Uppföljning: Vitecs halvårsrapport

När jag läst Vitecs halvårsrapport har jag främst fokuserat på två frågeställningar:

1)      Hur AO Mäklare, AO Fastighet och AO Energi har utvecklats.

2)      Hur förvärvet av tre nya affärssegment har påverkat koncernens finansiella ställning.

Utecklingen inom befintliga affärsområden

Förra årets halvårsrapport kombinerade en stor negativ överraskning med en positiv överraskning och ni kan läsa om problemen här. Min förhoppning inför årets rapport var att AO Mäklares usla resultat skulle visa sig vara en engångsföreteelse medan AO Fastighets nya produktplattform varaktigt skulle öka affärsområdets rörelsemarginal.

Lönsamheten inom AO Mäklare ser ut att ha stabiliserats efter fjolårets usla resultat som orsakades av att man i princip har slutat utveckla specialanpassningar för sina kunder. Förutom att specialanpassningarna minskat i affärsvolym har konkurrensen inom mäklarsystem ökat kraftigt (analys här). Men nettoeffekten för Vitec verkar vara begränsad då lönsamheten i stort har återställts genom att personalstyrkan minskats och att ingen konkurrent verkar ha varit extremt framgångsrik (det kommer en uppdatering om detta under hösten). Totalt har man under första halvåret tappat 2,7 Mkr av omsättningen i Norge och 2,9 Mkr av omsättningen i Sverige vilket motsvarar 5,7 % av den totala omsättningen.

AO Fastigheter har en fortsatt god lönsamhet men inte lika exceptionell som 2013 då rörelsemarginalen var närmare 15 %. Men om en rörelsemarginal på 10 % kan bibehållas är det ändå en framgång för den nya produktplattformen.

AO Energi är det enda affärsområde inom koncernen där ledningen förväntar sig organisk tillväxt vilket beror på att behovet av system för att prognosticera elbehov och elproduktion ökar med tillväxten av förnyelsebar energi. Under första halvåret har omsättningen ökat med 9,4 % och resultatet med 0 %.

Totalt ser Vitecs omsättnings- och resultatutveckling ut enligt följande:

Omsättning (Mkr)	H1 2014	H1 2013	Q2 2014	Q2 2013	Diff H1	Diff Q2
Mäklare	93,5	99,1	48,6	50,5	-5,7%	-3,8%
Fastighet	66,1	62,9	33,9	32,8	5,1%	3,4%
Media	14,7	13,2	4,1	6,4	11,4%	-35,9%
Energi	11,6	10,6	6	5,1	9,4%	17,6%
Hälsa	17	0	13	0
Auto	7,7	0	7,9	0
Finans & Försäkring	6,9	6,3	3,4	3,3	9,5%	3,0%
Totalt (exkl Hälsa & Auto)	210,6	185,8	96	94,8	13,3%	1,3%
Resultat (Mkr)	H1 2014	H1 2013	Q2 2014	Q2 2013	Diff H1	Diff Q2
Mäklare	14,6	3,3	8,9	0,6	342,4%	1383,3%
Fastighet	6,8	9,3	3,4	5,5	-26,9%	-38,2%
Media	0,6	0,1	-0,8	0,1	500,0%	-900,0%
Energi	2,8	2,8	1,8	1,3	0,0%	38,5%
Hälsa	0,9	0	0,4	0
Auto	2,2	0	2,2	0
Finans & Försäkring	1,5	1,9	0,7	0,9	-21,1%	-22,2%
Totalt (exkl Hälsa & Auto)	27,9	15,5	14	7,5	80,0%	86,7%

Finansiell ställning

Vid god börskonjunktur är det inte ovanligt att bolag förköper sig och Vitec har aldrig varit ett bolag med överdrivet goda finanser. Snarare har man ungefär samma strategi som Swedish Match ett då man verkar i en relativt tråkig branch men med en hävstång för att skapa avkastning på satsat kapital. Däremot är man långt mindre extrema en just Swedish Match och soliditeten har historiskt legat på 35-45 %.

För att kontrollera den finansiella ställningen har jag därför jämfört Grahams traditionella nyckeltal (som man aldrig varit nära att klara då verksamheten binder alldeles för lite tillgångar), soliditeten samt gjort ett enkelt försök att beräkna räntetäckningsgraden.

De icke räntebärande kortfristiga skulderna har ökat kraftigt vilket ej förklaras av noter eller av förändringar i rörelsekapital då rörelseskulderna ej har ökat i motsvarande grad. Min gissning är att en stor del av posten beror på att betalning för förvärvade bolag ej ännu är fullgjord men andra förslag mottages tacksamt.

Just räntetäckningsgraden tycker jag är särskilt intressant för ett bolag som Vitec då en minskning är ett tydligt tecken på dåliga förvärv då lånekostnaderna överstiger intäkterna. I det här fallet är den typen av analys inte tillämplig eftersom Aloc förvärvades nyligen. Men även befintlig lönsamhet (resultat efter finansiella kostnader 2013/(räntekostander Q2*4)) visar på att Vitec har en acceptabel räntetäckningsgrad. Räknar vi med att Aloc finansierades med 45 Mkr i lån till 5 % ränta landar räntetäckningsgraden på 9 ggr resultatet före skatt.

Balansräkning Vitec	H1	Årsskifte	Kvot H1	Kvot Årsskifte
Omsättningstillgångar	160 302	108 543
Kortfristiga skulder	215 710	135 762	0,74	0,80
Långfristiga skulder	26 5434	82 612	0,33	0,50
Räntekostnader	5 032	3 459
Räntetäckningsgrad	7,6	11,0
Soliditet	32%	44%

Slutsatser

Vitec ser för tillfället ut att vara fullinvesterat och jag skulle bli förvånad om man köper in ytterligare bolag inom den närmaste framtiden. Snarare räknar jag med att de kommande 1-2 åren kommer att satsas på konsolidering av koncernen. Frågan är huruvida det här konsolideringsarbetet på kort sikt kommer att öka eller minska Vitecs lönsamhet. Samt om målet med att skapa ett Nordiskt programvarubolag bland annat bygger på planer om att använda kontoren för korsförsäljning av produkter genom att sätta små sälj och supportteam i de olika länderna.