiliserats. Nyemissionen påverkar avkastningen på investerat kapital och innebär att den sannolika direktavkastningen fallit från 8,4 - 17 % till 6 - 12,3 % samtidigt som den finansiella stabiliteten ökat. Med tanke på tillväxten i RenoNorden är en direktavkastning på 6-12 % väldigt hög så om jag har rätt om den operativa utvecklingen kommer den här investeringen att lösa sig under året.

Försäljningar

Alla de bolag jag sålt i år har utvecklats mycket positivt. I fallet med Formpipe Software faller det inom ramen för naturliga variationer och jag tror att marknaden reagerat lite väl positivt på de små upphandlingar de vunnit inom e-arkiv. Att jag sålde Boule Diagnostics och G5 Entertainment svider däremot en hel del med facit i hand.

Försäljning	Datum	Pris	Avkastning	Sedan dess
Boule	16-02-19	71,75	12,80%	290,2%
G5 Entertainment	16-04-07	30,6	-13,50%	236,6%
Formpipe	16-10-26	8,6	33%	15,1%

I båda fallen handlar det om bolag som säljer ganska trista produkter med otydliga konkurrensfördelar, okej potential till omsättningstillväxt och en ledning som räknar med marginalförbättringar. I efterhand är det svårt att känna annat än frustration när man ser utfallet och därför är det skönt att ha bloggen att falla tillbaka på för att utvärdera besluten.

Jag har under hösten varit lite småirriterad över utvecklingen i Boule Diagnostics och tänkt på försäljningen som ett misstag. När jag däremot läser bokslutskommunikén för 2015 och mitt blogginlägg om försäljningen känns det lite bättre. Vikande omsättning, låg lönsamhet och en huvudägare som sålde av sitt innehav samt klev av som styrelseordförande är en trio orsaker som tillsammans kan rättfärdiga ett säljbeslut. Däremot borde jag (som jag skrev i inlägget) ha fortsatt att bevaka Boule. Redan i det första kvartalet kunde man notera att tillväxten var tillbaka och aktiekursen ökade inte särskilt mycket eftersom det goda resultatet doldes av att man slutat aktivera utvecklingskostnader. Sedan dess har utvecklingen gått spikrakt uppåt även om jag kan tycka att multipelexpansionen är lite väl ambitiös i dagsläget.

G5 Entertainment är lite svårare att bedöma eftersom användarförvärv, avskrivningar och aktiverat arbete för egen räkning innebär att man måste analysera resultat och kassaflöde över flera kvartal. Ytligt ser det dock ut som att man efter trist utveckling i det fjärde kvartalet 2015 och första kvartalet 2016 (då jag sålde) återigen börjat förvärva användare för att driva tillväxt. Skillnaden är att man numera gör det mycket mer effektivt än förut. När jag i efterhand går igenom kvartalsrapporterna ser det ut som att rapporten från det andra kvartalet är en tydlig brytpunkt för när utvecklingen i G5 Entertainment blev mer positiv igen. Jämfört med Boule är förbättringen inte lika tydlig men jag ser det som en bra läxa att även om ett bolag går upp med 30 % kan det fortfarande vara köpvärt vilket G5 var i somras.

Äldre innehav

Av de äldre innehaven har Atea och eWork gått bra. I Atea har kursen ökat med 10 % och bolaget dessutom levererat 8 % i direktavkastning medan eWork ökat med 23 % (+4,5 % från utdelning). Båda bolagen är ledande inom sin nisch, växer bra och delar ut i hela vinsten även om jag tror att utdelningarna på sikt är hållbara tack vare tillväxten.

Därutöver har jag två lite äldre ”stora stabila” bolag som jag planerar att sälja av när tillfälle ges. I fallet med Sainsbury har aktiekursen minskat med ca 5 % vilket kompenseras av utdelningen men eftersom pundet fallet blir netto negativt för portföljen. I jämförelse har Millicom varit en riktig surdeg med en nedgång på ca 18 % under året då Latinamerika varit långt ifrån populärt bland investerare. Millicom håller på att sälja av sin mobilverksamhet i Afrika och satsar på bredbandsutbyggnad i Latinamerika vilket i år pressat kursen då intäkterna är i lokala valutor men en stor andel av investeringskostnaderna i dollar. Till nuvarande kurs är Millicom en av börsens riktiga högutdelare (länk till Placeras lista) men värt att notera är att även om Millicom är noterat på Stockholmsbörsen är dess skattemässiga hemvist Luxemburg vilket innebär 15 % källskatt på utdelningarna.

Doro har varit en enorm besvikelse i år. Förutsättningarna för ett fantastiskt resultat såg goda ut då smartphone försäljningen fortsätter att öka samtidigt som Doro Care vunnit majoriteten av alla upphandlingar för digitala trygghetslarm. Tyvärr överklagades SKLs ramavtal och Doro har därför fått driva en stor och dyr leveransorganisation för digitala trygghetslarm på sparlåga. Dessutom har man valt att omstrukturera organisationen och sparka sin mångårige VD Jerome Arnaud. Jerome har varit enormt framgångsrik med att bygga upp Doro som en globalt ledande leverantör av seniormobiler men styrelsen verkar nu vilja konsolidera mobiltelefonin samtidigt som man satsar på uppkopplade lösningar för äldre.  Doros nya VD Robert Puskaric är expert på Internet of Things från Ericsson och gissningsvis vill man ha en stabil lönsamhet inom mobiltelefonsegmentet medan man satsar mer på Care lösningar som integreras med mobiltelefonerna. Med en ny VD vet vi inte riktigt hur hårt man kommer att satsa på nyinvesteringar men om nyinvesteringarna sker med viss försiktighet blir jag inte förvånad om Doro nästa år levererar ett resultat på över 100 Mkr.

Insr Insurance Group (fd Vardia) är milt sagt ökänt och jag tror inte att många bloggare fortfarande äger bolaget. I grund och botten finns det bara två positiva saker som är bekräftade med bolaget. Man har en ny ledning och Öresund har gått in som mer aktiv huvudägare precis som jag och Kenny ville förra året. Därutöver ser det ut som att Insr har slaktat sina administrativa kostnader och arbetar för att kapitalisera på de övergripande trender som påverkar försäkringsbranschen (Gottodix har skrivit bra om det på Värdepappret utifrån en rapport från CapGemini). Nya regler innebär att det är svårt för nya aktörer att etablera sig inom försäkring samtidigt som det finns det en stor potential för nya innovationer inom branschen med uppkopplade system, prediktiva modeller och sociala nätverk. Den nya strategin med Insr är att hålla låga kostnader för försäljning och utveckla partnerskap med innovativa aktörer som därigenom inte behöver utveckla en egen försäkringsverksamhet. Om Insr håller den kostnadsnivå som Q3 indikerar ser det lovande ut och jag planerar att låta dem få 2017 att för att visa om affärsmodellen fungerar med Öresund som aktiv storägare.

Övergripande analys

Om jag minns min Kahneman rätt uppfattar vi en förlust i genomsnitt fem gånger hårdare än en utebliven vinst. Som ett sätt att motverka den här effekten i min utvärdering har jag beräknat hur många procentenheter mina olika investeringsbeslut har påverkat portföljen med. Beräkningen utgår från portföljen i början av året och effekterna är rent additiva vilket innebär att när man läser tabellen kan man ta min faktiska portföljavkastning (-7,8 %) och subtrahera värdet från tabellen så får du den portföljavkastning jag skulle ha fått under året om jag inte genomfört affären. D.v.s. hade jag inte sålt G5 Entertainment skulle portföljavkastningen blivit 8,5 % (-7,8 % - (-16,3 %) = 8,5 %) o.s.v.

Aktie	Påverkan
G5 Entertainment	-16,3%
Boule Diagnostics	-26,5%
Judges	-2,1%
RenoNorden	-5,1%
Insr	-6,8%
Doro	-1,2%
Millicom	-1,9%
Byggma	0,8%
eWork	3,5%
NGS	1,1%
DataRespons	4,1%
Atea	0,9%
Utdelningar	2,7%

Intressant är att de två överlägset största missarna jag gjort båda utgörs av missade vinster snarare än faktiska förluster. Det här beror delvis på det enorma momentum vi sett i många populära småspararaktier och jag tänker därför inte tolka den här tabellen som ett bevis för att jag urskiljningslöst bör köpa fler bolag som Boule och G5 Entertainment. Men den ger en god bild av hur en stor del av avkastningen kan komma av ett fåtal bolag som går mycket bra. Det visar även på vikten av att kunna ta ett djupt andetag och faktiskt räkna på hur utfallen påverkar portföljen istället för att gå på känslor.

Jag har utvärderat mina misstag i både Vardia/Insr och RenoNorden men för den framtida avkastningen är den viktigaste frågan snarare hur jag systematiskt ska kunna hitta och investera i framtida vinnare.

Planering inför framtiden

När jag startade den här bloggen var jag nyutexaminerad med goda inkomster, högt nysparande i förhållande till sparkapitalet och med (relativt) gott om fritid. Därför har jag även haft lyxen att behandla mitt aktiesparande ungefär som trädgårdsodling där aktiesparandet har varit både en hushållssyssla och ett nöje. Under året har jag däremot fått barn, köpt hus och ska dessutom snart disputera vilket kräver hårdare prioriteringar i livet. Jag föreslog redan i januari för min fru att jag skulle lägga ned bloggen men hon tyckte att det var lite överdrivet eftersom hon vet att jag gillar den. Däremot har jag som ni säkert märker dragit ned på aktiviteten under hösten.

Själva bloggandet kommer under våren att fortgå med ungefär samma intensitet som under hösten. Däremot kommer jag att flytta från intresse-baserade analyser till mer systematiskt arbete med en bevakningslista och investeringar varje eller varannan månad. Jag har redan förberett en mer systematisk investeringslista under julen och målet är att göra inledande investeringar och sedan vikta upp i innehav under tiden. 10-20 bolag i portföljen är optimalt och min tanke är att låta portföljen expandera under året och sedan skära ned i den en eller två gånger per år. Det här innebär en ökad risk för i efterhand misslyckade försäljningar. Men samtidigt är det tydligt att jag med kontinuerlig uppföljning hade kunnat kliva in i bolagen igen senare och fått en god avkastning. Jag kommer i det här arbetet även att utnyttja mitt sociala nätverk bland aktieintresserade för att bolla idéer. Samarbetet med Långsiktig Investering lär till exempel fortsätta och efter att ha läst på om marknaden för Småbolag & Undantags senaste pärla (länk) är det en stark kandidat i investeringarna.

Med hjälp av Börsdata och Google Docs kan jag kontinuerligt följa en längre lista med bolag och även om skrivtiden är mindre finns det gott om tillfällen där jag sitter ned med mobilen eller en surfplatta för att läsa. Det här innebär att jag med korta analyser och kontinuerliga uppföljningar kan bedriva ett mer effektivt investeringsarbete även om det även blir en aning tråkigare. Det är med andra ord dags att övergå från petunior till äppelträd och vinbärsbuskar då det ger högre avkastning i förhållande till tid för hushållet.

Tillägg: Årets första Börsveckan gnider in slutsatserna från portföljrapporten lite extra.

Trafikanalogier och reflektioner efter Upplands värsta masskrock på länge

Flera personer har frågat om jag ska skriva någon portföljrapport i år, det gör jag och den publiceras när den är klar vilket tar tid p.g.a. andra åtaganden.

Idag var jag ute och åkte samtidigt som Upplands värsta masskrock på flera år inträffade i mötande körfält strax bakom mig. Med Kennys analogi om haren och sköldpaddan i färskt minne kan jag därför inte hålla mig från att fyll på med fler trafikrelaterade liknelser.

Den första reflektionen är att folk är sjukt dåliga på att hantera göra riskbedömningar. När jag åkte hem ikväll mer än 10 timmar efter trafikolyckorna var trafiktempot på E4:an långsammare än vanligt. En masskrock i yrsnö och halka fick människor att 13 timmar senare köra i långsammare tempo trots att förutsättningarna nu var nära nog optimala. Precis som människor är rädda och undviker aktier trots låga värderingar efter en börskrasch verkar många personer kompensera för en olycka genom att åka långsammare även efteråt. Tyvärr skapar det här i sin tur andra problem, att investera i ränteobligationer när räntan är låg i en lågkonjunktur är sällan en bra idé och att köra 80 km/h på en 120-väg är inte heller särskilt lyckat då man rycker sönder trafiktempot och ökar risken för omkörningsolyckor.

Den andra reflektionen är hur begränsade vi människor är med liknelser och reflektioner. Vid alla stora motorvägsolyckor pratar vi om de variabler som går att kontrollera just vid olyckstillfället, nämligen vikten av att hålla rätt hastighet och avstånd till framförvarande bil. I det här fallet var de här två faktorerna i princip irrelevanta. På grund av yrsnö varierade sikten sekundvis från helt okej till 20-30 m och dessutom var det halt med hårt packad snö. Som grädde på moset var snön dessutom väldigt kladdig och många bilars bakljus var täckta med snö vilket är ett problem jag tror få förare tänker på när de kör bil. I en trafikmiljö med många förare som gör helt olika bedömningar är en sån här situation i princip hopplös att hantera. Grovt räknat verkade de flesta förare hålla hastigheter på mellan 70 och 120 km/h. Kör man 70 km/h är reaktionssträckan innan man hinner börja bromsa 20 m och det innebär att även de som körde långsammast inte ens skulle hinna börja bromsa innan de smäller in i ett stillastående hinder. Dessutom löper de långsammaste förarna en rejäl risk för att drabbas av påkörningsolyckor då hastighetsskillnaden mot de mest stressiga förarna är 50 km/h vilket innebär att vid dålig/sikt uppmärksamhet snabbt kan hinna ikapp och krocka med framförvarande bil.

Det här innebär att oavsett om man är haren Adam som kör fort eller sköldpaddan Berit så finns det en stor risk att det går åt helvete (se Kennys liknelse). Berits långsamma körstil kanske uppfattas som säkrare precis som när en aktiesparare fokuserar på stora bolag eller indexfonder. I praktiken är hon däremot hotad av både stressbollar som drar med henne i sina egna misstag och risken för att själv köra på ett hinder. En ganska bra liknelse mot en finanskris där stressbollarna helt plötsligt ökar sina avkastningskrav (vilket orsakar multipelkontraktion med fallande P/E-tal) samtidigt som krisen i sig sätter krokben för den operativa verksamheten i bolagen hon investerat i.

Därför bör man alltid innan man tar en risk som att sätta sig i en bil eller investera i aktier ställa sig följande frågor.

• Har jag utvärderat risken och är jag bekväm med att ta den?
• Vad är det värsta som kan hända?
• Vilka risker är sannolika?
• Om en risk resulterar i en olycka, hur hanterar jag det då?

I mitt fall kör jag en säker bil som presterat bra i krocktester (risken för katastrofala skador är låg), bilen är billig nog för att vår buffert ska hantera självrisken (låg finansiell risk på sannolika skador) och jag har alltid korrekt utrustning med dubbdäck, varma kläder, sjukvårdsväska och varningstriangel när jag är ute och kör (hög mental och praktisk beredskap för att hantera en krissituation). Så även om det var obehagligt att köra under de förhållandena var jag inte rädd.